日本评级下调：终结的开始？

    标准普尔于上周四下调日本主权债务评级，这一时机对一些人而言来得有点突然。毕竟，日本国债收益率近期始终相对稳定，日元相当强劲，而且正如花旗集团（Citigroup）所指出的那样，日本政府已经发誓今年将解决该国极高的债务负担。

    但标普并不相信能实现这一点。“此次下调反映出我们的评价观点，即日本的国债比率（已位列被评级主权中的最高水平）将继续上升，幅度将超过全球经济衰退冲击该国之前我们所作的设想，而且只能在21世纪20年代中期达到峰值。”

    标普数月来一直对日本忧心忡忡，并于去年10月和11月发表报告，称该国债务处于发达国家最高水平，可能摧毁该国信誉。日前，标普再度表示，该国缺乏“前后连贯的策略”，无法解决数十年来始终存在的问题。

    当日本经济在20世纪80年代末崩溃时，日本政府选择既不减记坏账，也不进行痛苦的大规模重组。相反，政府启动了一项大规模借款计划，希望能刺激经济，使其足以超过政府粗略的弥补措施。国债从占1989年国内生产总值66%增长到2009年的226%——到目前为止，这个比例是所有工业化国家中最大的。（美国的比例为93%。）然而，尽管花了钱，日本经济却从未有所增强，而该国也陷入了赤字开支增加的恶性循环。

    当然，日本的苦恼人尽皆知。但说来可能有些自相矛盾，因为这个国家已经停滞了这么长时间，许多人以为该国经济已经降至最低点。当然，经济复苏可能不会出现——但经济再度崩溃？人们可能觉得很难想象。

    债务问题可能会把日本2015年之后的评级推入BBB级别，标普于去年11月表示，“到2025年，该国的财政指标可能走弱到某种程度，将更多呈现我们目前涉及的投机级主权国家（那些被评为‘BB+’或更低级别的国家）的典型表现。”今天的下调举动使日本的长期评级从AA降至AA-。

    尽管这一举动令一些人感到惊讶，但一部分投资者和经济学家认为此次下调承认了他们相信多年的事实：日本正处入国家债务危机和日元大幅贬值之中。

    凯尔•巴斯经营着位于美国达拉斯的对冲公司Hayman Advisors，他可谓看空日本的代表性人物，一年多来，他在各种会议和媒体上宣扬自己的观点。这位友好的美国南方人一提到日本财政就沉下脸来，他正用他的投资者的资金（还有他自己的资金）打赌，今后五年的某个时候，日本政府将不得不支付极高的利率以出售其债权，以至于该国政府实际上将破产。他认为，“日本已经创造了世界历史上最大的财务失败的环境。”对全世界的影响将“极为糟糕”。

    资金经理维塔利•卡茨内尔森和戴温•斯图尔特分别担任纽约日本协会高级主任和卡耐基委员会高级研究员，他们同意巴斯的观点。在他们看来，日本从未真正面对贷款违约，因为它始终能从该国的寿险公司、养老基金和银行那里借到资金。

    的确，这些机构拥有日本未偿债务总额的90%以上。此外，他们贷给政府越来越多的钱，而且几乎不要求多少收益作为回报。这使得日本政府很像一个拥有超低利率信用卡巨量余额的人：他的薪水可能永远都不够支付全额账单，但他始终付得起最低还款额。

灾难性的人口统计数据

    巴斯、卡茨内尔森和斯图尔特认为，仅仅由于人口构成出现变化，这种均衡的做法正遭到颠覆。根据经济合作与发展组织的估算，老年人目前约占日本人口的23%。这几乎是美国退休公民百分比的2倍、世界其他地区水平的3倍。

    人口老龄化正以能给日本带来灾难性后果的两种方式呈现在人们眼前。首先，像寿险公司和政府养老投资基金（Government Pension Investment Fund）这类实体将成为日本国债今后的净出售方，这样它们能获取现金支持新的养老金领取者。

    与此同时，人口处于长期下降趋势（劳动人口在2009年达到峰值），因此能支持退休人员的劳动力减少，纳税群体缩小。由于人口构成变化和全球经济衰退这双重因素，日本的税收收入已暴跌至1985年以来从未见过的水平。

    这意味着尽管日本的传统客户的卖出数量开始超过买入数量，但日本却不得不出售更多的债券。巴斯认为，困难在于：“可供购买债券的资本池规模已经不再大于债务需求。”

    日本有朝一日将不得不吸引新的投资者，大部分来自其他国家——而且它并没有吸引人的题材可以卖。日本政府目前的赤字是一年大约5000亿美元，并且还在不断增加。而该国还有最高的企业税和位居世界最高的所得税。日本民众已经拒绝试图上调该国增值税的举措。通过清算该国2.8万亿美元金融资产（其中许多是美国国债）进行募资的努力，或会发出可能伤害日本债券价格的绝望信号。

    简言之，如果日本希望向世界其他地区出售债券，它将不得不提供更高的利率。但是如果日本支付的金额与7国集团其余几个国家相同，其利息成本将立即超过该国收入。目前债务偿付约为一年2440亿美元。巴斯已计算出，收益率每上升一个百分点，日本每年利息开支就会增加1250亿美元。因此，如果投资者想要在目前收益率上仅提高2个百分点（使日本与加拿大的利率相当），这将令日本债务的年度利息开支增加2500亿美元，完全花光该国总计4890亿美元的收入。

    咨询公司Cambridge Associates的全球投资策略师阿龙•科斯特洛认为，向外部借款的需求很可能将引发债务危机，但这需要很长时间才会发生。在某些方面，日本的命运受缚于投资者情绪变化的速度。

    科斯特洛表示，“像所有政府债券一样，日本面临一场信心游戏。现在信心充足，但由于预期到压力，日本市场内部和外部可能将发生变动。日本需要增加外国购买，这可能体现在其债权定价中，你会看到收益率轻松翻一番，达到3%。”

日本的未来

    日本财务省副大臣五十岚文彦上周表示，日本必须解决预算问题，否则将面临可能引发全球经济大萧条的债务危机。

    巴斯认为这种情境可能意味着债务国和受惠国之间的政治棋局已经开场。巴斯表示，“各国央行应对此做出调整，并进行最终较量。你认为美国军队已经“排练”过多少次伊朗和以色列之间的冲突？我敢肯定有无数次。但你认为美国财政部“排练”过多少次日本债券危机？我敢说从来没有。”

    最为重要的是，看起来相对乐观的日本和那些苦苦挣扎的欧盟国家（似乎每天都在经历灾难）之间的区别在于，没人有足够的资金援助日本。

    科斯特洛同意上述说法，他表示：“如果雷曼兄弟是大到不能倒，那么日本将是“大到难救助”。在某些方面，日本遥遥领先，因为欧洲和日本最终将不得不处理这个问题，而看看情况怎样进展将会很有意思。”