用常识挽救市政债券
如果市政债券能得到应有的评级，我们本不必向债券保险公司伸出援手。我们甚至都不需要这些保险公司
作者：Jon Birger
市政债券市场目前最需要的不是给债券保险公司注入资金，而是给信用评级系统输入常识。
道理很简单：各州政府和市政府发行的债券均享受免税待遇，其中绝大部分的历史违约记录极低，因此理应获得3A评级，而不需要任何债券保险。
惠誉国际（ Fitch），穆迪（ Moody's ）和标准普尔公司（Standard & Poor's ）拒绝给予市政债券3A评级，因为它们对此类债券适用了完全不同于其它品种债券的评级标准。结果，各种不可思议的情况纷纷出现，扭曲了债券市场的表现。例如，加州政府向外国投资人出售的债券需要纳税，而该债券的评级为3A；而加州政府向本国投资人出售的债券，尽管结构完全一样，而且享受免税待遇，但评级只是A。
这种扭曲与当前债券保险业面临的危机有什么关系呢？可以说关系重大。实际上，如果没有这种扭曲，整个债券保险业都没有存在的必要。
最近几周，银行和监管机构一直在讨论各种方案，以高昂的代价挽救Ambac公司(ABK)和MBIA公司(MBIA)，并确保这些保险公司承保的债券能够保持3A评级。这些保险公司为州政府和市政府发行的债券提供保险，从而将这些债券的评级由3B和A提高到3A。这有助于发行债券的地方政府降低融资成本，而保险公司也可以从本应分配给投资者的债券收益中分一杯羹。
据报道，由于在按揭市场上遭受损失，Ambac希望向银行和其他投资者筹集20亿美元，以补充资产和偿还债务。另外一家债券保险商Financial Guaranty Insurance也在考虑变卖其市政债券保险业务，以便为其它业务筹集资金。
这些债券保险公司的命运关系重大。市政债券市场总值达2万亿美元，其中一半均已投保。下调Ambac和MBIA的评级会导致市场抛售市政债券，持有大量此类债券的银行、保险公司、证券公司和投资公司将被迫大幅减计资产价值。次贷危机尚在持续，市政债券价值的大幅减计将会产生灾难性的后果。
这仅是市政债券业务可能遭受的冲击。随着市政债券市场增长机会的减少，债券保险公司采用更激进的投资策略，将大约5,000亿美元投入了房地产按揭贷款债券和资产抵押债券，现在无法脱身。给市政债券应有的评级有利于减少资本占用，将更多的资本用作高风险债券的损失拨备。
其实，要解除债券保险业的危机，监管机构和投资者应当向惠誉国际、穆迪和标准普尔公司施压，要求它们对免税市政债券和应税债券采取同等的评级标准，这比直接援助债券保险公司更为有效。因为这样做可以凸现市政债券的安全性从而减轻Ambac和MBIA降级对市场造成的冲击。（届时，无论是否投保，大多数市政债券都将获得2A或3A的评级。）
趋于理性的评级体系业有利于缓解债券保险商的短期财务压力（尽管就长期而言，这不利于它们的生存），因为承保2A或3A债券所占用的资本远低于A级债券。Concord是一家马萨诸塞州的市政债券市场顾问公司，该公司分析师兼董事总经理马特•菲比安（Matt Fabian）在谈到调整评级体系时说：“这相当于给市场一剂万灵丹。”
菲比安一直批评信用评级机构的做法，他的观点不无道理。惠誉、穆迪和标准普尔也承认，香草式市政债券（即一般性市政债券和为排水工程融资的债券，但不包含风险较高的医院建设和工业发展项目债券）的违约率微不足道。标准普尔的一项研究显示，3B（投资级别的最低一档）级普通市政债券的历史违约率仅为0.09%。
而穆迪的一份研究报告则表明，所有的3B级市政债券历史违约率是0.059%。这个比例小得惊人：被穆迪评为3A的公司债券违约率为0.675%，是3B级市政债券的11倍。
那么为什么评级机构要对市政债券采用不同的评级尺度呢？菲比安认为，评级机构只是出于自身利益的考虑。如果所有市政债券都被评为2A或3A，那么就没有必要为债券投保了。这样一来评级公司就不能向同一只债券收取两次评级费用（即投保前评级和投保后评级）。
我没有菲比安那么一针见血。穆迪公司董事总经理盖尔•苏斯曼（Gail Sussman）的观点比较中肯：大多数机构投资人喜欢现行的评级体系，因为他们可以依此区分信用差别，如果都评为2A或3A，就难以区分了。我个人认为这些评级没有什么意义，但是苏斯曼有一点说得没错，大多数投资人还是喜欢考察投资对象的信用评级。
不管这种喜好是对是错，都应当满足投资者的需求。与此同时，还要设法对市政债券和公司债券适用同等的评级标准。或许穆迪公司可以在其2A评级体系中增加Aa4和Aa5的档次。无论采用何种方案，现行体系必须改革。
相比之下，市政债券的信用风险比承保的债券保险商要低得多。早在一年前，这就显得极为荒谬。如今信用市场在苦苦挣扎，更应该早日结束这种扭曲的局面。
