强大的凯雷为何失利？

    作者：Colin Barr

    虽然凯雷集团以其安全投资而闻名，但旗下一家分公司却陷入困境。这会否成为“收购机会”？

    凯雷资本（Carlyle Capital）的投资者本周沮丧的发现，在市场恐慌愈演愈烈的情况下, 进行短期融资绝对是一场灾难。

    由于收到贷款方217亿美元资产组合的清算要求, 凯雷资本在阿姆斯特丹上市的股票上周五暂停交易。此举是因为之前该基金所持债券下跌, 未能满足多方追加保证金的要求。 凯雷资本是私人股本巨头凯雷集团(Carlyle Group)旗下的投资公司, 在8月份流动性紧缩时曾两次向母公司筹借贷款。周五, 凯雷资本表示正在考虑 “所有可行的方案”。

    对一度无往不利的凯雷来说，此次事件可谓是重大挫折。虽说像前国务卿詹姆斯•贝克（James Baker）和IBM前首席执行官郭士纳（Louis Gerstner）这样的才智之士都曾为其效力，但这一次，凯雷资本跟总部位于新墨西哥州圣达菲的抵押贷款提供商Thornburg Mortgage (TMA)处境相差无几：TMA在平仓失败之后，周一股票价格下跌一半，而凯雷资本则似乎也没有什么方案可以帮助已经所剩无几的投资者减少损失。造成凯雷资本与TMA损失惨重的有两个因素：一是从住房到抵押债券等资产价格的大幅下滑；二是两家公司对华尔街短期投资市场的依赖过多。

    券商Finacorp证券（Finacorp Securities）首席经济学家大卫•默克尔（David Merkel）指出，两家公司对短期贷款（又称回购协议）的依赖，导致了他们在上个月债券市场出现新一轮抵押恐慌时被打了个“措手不及”。上个月，由于投资者要求对认知风险加大补偿，政府国库券与政府贷款之间的利差进一步扩大。这一趋势大大增加了凯雷资本和TMA的运营成本，两家公司使用的短期回购协议在一周甚至一天内到期。

    两家公司贷款数额太大又进一步加剧了的困境。据报道，凯雷资本的资产净值每增加1美元，就意味着凯雷借了30多美元，也就是说，一旦资产的价值下跌幅度达3%，公司就会无利可图，导致贷款人要求追加保证金。

    TMA和凯雷资本出现的问题让一些投资人始料未及，因为两家公司都宣称自己只选择高质量的资产进行投资：TMA是诸如所谓的巨额抵押(Jumbo Mortgage)，凯雷资本则是政府支持的抵押投资商联邦住房贷款抵押公司(Freddie Mac)和联邦国民抵押贷款协会(Fannie Mae)。

    但自从去年夏季由于次级贷款拖欠日益严重而导致抵押证券市场崩溃以后，投资者就已决心不再投资任何有一丝可能出现信贷风险或是还贷困难的证券。而房价持续一年的下滑进一步加剧了这种恐慌情绪。

    随着资产价格的下跌，对冲基金等杠杆投资商不得不出售自己的资产，使得连最安全的非政府证券在内的证券价格进一步下跌。华尔街银行诸如花旗（Citi）和不久前向TMA发出违约通知的J.P.摩根（JPMorgan）都十分谨慎，避免出现违约事件。在杠杆收购需求下降和最近遇到一些挫折的情况下，两家公司都在忙着储存资金。

    这些趋势在周四周五显得尤为明显，虽然高质量资产到目前为止还很少遇到违约或延期还贷的情况，但是由于担心市场上大规模抛售抵押证券会影响到自己投资组合的价值，包括联邦国民抵押贷款协会和Washington Mutual在内的大额贷款商都在测试市场反应。

    事实上，凯雷资本与TMA发表的公开声明也主要是围绕这一点的。凯雷资本首席运营官约翰•斯图姆博 （John Stomber）在本周指出，“不幸的是，这种脱节现象给我们的回购融资协议带来了很多不稳定因素和变数”。 TMA 首席运营官拉里•高德斯通（Larry Goldstone）在周一也说：“按市值计价的会计标准使去年夏季以来的抵押融资市场混乱局面不断恶化，这一标准迫使很多公司不得不在账面上让一些根本不打算出售的资产减价。”

    默克尔在认同公允价值会计标准确实造成了一些“不便”的同时，也指出TMA与凯雷资本最致命的缺点在于对短期融资的依赖。由于短期贷款变化太快，资金不充足的公司很可能会一时没有可以调动的资金。他把本周出现的混乱与1994年的墨西哥金融危机作了一个对比，当时墨西哥政府也是向美国进行短期贷款，结果美联储提高利率之后，出现了成本增加，货币贬值。

    尽管此前也有短期借款人遭遇困难的先例，TMA与凯雷资本并不会因此而减少担忧，不过默克尔指出在困难中还存在着机遇。对资产状况良好、有长远眼光的公司而言，还是有机会购买高质量资产来冲销低价债券的损失。默克尔说到政府债券与其它种类债券的回报时，指出“中间有极大的利差”。

    但他同样也告诫不要冒进，最好是等基金流动性混乱平息一点，然后在几个星期内建起仓位。毕竟，就目前影响市场的恐慌情况来看，“不会出现大起大落”。