贝尔斯登股价反弹难以持续

    最近几天贝尔斯登的股价大幅上涨，但这并不意味着买家摩根大通会被迫提高目前每股2美元的报价。

    作者：Roddy Boyd

    现金严重短缺的投资银行贝尔斯登（Bear Stearns）最近几天股价大幅上扬，说明精明的交易员认定摩根大通（JPMorgan Chase）会被迫提高每股2美元的收购价。

    贝尔斯登的股东请注意：不要摒住呼吸。收购价不太可能会抬高。

    相比于周一的开盘价，贝尔斯登周三的股价上扬了64%，比摩根大通的收购价高出160%。股价上涨似乎主要是因为债券交易商大量买入贝尔斯登的股票，以确保摩根大通能成功将其收购。此交易可以使贝尔斯登免于申请破产，但必需得到贝尔斯登股东的批准。

    购买贝尔斯登股票的逻辑是简单的：上周五贝尔斯登崩盘，为不良资产管理商、对冲基金的风险套利人员以及券商提供了一个梦幻般的机会。它们深信贝尔斯登会被兼并或取得政府援助，因此以超低价格买入该公司的债务和信用违约掉期（CDS）。

    投机者逻辑正确，而且运气不错——摩根大通接管了贝尔斯登的债务和担保。这两家公司上周五的信用评级分别为AA-和BBB。CDS是为债券持有人提供的债务人违约保险。贝尔斯登CDS周五的定价为1,000个基点，也就是说买家要为1,000万美元的贝尔斯登债务支付100万美元的保费，但现在已经回落到335个基点的水平。相比之下，周二收盘时摩根大通的掉期价格是130个基点。

    贝尔斯登债务的交易也表现出类似情况。周五，2018年到期的息票为7.25%的债券交易价格降到79美元，也就是面值1000美元的债券只卖790美元。周二瑞士信贷集团（Credit Suisse）要价93.75美元出售这只债券。

    因此，买入贝尔斯登股票是一种必要的制衡，以对抗持有该公司大量股份的内部人士和著名投资者，如贝尔斯登的非执行董事长詹姆斯•凯恩（James Cayne）、泰威集团（Tavistock）的约瑟夫•路易斯（Joseph Lewis）以及私募资本管理公司（Private Capital Management）的布鲁斯•谢尔曼（Bruce Sherman）。这些人可能投票反对每股2美元的收购价，因为这会导致他们手中的期权一文不值。

    但是不喜欢此项交易的贝尔斯登股东并没有太多选择。至少从已经披露的部分来看，并购协议坚决维护摩根大通的利益。比如摩根大通有权以每股2美元的价格购买贝尔斯登20%的股本，可以有效阻止其它可能的买家。即使真的出现了这样的竞争对手，摩根大通仍有权以11亿美元购买贝尔斯登总部大楼。

    贝尔斯登的高管在交谈中明确表示，即便公司会破产，他们也不愿批准摩根大通的收购方案。持有该公司9.4%普通股的约瑟夫•路易斯也抱有同样的态度。他于周一炮轰此项交易，称其为“荒谬之举”。

    痛苦的投资者忽略了一点，贝尔斯登破产会给他们带来灾难性的打击。贝尔斯登的破产完全不同于传统企业的破产。普通公司破产后往往会引进新的管理层，改善财务状况，增加资本，从而重获生机。贝尔斯登的价值关键在于能获得巨额的短期贷款，而制造商或服务供应商则是根据生产或提供服务的需求量体裁衣地利用资金。贝尔斯登一旦破产，债权人将会拒绝提供信贷额度，担心这些额度会因为经年累月的法律诉讼遭冻结。

    此外，贝尔斯登的资产在破产过程中起不到什么作用。截至去年11月底，该公司以资产作抵押通过回购协议融入了超过1,020亿美元。一旦破产，这些资产将会遭冻结。客户会避免将贝尔斯登选为主要经纪商，这将使其经营进一步陷于瘫痪，因为该公司将客户保证金账户中的现金余额和流动性债券换取额外的信用额度。监管机构也可能会叫停贝尔斯登的核心经纪交易业务。

    而且贝尔斯登的破产将会对其数以千计的客户产生所谓的“下游效应”。根据该公司提交的10-K报表，存在风险敞口的衍生工具价值高达13.4万亿美元。如果AA-评级的摩根大通伸出援手，可能会产生难以想像的系统风险。从小范围来看，贝尔斯登根据破产法第11章申请破产后，数以百计的对冲基金客户需暂时调低现金和证券的价值，因而被迫承认巨额损失。这些基金最终可能收回至少大部分资产，但许多投资者还是会选择放弃这些基金。

    贝尔斯登债台高筑，如果没有资本注入，公司运作将崩溃。很明显，如果股票一钱不值，而且缺乏现金流入，公司最宝贵的资产——员工——也将离它而去。

    到那时贝尔斯登的投资者还能剩下什么？一无所有，那可比每股2美元糟多了。