股市剧烈波动原因何在？

    1987年后的改革确保了股市实时对消息做出反应，这增加了未来的不确定性。

    作者：Michael V. Copeland

    让我们想想，上周一道指下跌近700点。周二反弹270点，周三继续回升172点。这个交易周最后几天会收高吗？还是会以令人恶心的大跌收场？

    就某些方面而言，上述两种情况都不算出人意料之外。股市的剧烈回转，不论是涨是跌，都被称为“波动”。这是当今股市的一个特征，对此我们几乎已经习以为常。但仅仅提及市场“波动”完全无助于解释为何会出现如此剧烈的摆动。

    那到底该如何解释这一现象呢？

    在1987年，股市也经历了类似令人惊叹的价格摆动，这段时期在今天经常被提及。但二十年前交易机制的结构同今天的截然不同，当时市场之所以波动，是因为当时的交易机制效率低下。

    当时，整个交易体系内到处都存在延迟。在芝加哥的证券经纪人不知道纽约的实时情况。股市间缺乏协调。在1987年10月19日的黑色星期一，道指狂跌近23%，标准普尔500指数（S&P 500）大跌20%，纳斯达克（Nasdaq）的经纪人干脆不再接电话（这实质上导致交易停止，因此纳斯达克指数仅下跌了11%）。

    纽约证券交易所（NYSE）关闭，商品市场也一样。在所有市场里，流动性都枯竭，人人都在黑暗中摸索，试图拼凑出到底发生了什么事情（与此同时，程式买卖出现，导致问题恶化）。

    斯坦福大学（Stanford）商学院教授海姆•孟德尔森（Haim Mendelson）25年多来一直在研究证券市场流动性对股价的影响。他表示：“始于1987年的研究表明，股票普遍丧失流动性与股价下跌之间有很强的联系。当流动性严重缺乏时，价格大幅下跌。”

    在1987年的股市大灾难后，布兰迪委员会（Brady Commission）开始修改交易机制。各证券市场间建立了更好的协调和联系。现在人人都同样能接触到最新的信息。纳斯达克通过加大使用电子交易解决了自身问题。在1987年以前，纳斯达克的经纪人可以不认自己的报价；现在不可能了。布兰迪委员会还实施了所谓的自动暂缓交易机制（circuit breaker），若波动过大，将停止某只股票或整个市场的交易，在理论上，这能使人们进行反向操作，使市场重新具有流动性。

    目前的股市透明、（通常）具有流动性且高效。那为何还会出现波动？孟德尔森认为，目前的波动主要有两个组成部分。其一是1987年后的交易机制修改的作用，以及新信息传播及其反映在股价上的速度。

    孟德尔森说道：“假如你看了周一官方说我们已正式处于经济衰退的公告，尽管我们已多少有些察觉到经济衰退，但没人知道衰退那么早就开始了——因此这是一个不利的新消息。而这个不利的新消息会使得股价下跌。在一个高效的市场中，这个过程会相当快。股市正运转正常，遗憾的是，其前进方向不是我们所乐见的。”

    上周一的消息是否是（股指）大跌近700点，然后隔天反弹270点的根据，指向了当今市场波动性的第二个组成部分：不确定性。孟德尔森表示：“由于对于经济本身极端不确定，新信息对股价有极大影响。我对此的观点是，今天的波动性反映了新信息。你可以主张新信息不应该有如此大的影响，那么，好啊，你就进行反向操作吧。”

    只要经济还存在不确定性，随着神经紧张的投资者对新消息做出反应，波动性就将持续。孟德尔森表示：“假设你可以知道本次危机将在一两年内消除，一切将恢复到常态，那么或许你想购进大量股票。那你现在为什么不买呢？因为你不知道将来会发生什么事情。”

    与1987年不同的是，没有结构修复能安抚股市；股市运转正常。而试图阻止投资者对每条新信息感到恐慌甚或欣喜，根本毫无可能。孟德尔森笑着说道：“你当然可以认为人们对于新信息反应过度，但大部分人都会同意这一点，即你不该控制人们的心理。”

    市场波动已有一段时间，这一方面是因为波动本身就内置于市场的交易机制中，另一方面是因为我们的经济尚未走出暗林。不过，通过观察市场的大起大落，可以了解事态发展的趋势。本•伯南克（Ben Bernanke）的声明或油价未能对市场造成大的影响，换言之，波动性减弱，表明经济的不确定性也减弱了。或许到那时就该再次买进了。