西班牙主权债务大限逼近，做空毫不为过

    我们常说，投资者可能看多，也可能看空，还可能居中观望。4月30日，西班牙财长萨尔加多（Elena Salgado）表示：“我们的债务已偿清，不需要请求帮助。”他这话显然是说给看多者听的，不过，如今恐怕已经没有人看多主权债务了。

    眼下，全球主权债务危机此起彼伏，市场对此普遍看空。近几个星期，希腊、葡萄牙和西班牙的信用评级纷纷被下调，其中希腊甚至沦为垃圾级。不过，尽管这类负面新闻层出不穷，我还是得说，投资者做空的势头还不够，尤其对西班牙还是心慈手软。

    历史上，在主权债务拖欠方面，希腊一直都是“领头羊”，也是“惯犯”。因此，它一直被视为主权债务危机的领先指标。虽然冰岛、爱尔兰和葡萄牙也都或多或少存在主权债务问题，并且该问题日趋激化，但我们认为，在全球范围内，西班牙的主权债务风险被误解最深、定价偏差也最大。

西班牙为何遭到错误定价，兹事又为何关系重大

    较之希腊和葡萄牙，西班牙的经济规模颇为可观。按照世界银行（World Bank）近期估算数据，2009年，西班牙是世界第9大经济体，其GDP达到了1.4万亿美元。而单从地理角度看，西班牙是欧盟（European Union）各国中陆地面积第二大的国家，仅次于法国。其政府预算和负债规模均为希腊的四倍还多。

债务拖欠风险的警示信号

    评估一国拖欠债务的可能性有多大，我们有两种方法。第一种方法是考虑预算赤字与GDP的比率。按这个指标来看，西班牙显然已经陷入了麻烦。截至2009年底，西班牙的预算赤字为GDP的11.2%，并且这一数字在2010年有加快上升的趋势。从历史上看，这一比率只要超过10%，该国就可能遭遇主权债务评级下调，从而导致其借贷成本快速提高。按照这一衡量标准，西班牙目前需要借贷大约1500亿欧元来满足本财年的需要。

    第二种衡量办法是债务与GDP的比率。西班牙在这项指标上的表现还不算太糟，目前该数字略低于欧盟的平均水平54%。尽管乍看上去还算理想，但实际上这个比率在去年翻了一番。而随着西班牙的预算越发靠债务来支撑，这个比率将继续提高。

    更重要的是，西班牙还有一笔数额巨大的未偿债务，需要以“滚动还债”的方式偿还。按照估算，这笔债务可能高达2250亿欧元，其中国外投资者持有约45%。要知道，对希腊的拯救方案预计将在三年内耗资1460亿欧元，这样看来，假如西班牙需要救助，其所需的资金规模将比希腊救助方案大得多。

西班牙 “阴雨连绵”

    就在几年前，西班牙还凭借高速增长和稳定发展，充当着欧盟的指路明灯。然而，事实是，西班牙的经济增长主要是仰仗其建筑业和房地产业。而不论是房地产业的繁荣、泡沫形成还是泡沫破灭，西班牙在各个阶段都堪称全球的典型代表。在泡沫达到顶峰时期，建筑业投资甚至占到了西班牙GDP的20%，并且该行业雇佣了全国12%的劳动力。作为一个出口有限的经济体，西班牙的建筑业是其实现增长和就业的主要动力。而现在，这个行业一夜间大厦将倾，如此看来，西班牙政府对2011年及后续年份GDP增长3%的预测，显然是过于乐观了。

其他国家就业好于西班牙？多数是的。

    随着全球建筑市场大势已去，西班牙的就业情况也是江河日下。当前，西班牙的失业率处于20%以上的高位。就连苏丹和约旦河西岸（West Bank）的就业情况如今也比西班牙强。不过也有好消息。据萨尔加多部长（Minister Salgado）称，2010年第一季度仅损失了29万个工作岗位。当然了，所谓的好消息一般都是相对而言的。

    另一个与西班牙财政健康密切相关的问题是私人债务状况。根据标准普尔（S&P）最近发布的报告，这一债务规模已占该国GDP的178%，而正是该报告对西班牙的长期主权债务做了降级处理。在西班牙，私人债务的相当一部分与抵押贷款和家庭融资相关，其拖欠情况目前不断增加，在过去三年里已经翻了一倍。随着失业状况恶化，再加上福利不能马上兑现，债务拖欠现象还将加剧。