你为下一轮熊市做好准备了吗？

《财富》（中文版）-- 你曾经对自己发誓，永远不再毫无准备地经历另外一个2008年。当股市走出熊市低点，你的股票在历经腰斩之后慢慢反弹时，你说：“不要再重来了。我在2000年经历过一次，2008年又经历过一次。下一次来到时，我将做好准备和防护。”

下一次也许就是现在。

你准备好了吗？你是否兑现了誓言？你看清楚形势了吗？

股市前不久的再度剧烈波动可能会让你提出类似的问题。之前，美国股市平稳运行时间之长，创下了纪录。那是一个没有调整的市场，每次回调都在你从星巴克（Starbucks）赶回来察看行情之前就逆转了。

没错，标准普尔500指数（S&P 500）近年来回调了接近10%。2013年，在美联储（Fed）为其早些时候的声明实施损害管控之前，“削减恐慌”让标准普尔500指数下滑了大约7%。2014年10月的跌势更加危险，那时伊斯兰国（ISIS）正在肆虐伊拉克，航空公司的乘客打一个喷嚏就预示着某国要爆发埃博拉（Ebola）瘟疫。但是随着这些恐慌的消退，指数再度反弹，攀升到了历史新高。危机过去了。

可是，8月的暴跌最终将指数带过了对投资者有重要心理影响的10%标记线。尽管股市此后有所反弹，投资者仍然不安地感觉到，情况还是不太对劲。这种不安出现在所有的投资者情绪调查中。我们看不到以往市场回暖之后经常看到的乐观氛围。主要指标一次次反弹，但是随之反弹的股票却越来越少。从前，美联储每月用相当于美国购买力的数百亿美元淹没投资市场，带给我们不可战胜的感觉。但是现在，这种感觉已经没有了。我们不能再像从前那样在游泳池里畅游了。

没有了激情，一种新的不安全感开始蔓延了。正如托尔金（J.R.R. Tolkien）笔下的精灵女巫凯兰崔尔（Galadriel）感叹的：“世界变了，我在水里触摸得到，我在地上感觉得到，我在空气中闻得到，从前的好多东西都已经没有了。”

投资者有很多理由感觉，某样东西没有了。中国的经济和股票市场正处于全球复苏以来最糟糕的状况。巴西的情况甚至更糟，渐行渐进的预算灾难和大宗商品持续暴跌将巴西的股市推到了金融危机以来底部10%的区间之内。欧洲的经济乏力未得化解，中东依旧还是中东。此外，还有对于未来利率上升的进程与时机的担忧。

更近些时候凸显出的担忧与以前的市场结构有关，人们还对金融体系在压力下能否挺住缺乏信心。美国的互助基金和交易所交易基金（ETF）目前持有1.8万亿美元的投资者资本，套用杰克·博格尔（Jack Bogle，华尔街大佬—译注）的话说，如果所有人都想立刻拿回自己的钱，那是不可能的。前不久，我们尝到了这种事情一旦发生会是什么滋味。8月24日，零售投资者连续赎回资金，在算法交易（即无情绪因素的交易）的助推下，在开盘后数分钟之内，将道琼斯工业平均指数（Dow Jones Industrial Average）打掉了1,000多点。

那天早上，纽约证券交易所（NYSE）根据一种熔断机制停止了1,200多只个股的交易。制定这样的规则，是为了防止股市下跌变成全面恐慌。交易所交易基金与其标的持股的价值相当接近。股票被中断交易，造成交易所交易基金与实际情况出现了严重背离，几只热销的基金出现“跳崖式下跌”，价格比其标的资产低了20%至40%。

尽管这些混乱在当天很快就得到了纠偏，但是它们给零售投资者留下了难以磨灭的印象。专业人士到处在抱怨，市场流动性缩水的危险，公众对此感同身受，因为他们见过血淋淋的例子。

美国互助基金行业大约有56%的资产在股市中，还有22%投资于债市。这些产品的投资者还没有开始恐慌；他们还在坚持，但是已经在咬紧牙关了。美国的股票基金在8月的净流出达59亿美元。比起投资者在7月抽走的96亿美元，或是今年4月达260亿美元的巨额外流，这是一个相对较小的数字。换句话说，互助基金和交易所交易基金的股东哪怕只净卖出一点点，我们就仍然能够在市场上看到一定的恐慌。

挥之不去的问题在于，如果熊市真的来了，会发生什么？在露脸最多的股市评论员中，几乎没有人相信，一旦投资者大规模卖出股票，证券体系能够承受真正的避险行为。到时，你每天非常紧张地盯着市场行情，这很正常，是完全可以理解的。

让我们回到你对自己发过的誓言：在下一次熊市或经济困难时做好准备。在我的财富管理公司，当碰到这些担心时，我们会根据客户的个人财务计划解释它们。以下是我们在当下的经济环境中遇到的一些具体问题：

我是否在股市上的风险敞口过大？投资市场有一个被称为“股权风险溢价”（equity risk premium）的特点。股权一直可以实现高于无风险利息收益（即短期国债收益）的年收益（计入通胀因素），高出大约5%。随着这一较高的收益率使你的财富不断以复利增长，经过数年和数十年之后，它就能够发挥出威力，但得到这样的收益是有代价的。你不会早上一醒来就拿到这个溢价，你要去努力赚到它，要在所有的短期不利情况和你自己的长期收益需求之间找到平衡。

如今，我们对投资组合的索取比以往更多。由于我们的老年生活更加体面，时间也更长，内容更丰富，因此对相当一大部分人来说，退休是一件持续好几十年的事情。不幸的是，这些多出来的生活（和消费）岁月要求人们更能容忍股权收益的变化和波动。要确定你是否在股票上风险敞口过大，第一步是确定你要从投资组合里得到什么，需要的时间是多久。这里面既有艺术也有科学，同时也需要点心理学。

有两样东西对于股票投资十分重要，当股市发生动荡时，大多数人就把它们忘了。一是，当股市下跌时，未来的预期收益会上升；二是保住你持有的资金面值并不能够保住你的退休钱，只有保住购买力才可以。所以说，不配置股票实际上会使你面临着更大的风险。

利率风险如何？股票市场的风险有如出笼的老虎，相比之下，债券市场的风险不过是只小狗。对于多元化投资级债券组合来说，糟糕的年景只会带来不高的个位数亏损，相比之下，标准普尔500指数在不景气的年份平均下跌14%。利率上升对债券投资者来说是一个风险，因为新发行的债券的收益较高，收益较低的已发行债券会被投资者抛售，价值随之下降。固定收益证券面临压力，因为它们的利息低于同时期的现行利率。

因此，设计良好的债券组合通常采用“梯次配置”，各种债券的到期日彼此错开，低收益的债券到期后，就可以转而购买收益较高的新债券，锁定未来较高的收益。这便使得债券组合对于逐步上涨的利率有了一个内置的防御机制。从全球范围来说，风险的平衡是防通缩甚于防通胀，这意味着美联储在短期内没有加快加息步伐的必要性。在这种情况下，缓慢加息对于投资者来说更像是一件好事，而不是严重的威胁。

我是否应该做更多的对冲？如果是2008年到2011年间那样的、让你夜不能寐的空前震荡，认真考虑一下对冲手段是可以的。但不是所有的对冲都起到同样的作用，有些只能周期性地发挥作用。有些根本就不是对冲，相反，它们只是伪装起来的另外一类风险。另外一些对冲在你最需要它们的时候却不起作用。还有一些对冲过于昂贵或者不实用，从整个周期来看，它甚至可能让你付出代价。

在后危机时代的复苏期，对冲基金、“黑天鹅”基金、看空期权策略、管理型期货基金、黄金股票和黄金采掘公司股票、无约束债券基金、市场时机选择服务、波段套利工具都让投资者失望过。尽管不好拿这些对冲工具与牛市做比较，但是它们的表现实在太差，到了下一波熊市都很难用得上了。很多工具给投资者的组合造成了巨大的损害，不管下一波低迷有多么严重，它们都不值得保留了。要理解对冲，最关键的地方是，它们对长线投资者造成的代价并不总是值得忍受。在这个世界上，有些风险比股市波动更加严重。

如果股票和债券同时被抛售怎么办？对于谨慎地在股票和债券之间配置资产的投资者来说，噩梦般的场景就是坐在一边，无助地看着它们同时被抛售。这种情况会暂时让多元化配置和再平衡策略失效。而现在，债券和股票价格都处于历史高位，这种可能性显然存在。

事实上，它以前出现过，尽管非常罕见。在过去的88年里，只有三次债券和股票同时出现了负收益（1931年、1941年和1969年）。在那三年里，标准普尔500指数和10年期国债都让投资者亏了钱。换句话说，在拥有可靠数据的年份里，多元化投资组不起作用的年份只有3.4%。理性的人会说：“不过如此。”考虑到你的投资周期极有可能超过一年，这个潜在的风险并不值得你过度关注。

投资者不应该期望他们的债券组合能够在股市低迷时期里保护他们。跨类别多元化配置资产的好处通常需要一到三年表现出来。想想看，在股票下跌的月份里，政府债和企业债的组合的月度收益竟然远远低于平均水平。这非常违反直觉，但是从长远来看就无所谓。事实是，在股票组合下跌了10%到20%的连续三年期里，同样的债券组合的平均收益达到7.9%。多元化的好处总会有真正体现出来的时候。

今年秋天，你的投资组合可能在有一段时间里让你感受到了从未有过的恐慌，因为收益不再自动上门了。这完全正常，没有什么可羞耻的。好消息是，从历史上来看，当紧张情绪已经蔓延到这种程度时，危机就很少发生了。投资者不会将股价抬到疯狂的水平，也不再完全无视风险。如此一来，恐慌将让市场保持在更加合理的水平，发挥了管理者的作用，阻止我们所有人肆意妄为。

倘若今夏的震荡持续下去，将会有助于提醒你，你在忍受震荡的每一天，都在赚取不是所有投资者都想要的长期高额收益。这让你在一个很多其他玩家连续亏钱的游戏里成为赢家。（财富中文网）

译者：古正

稳定理财（但是不要太过稳健）

债券可以在股市下行期间起到对冲投资损失的作用，但是投资者不应该抛弃股票。

市场动荡时期生存指南

1. 坚定持股。要保障数十年的退休生活，我们当中的大多数人需要持有足够规模的投资组合。这意味着，我们不能冒险放弃持股的长期收益，只是为了避免近期的亏损而清仓。

2. “梯次配置”债券。梯次债券组合包含多种债券，到期时间相互错开，有助于投资者享受利率上升时的收益，同时在债券价格下跌时免受重创。

3. 有对冲意识。当股市下跌时，对冲基金、看空期权策略等对冲投资可以让亏损与波动降至最低，但是从长期来看，它们在股市上涨时表现不佳，可能对你造成损失。

4. 注重长线。债券和股票可以在短期内同时下跌，但是在一到三年里，多元化投资的好处就能够显现出来。约书亚·布朗（Joshua M. Brown）是注册投资顾问公司Ritholtz Wealth Management的首席执行官，还是“新生经纪人”（Reformed Broker）博客的写手。