央行解读2022年货币政策

在前次降准以后，央行抢在国民经济发展年报数据公布前推出的降息行动不但力度达到远超市场预期的10个基点，而且速度之快，央行领导讲话态度之恳切急切也前所未有。这表明决策层和监管层对于宏观经济运行态势的严峻性以及未来预期下行的充分认知，也表明未来国际经济环境中可以预见的不确定性因素如美联储升息等对我国宏观经济运行构成的压力之大。而央行领导关于此次降息讲话中对于房地产金融政策的“特别关照”也十分引人注目。

从国内经济运行情况来看，虽然去年GDP年度整体增长率达到8.1%，进出口总额超过6万亿美元，吸收外资保持在较高的水平，新增就业仍呈增长之势，可谓形势喜人，但客观而言去年相对较高的增长水平是建立在2020年受疫情影响而造成的基数较低以及2021年的疫情迅速得到控制、其他国家因为疫情恢复较慢而导致订单大批转向国内这一临时性因素影响的基础之上的。如果分季度来看，去年下半年以来，尤其是第四季度宏观经济运行的快速下滑还是十分令人忧心的。这除了疫情持续性影响因素之外，不能不说与去年以来所开展的反垄断对于互联网企业的影响、对教培股的整顿以及对房地产行业不断加大的调控力度而导致的房地产作为国民经济支柱性行业的“熄火”有关。

因此，此次央行急吼吼的大幅降息和言辞恳切的表态，表明在稳预期的前提下希望尽快以货币政策的调整来唤回市场复苏的春风，而近期国家发改委、财政部等涉及宏观政策的部门也一再纷纷表态拟以适当宽松的财政政策和消费引导政策，乃至大规模的投资来推动经济回暖，促进经济复苏。而房地产行业无论从其在国民经济中的份量而言，还是从对宏观经济复苏从投资、消费角度的重要性和带动效应而言，都是堪称支柱产业的。这也是改革开放以来屡受打压和长期处于被调控状态的房地产行业首次被定位为国民经济的支柱产业的原因。

房地产行业除了以市场化方式解决国民住房保障这一作用之外，有形之手紧握地根与银根还促成了房地产行业完成了向支持公共财政的土地财政的这一角色转变以及向信用创造和信用扩张的重要途经的这一角色转变。也就是说，在公共财政对房地产行业产生高度依赖的同时，宏观金融政策的市场化传导和有效实施同样是无法脱离房地产行业这一重要媒介，而之前为防范涉房风险进行的一切列长时间的强力调控让楼市熄火的同时，也让地方财政陷入困境和让宏观经济运行压力快速提升的事实，更是证明了房地产行业已深度融入中国内地社会经济运行的方方面面及其巨大的综合性影响。因此，如何尽快促进房地产市场的复苏，让房地产行业进入良性循环，实现健康发展，就不只是目前流动性承压并陷入困境的那些房企的愿望，而是同样在财政收入压力与宏观经济预期下行压力之下来自于政策层与监管层的共识，这也是央行此次降息力度如此之大、下手如此之快以及态度如此恳切的重要原因之一。

诚然，中国内地房地产行业长期以来所形成的以高周转推动规模增长之下的高负债、高杠杆，是造成涉房风险不断累积的直接原因。但是房企的高周转模式是在有形之手紧握地根与银根之下，由土地财政内在的对于市场不断提升的汲取动力之下形成的，因此高周转发展模式只是涉房风险不断累积的表面原因，而设防风险不断累积的真正推动力量还是不断提升的土地财政欲求以及控制了银根和地根的有形之手。所以，把涉房风险不断累积的责任打在仅仅是追求发展与利润的开发商身上，确实是打错了地方。从此次导致房地产行业熄火的调控过程来看，只要有形之手收紧地根和银根，就没有房地产商兴风作浪的空间。尤其是从销售端到资金端的收紧，更是对高杠杆、高负债推动的高周转模式具有釜底抽薪的效果，这也反证了不恰当的金融管控和当前特有的政绩与发展模式之下对于土地财政的无节制的欲求，才是引发涉房风险和不断推高涉房风险的主要原因与动力所在。

回到此次央行极速降息和对房地产行业的“特别关照”来看，回到国家发改委近日直接呼吁消费者买房的“反常行为”来看，土地财政减收与宏观经济下行的压力以及房地产行业的支柱性地位自不待言。那么，正确认识和刨析中国内地房地产行业过往的高杠杆、高负债推动下的高周转模式形成的原因和涉房风险不断累积的真正根源，才能在此轮对于房地产调控政策的调整中对症下药，避免再度推高以不少房企暴雷和出清为代价而降下来的行业杠杆与涉房风险的同时，相对减少有形之手对于房地产行业的过度干预和在逐步实现公共财政的转型中减少对土地财政的无休止、无节制的欲求，以保证房地产行业的必要活力与创新能力，从而促进行业尽快回暖与进入良性循环，才是此轮涉房调控政策调整与转向中需要特别重视之处。

否则，行业调控依然会陷入简单的轮回之中，而此轮调控中对于市场与行业的伤害更是有目共睹的，如果不能从根子上来正视问题和立足于问题的化解，可能行业的真正复苏还是个未知数，而且会连再度轮回的机会也会失去的。

以洒家记忆所及，简体中文频道上出现「信贷塌方」还是第一次。措辞之重，系职业生涯仅见。

信贷塌方的直译只能是「Credit Collapse」- 当央行发言传到英文频道上后，老外们纷纷询问是不是翻译有误，是不是本来想说「Credit Crunch」，写错了？

没写错。

央行担心的信贷塌方，说穿了就是居民中长期新增贷款，也就是购房按揭贷款，加不上去了。

这个数字最近一次公布到什么时候？之后有没有更新？没有更新的话到底是为什么？这些是严肃分析最需要回答的问题。

信贷塌方的反面，就是信贷膨胀，为了向冯唐老师致敬，也许应该叫「信贷肿胀」？

在冯唐老师的笔下，肿胀是荷尔蒙爆棚青春期的常态。要肿胀，必须年轻，劲大。那么厉害我国现在能不能肿胀呢？相信在座诸位都有自己的答案。

美联储已经确定今年至少加息三次。每次当美联储加息时，美元都会从海外流向美国，今年也不会例外。

不能再往下写了。

根据央行1月18日在新闻发布会上的表述，我们认为央行当前货币政策的边际宽松立场已然明确。首先，面对当前供给冲击带来的需求收缩，造成的市场整体的预期转弱，货币政策将实现三个发力，即“充足发力、精准发力、靠前发力”，体现了从总量、结构目标、时间点上这三个维度来激活市场的发展预期与信心。其中“不能拖，拖久了，市场关切落空了，落空了就不关切了，不关切就‘哀莫大于心死’，后面的事就难办了”更是体现了央行对于市场发展预期的关切，货币政策的“极限”便是稳住市场预期底线。

其次，对于宏观杠杆率的表述十分关键，“从分子看，去年总债务水平总体平稳，作为分母的GDP明显扩大，增长比较快，特别是跟2020年比，GDP增速大幅加快，这对降杠杆作用非常突出”，“五个季度宏观杠杆率下降，为未来货币政策创造了空间，杠杆越低空间越大”。这些表述体现了央行对于宏观杠杆率的态度，短期宏观杠杆率不会成为货币政策边际宽松的挚肘，作为经济增速先行指标的社融增速将会实现平稳回升。

最后，关于货币政策后续操作的问题，降准依然有空间，但需根据后续经济运行情况来具体确定。具体的表述为“存款准备金率的水平都不高了，下一步进一步调整的空间变小了。但是从另外一个角度看，空间变小了但仍然还有一定的空间，我们可以根据经济金融运行情况以及宏观调控的需要使用”。

需要注意的是，央行当前货币政策的边际宽松立场所体现的是灵活适度，并不代表“大水漫灌”，实施稳健的货币政策依然是长期总基调。目前，市场中出现一些极端声音认为，根据央行近期的政策利率降息以及新闻发布会的表述，将会一改央行稳健的货币政策总基调，实施“超宽松”的货币政策，认为房地产市场或是资本市场将会迎来新一轮的“暴涨”，这样的理解是十分错误的，更无益于经济的稳增长。央行货币政策目标是保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长。目前，上游通胀难题逐步缓解，促进经济增长是央行货币政策的核心目标。当前货币政策的靠前发力，主要是引导金融机构加大对实体经济特别是小微企业、科技创新、绿色发展的支持力度，稳定宏观经济大盘，为推动经济高质量发展营造适宜的货币金融环境。

这次央行的动作可谓是史无前例，无论是17号的MLF下调中标利率，还是昨天央行副行长的公开表态，“宽松”这样的字眼已经显而易见写在了表面上，各种媒体和自媒体的解读，在此刻都显得太苍白了，因为政策太直接得毫无掩饰。

当前两天发布的四季度GDP读数只有4%时，许多投资者为中国经济而担忧，甚至对于资本市场抱有很大的担心。但我以为这种忧虑本身就是多余的，从A股的历史看，每一次大行情的启动多半不是发端经济走好，而更多来源于中国政府的“逆周期调节”，2008、2011、2013、2018年，每一次降息降准的组合拳之后，资本市场都会迎来一波不错的行情。而当这一次从含蓄的降准和LPR调整，到MLF的迅速定位，最后副行长的公开喊话，态度和力度都昭然若揭，投资者们又有什么可以担心的呢？

但从长期看，留给政府阶段性宽松政策的时间窗口并不长，随着1季度美联储Taper的结束，加息迫在眉睫，我们的货币政策即便拥有再多的独立性，也不可能独善其身，货币政策的调整速度和频率可能要超出我们对于过去十几年的常识。从这个角度看，投资者不能因为阶段性的“宽松”甚至是“更宽松”而太过乐观，关注外部利率的变化，关注中国央行随时的政策，才是在资本市场行稳致远的关键。

1、对统计局、人民银行的解读。近日，中国经济的两件事令人瞩目：17日，统计局公布2021年GDP（国内生产总值）数据；18日，国务院新闻办公室举行新闻发布会，请中国人民银行介绍2021年金融统计数据，并答记者问。我认为，统计局的关键词之一是欣欣向荣，中国人民银行的关键词之一是浴血奋战。引发的一个重要命题：经济增长超预期，为何中国央行仍然担忧？

2、央行得满分。我给央行的这次表现打满分，由于，央行关注的是市场真实的声音，这需要实事求是，更需要德才兼备的人去做，现在看，央行都做到了，并且做得相当好了。在新闻发布会上，央行称：“及时回应市场的普遍关切，不能拖，拖久了，市场关切落空了，落空了就不关切了，不关切就“哀莫大于心死”，后面的事就难办了。”毋庸讳言，很多经济工作者还缺少这种情怀，有句话说的好：“苟利国家生死以,岂因祸福避趋之”。
 
3、不要低估信贷塌方的可能性。央行称：“充足发力，把货币政策工具箱开得再大一些，保持总量稳定，避免信贷塌方。”导致信贷塌方的诱因是存在的：一是最新数据反映出投资和消费走弱。而外贸今年同样也面临巨大不确定性。二是2021年中国经济异常动荡，房地产业陷入困境，原有经济模式过份依赖于住房建设和政府主导的基建投资带来的增长，开发商的可举债规模受到了严格的新限制，引发了住房市场的低迷，开发商停止竞购新土地，购房者纷纷推迟买房。三是是前国内疫情接连散发，民企小微生存艰难，获贷不易：四是“三重压力”之下稳经济的难度在增加；四是美国：货币政策“急转弯”将产生严重负面外溢效应。面对较为严峻的挑战，央行发挥了力挽狂澜的作用，譬如，自2021年7月以来货币政策的缓步放松起到了稳定基建投资的作用。

4、有效的加法才是维稳及发展的不二法门。央行称：“精准发力，要致广大而尽精微，金融部门不但要迎客上门，还要主动出击，按照新发展理念的要求，主动找好项目，做有效的加法，优化经济结构。”必须指出，中国过去相当长一段时期深受低质量、无效加法之害，拨乱反正的任务相当艰巨，这是一场持久战，必须按照新发展理念的要求，优化经济结构。但是，多数人往往以回避问题挑战的方式低估转型的难度，以资金投入不足片面理解新发展理念，其危害在于，严重违背了经济规律，叠加成为“黑天鹅”式风险。
 
5、靠前发且精准力。央行称：“现在虽然是年初，但一年的时间很短，一年之计在于春，所以我们要抓紧做事，前瞻操作，走在市场曲线的前面。”这些话的重点在于，市场曲线可能会出现各种极端的可能，市场曲线的“好”，需要人努力，也需要天帮忙，央行的“抓紧做事，前瞻操作”已经表明了竭尽全力、不遗余力，譬如，今年年初至今，仅通过中期借贷便利(MLF)操作一项，就实现净投放2000亿元。又如，上月通过MLF，已释放长期资金约1.2万亿元。

6、货币政策支持的重点。央行称：“引导金融机构加大对实体经济特别是小微企业、科技创新、绿色发展的支持力度。”这就是说，小微企业、科技创新、绿色发展仍然是货币政策支持的重点。

7、不要过分依赖“钱”。中国已试图通过降息、降准和放松部分房贷限制为增长注入新的活力。需要说明的是，尽管货币政策牵一发动全身、举足轻重，但是，千万不要异想天开地以为货币政策可以包治百病。必须指出，把那种盲目无效的投入作为维稳的敌人，使一场“浩劫”胎死腹中，才可能是当务之急，若不对敌人冷若冰霜，只是天真地增加资金的投入，那么，无异于负薪救火。

8、更大的挑战。今年，更大的挑战可能是，美国货币政策“急转弯”将产生严重负面外溢效应。1月17日，中国国家主席习近平在达沃斯论坛视频会议上指出：“如果主要经济体货币政策‘急刹车’或‘急转弯’，将产生严重负面外溢效应，给世界经济和金融稳定带来挑战，广大发展中国家将首当其冲。”2012年，预计美联储将是全球主要央行中最激进的，目前预判是：美国将加息四次，美联储将开始削减其规模近9万亿美元的资产负债表。从历史上的经验来看，美联储对其政策将如何影响其他国家的担忧置若罔闻、不屑一顾，称其只为美国经济制定政策。

沸腾了一整晚
还是没人来解读我最关心的要点「走在市场曲线的前面」
​哪个市场的曲线?
​又如何走在前面?

如果是信贷或社融的市场曲线，这本身就是滞后指标，走在滞后指标的前面，就只是及时调整。
如果是利率的市场曲线，这是当下市场流动性的实时指标，走在实时指标的前面，那就是提前放水。
如果是股市的曲线，那是经济预期的前瞻性指标，走在前瞻性指标的前面，嚯哟，那就真是送水上门喽。

明早LPR要是只降十bp，股市还得跌
今天更新

先是说要主动呵护市场，然后又把LPR时间提前，让人感觉诚意满满，预期打的很高，结果只有10bp，还不如不做前戏，直接干不就完了吗？

关于今年的货币政策，实际上去年央行的第四季度货币政策例会已经给今年的货币政策定了调，无论是上次的第四季度例会，还是这次央行的表态，其实从基调上都没有太大的出入，依然是要以稳定为主，稳中求进。

而在去年的一段时期中，人民币汇率出现过一些波动，因而把握好内部均衡和外部均衡的平衡 保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，可能是今年央行的工作重心。

分析师解读，中国新年和冬奥将至但疫情仍持续恶化，此时降息也是为了在关键时刻稳住经济局势。