重磅！多家百亿私募正协商调降产品预警线与止损线

这个现象背后其实是两个更普遍的问题：

一是，私募基金止损线条款是把双刃剑，有多少管理人在订立基金合同时想清楚了与自己策略相匹配的预警止损线的合理值？有多少投资者了解过极端市场情况下这个条款带来的连锁反应？

从这些年私募证券基金运作的情况看，这些问题没有多少管理人愿意实实在在地想。不然这则新闻也就不存在了。

曾经，预警线止损线被作为“安全带”般的存在，用于在给客户宣讲产品时凸显产品的安全性，投资者可以理解为“哦，止损线0.8，也就是我最多可能亏损20%”，转念一盘算，“嗯，这个亏损幅度可以接受”，辅之以上涨市中更高的盈利期许，于是很容易欣然接受。后来，预警线止损线成了私募基金的标配，有脑无脑的管理人都把这个条款抄过去，托管机构的范式合同中也都包含了这一条。

实际上，这条曾经亮眼的“安全带”在市场发生剧烈颠簸，尤其是持续向下俯冲时，有“勒住脖子，令人窒息”的风险。管理人在震荡向下和极弱的市场中，长期持有策略会遭受止损清盘线的挑战，他们可能在快要触及止损线时砍掉坚守了很久的持仓，保住基金不清盘，但之后不再做任何主动管理，一边空仓，一边按日计提着管理费。直到市场企稳之后才有所介入，其实大家都知道择时是非常不靠谱的，没有谁能精准择时，再次介入时往往已经是在追高。当砍仓之后市场立刻进入复苏期，投资者肯定不会满意；当砍仓后市场进入盘整或者更快速的下跌期，投资者面对止跌会稍微从容些。从整个过程看，安全带的卡脖子效应是实实在在的。但是如果不设置止损线，完全不用安全带，也要防范管理人的道德风险，毫无底线地任产品下跌或者在一拖多的情况下放任一些基金不理。

因此，止损线本就是双刃剑，怎样运用得好，关键看管理人的管理能力、道德约束、勤勉态度。投资者选择管理人，本质上是托付了信任关系，如果管理方不值得信任（包括管理能力和职业道德），再多的条款也无法保障自己的权益。行情不好时、基金生死存亡之际，投资者更应该关注的是管理人有没有与自己建立实实在在的沟通，哪怕是一场全体客户的情况说明会，谈点实际的看法和做法，更能体现诚意和道德。不能指望合同上写的，更不能指望合同上没写的和即将修改的数字。

二是，在私募行业，投资者在基金合同全生命周期（设立、修改、终结）的知情权、参与权和决策权完全缺失。

私募基金的产品预警线止损线是设置在基金合同中的，这属于基金条款的一部分，是契约的一部分。理论上，投资者与私募管理人之间建立委托代理关系之后，管理人的行为应该在合同条款上严格执行，这是契约精神的体现。托管机构在角色上本应是作为投资者委托的第三方监督机构，监督管理人对于合同条款的履约，托管费用与基金管理费用并列，也是从基金资产中扣除，相当于投资者出了费用，聘请外部监督机构。

而在行业实际操作中，管理人选择哪家托管机构（可以是银行，也可以是券商，证券投资类基金的托管方一般以券商居多），基金合同条款细则怎么定，并没有投资者什么事。投资者无论从直销还是代销渠道，确定一款私募基金的购买意向后，在签合同和打款环节，面对已经定稿的基金合同，只有签或不签、买或不买的选择（单一客户定制化产品除外）。如果说这是效率所需，那么在合同既定的情况下，又有多少投资者得到了管理人或者渠道方向其做重要条款的逐条说明呢？99%的私募客户都是稀里糊涂的拿到一份范式合同，稀里糊涂的签了字，然后再稀里糊涂的照着理财师给的一段话录完了所谓的“风险揭示承诺”。

运气好一点的投资者会碰到负责任的理财师特别说明一下止损线和预警线的意义，运气不好的投资者可能什么信息也没留意，就走完了签字画押流程。大部分投资者既不了解是哪家机构做自己产品的托管方，也不了解托管方需要承担的责任义务，甚至连托管费是多少也没有留意过。权责关系完全没有对等。

管理人想要调整止损线，第一时间并不是逐一征求投资者的意见（一般单只私募基金的投资者人数并不会很多），而是去与托管机构协商，而托管机构与投资者之间一般是没有直接联系的。当管理人与托管机构协商好了一切，投资者是最后得知消息的，通常做法是管理人出一份基金合同变更说明，托管盖章，然后分发给投资者签名，如前所说，大部分不明就里的投资者又会继续稀里糊涂地签字。不知道随着基金知识的普及，法律意识的健全，未来是不是有更多的投资者可以清醒地独立自主地为自己的签字行为负责？报道的最后也提到“ 在一些头部私募旗下产品净值显著回撤之后，“客户的信任度”，可能将成为“调降产品预警线与止损线能否成功”的关键所在 ”，也暗含了私募管理人的担忧：客户这一次及未来是不是还会那样无条件地支持和响应？

我认为，至少现阶段，受限于金融知识门槛，大部分投资者对于私募产品的购买仍然是盲目的。表面平等的契约关系，拗不过金融机构高客户一头的错误印象。按照现在的行业通用规则，投资者完全没有知情参与和决策权，只有被动接受。这是一个很无奈的现实，它的存在就回到上面一个问题，选择管理人，意味着托付了信任关系，既然看不住对方的管理流程，搞不懂复杂的市场变化，改变不了行业通病，就只能睁大眼睛不断审视管理人是否值得信任。不要道听途说，要实实在在地接触管理人，用心去感受是否专业，是否真诚，是否勤勉尽责。

事实上，这是一个非常矛盾的抉择。

私募基金设立预警线和止损线本身就是强化其风险控制的约束，通过纪律的方式限制私募基金经理的投资自由度，从而在极端风险的情况下，对投资者实施保护。这不是某一个基金“独出心裁”的设置，而是私募基金行业从2004年诞生以来，在长期运行中摸索出来的通行惯例，他既是对于投资者的本金保护，也是对于私募基金稳健运行的一种外部控制。

但当下越来越多的私募基金和投资者提出修改这个规则，无外是越来越多的投资者在市场底部时，对于反弹的认知要高于继续下跌的预期，谁也不想放弃筹码，两情相悦造成了这样的事实。这是投资者和私募基金良好沟通的一种反馈，也是投资者对于A股市场长期看好的一种直接表现。

但从行业的微观实践来看，这个现象在具体运作中还有许多值得斟酌的地方，有些私募基金业绩很好但奉行分红，导致净值长期归一，遇到一轮市场下跌，就难免处于预警线（但累积净值和复权净值远大于1），这种情形修改条款无可厚非。但有些私募基金在完成募集后，忽视了对于前期安全垫的积累，一上来就满仓投资，造成净值回落，这暴露出来的却是私募基金自身风险控制的缺失，“赢了会所嫩模，输了下海干活”，这样的运作模式和私募基金注重“绝对收益”的普遍认知，是背道而驰的，是许多投资者需要关注的，也是我个人不鼓励的。

这个事情背后，折射出来的是私募基金风格的多样化，以及由此派生的投资者“选择难”困局，相比于公募基金明确的投资范围和规则，私募基金具备了更多的灵活性但却造成了不同的私募基金可能会有极大的差异，甚至是私募基金缺乏有效的监管导致风控意识淡漠，进而导致净值跌破止损线还不止损。这不仅仅是私募基金和投资者的相互博弈，更要要求监管对于私募基金“不履职”和“与合同背道而驰”的现象予以关注，通过一定的监管措施进行干预，才能对这个行业的长期发展起到保驾护航的作用。

最近一段时间以来，在俄乌战争的影响下，全球投资市场混乱不堪，基本上全球投资者都在经历投资利润率下降和回撤的状况，我国也不例外，之前业绩不错的很多私募，如今因为投资业绩不佳，要么正在经历投资者维权，要么就自己自购基金以示决心。不过，未来一段时间内由于国际局势的不明朗和投资者风险偏好的降低，对于私募机构来讲，调低产品预警线和止损点，可能是个权宜之计了。

目前的市场行情下，调降止损线只是无奈之举。如果市场再继续下探，怎么办?还要继续下调止损线么？