重磅！央行发布2022年第一季度中国货币政策执行报告

对央行发布的2022年第一季度中国货币政策执行报告，我们认为：

一、贷款投放从“扩大”转为“合理”。下一阶段主要政策思路中，将“引导金融机构有利扩大信贷投放”改为“引导金融机构合理投放贷款”。今年一季度贷款增速的“筑底”，存在银行依靠票据、短贷等的冲量行为，而央行在“坚持不搞‘大水漫灌’”的理念下，更加关注中长期贷款的增长动能。后续信贷的稳定增长，一方面依靠于重点领域（绿色和制造业）贷款保持强劲增长；另一方面则有赖于房地产领域的信贷修复。

二、结构性工具的方向更加细化。货币政策将强化对受疫情影响较大行业、“乡村振兴”、碳减排和煤炭清洁利用、科技创新、普惠养老的结构性支持。值得注意的是，本次报告披露一季度碳减排支持工具向金融机构发放资金仅530亿，不及去年11-12月的856亿，或与所支持的领域范围偏窄或审批标准严格有关。

三、降融资成本的重心转移到存款利率上来。将降低企业融资成本的重心从发挥LPR改革效能（主要意味着银行压缩贷款利率与MLF利率之间的点差），转移到存款利率市场化调整（要求自律机制成员银行参考以10年期国债收益率为代表的债券市场利率和以1年期LPR为代表的贷款市场利率，合理调整存款利率水平）。其主要原因或许在于，前者效能释放已较充分。考虑到目前商业银行净息差和利润率已呈现难以进一步压缩的势头，后续贷款平均利率下行的幅度可能进一步逼近于LPR下行的幅度。因此，降低银行负债成本，就成为拓宽贷款利率下行空间的更重要途径。

四、货币政策面临汇率、物价两大掣肘。新增了“密切关注物价走势变化，支持粮食、能源生产保供，保持物价总体稳定”，凸显出在农产品、能源等国际大宗商品价格再上涨的情况下，“稳物价”成为排在稳增长和稳就业之后的重点目标。

本次报告对汇率的表述变化较大：一是，相关部分去掉了“增强人民币汇率弹性”，改为“坚持以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度”。这显然是在近期人民币汇率大幅贬值情况下做出的政策调整。二是，把“以我为主，处理好内部均衡和外部均衡的平衡”改为“密切关注主要发达经济体货币政策调整，以我为主兼顾内外平衡”。当前中美利差倒挂，对于跨境资本流动、对于人民币汇率的不利影响不容忽视，这无疑是货币政策更大的掣肘所在，也是本次货币政策执行报告强调合理投放贷款、细化结构性工具使用、在存款利率上寻求空间的重要原因。

昨日（5月9日）海关总署公布2022年前4个月我国进出口贸易数据。按美元计价，中国4月份出口总值2736.2亿美元，同比增长3.9%，进口总值2225.0亿美元，与上年同期持平。前4个月出口1.09万亿美元，增长12.5%；进口8814.2亿美元，增长7.1%；贸易顺差2129.3亿美元，增加42.3%。

从整体贸易数据来看，4月呈现出口大幅回落，进口低位维持的态势。2022年2月、3月、4月出口增速分别为同比增长16.4%、14.7%、3.9%，4月出口增速的回落幅度达10.8%，为过去一年最大回落。背后主要有两大原因：

第一，从外部来看，美国等海外发达国家紧货币，加息缩表升幅提速，将使其对中国商品与服务的需求减少，出口将持续回落。

美国联邦公开市场委员会(FOMC)5月5日公布最新利率决议，将基准利率上调50个基点至0.75%-1.00%区间。同时，美联储公布了资产负债表缩减计划，宣布将于6月1日开始缩表。每月拟减持475亿美元资产，三个月后每月拟减持950亿美元资产；英国中央银行英格兰银行5月5日宣布，将基准利率从0.75%上调至1%。这是去年12月以来英国央行第四次加息，调整后的利率水平为2009年2月以来最高；欧洲央行行长拉加德曾表示，该央行或在三季度初结束其购债计划，并在年底前加息。这也将成为欧洲央行十多年来的首次加息。

此外，在海外发达国家紧货币，需求减少的同时，因其采取“躺平抗疫”策略应对疫情，供给能力正在逐步修复。海外发达国家作为全球商品与服务的“最终需求国”，其自身需求与供给的一减一增，将使作为全球重要“生产加工国”的中国出口持续回落。

第二，从内部来看，因新冠肺炎疫情多点散发，防疫措施升级，使得我国交通物流不畅，以及重点产业链供应链运转效率大幅下降，从而使得我国生产供给能力逐步转弱。中国物流与采购联合会数据显示，2022年4月份中国物流业景气指数为43.8%，较上月回落4.9个百分点；中国仓储指数为46.5%，较上月回落0.4个百分点。此外，受多地疫情防控需要影响，物流从业人员指数为45.5%，较上月回落3个百分点，物流企业用工出现较大缺口。

在交通物流不畅，以及重点产业链供应链运转效率大幅下降的同时，大量出口型中小企业也同样受到疫情多点散发，及防疫措施升级的影响，企业自身生产经营受到较大阻力。

2022年，外需将难以实现疫情以来对中国经济稳增长的持续支撑，更需要内需实现发力。4月29日政治局会议要求，“要全力扩大国内需求，发挥有效投资的关键作用”，“全面加强基础设施建设”，“要发挥消费对经济循环的牵引带动作用”。

可见，为实现全年经济社会发展预期目标，下一阶段经济工作中，则更需要内需实现发力，其中两大关键便是有效投资中的基建投资，与发挥消费对经济循环的作用。此外，宏观政策也需要加大调节力度，抓紧谋划落实增量政策工具，为内需发力“保驾护航”。

虽然短期来看，中国疫情以来的出口强劲势头将难以维持，外需对中国经济的拉动效果将逐步走弱。但是近两年我国建立的“出口优势”，如产业链完备性、供应链稳定性、技术升级等优势不会消失，这也将在“双循环”战略下为经济发展贡献更为长期的价值。

从央行的一季度货币报告中，能看到报告的基调还是比较乐观，也强调了中国的货币政策依然是“稳字当头、稳中求进”。不过，纸面的报告还要结合实际情况来看。比如从四月开始，受到国内疫情管控、美联储收紧货币政策的影响，外资呈现流出迹象，美元兑离岸人民币汇率大幅走高，7个工作日内就从6.38附近飙升到6.65附近。而央行之后缓解贬值压力的尝试看起来效果并不明显，在如今的经济环境和国际环境下，货币如何保持稳定，对于央行来讲确实会成为一个问题。

国际形势变化多端，需要国际宏观调控

谈及货币政策执行报告，就不得不说起老三样：股市、楼市、居民生活压力，常识认为，居民生活压力应该在一个合理范围，即工资应该跟随消费的增长而缓慢稳定的增长，再反观我们的股市和楼市，为什么这么多人抱怨？因为不平稳，涨上去然后暴跌，韭菜一茬茬的割，导致不光是我国的企业，甚至是更高层面的信任流失，这样的恶性循环不是短期可以解决的。