时隔八年，房企A股上市再融资重启

部分房企的债务对其资金链的完整与可持续是有影响的。例如恒大集团就有超万亿的债务，而前几天发布支援房地产企业的信贷额度只有2000亿，差距太大。
房屋属于大宗资产，我们看到一个个楼盘拔地而起，却没有仔细探究其中的债务链问题。很多房地产开发企业并没有把楼盘全部出售，而是把其中一部分作为出租。搞物业经营，是因为好的楼盘升值潜力大，卖了就没有资产增值的路径了，不如捂在手里出租，待房价涨到位了再寻机出售或者做进一步的其他处理，这部分房产都是优质资产。
央行与银保监会支持房产十六条，给予房地产业融资便利，同时降低他们的融资成本，是利好房市和购房者的。同时也可以稳房价预期，保持市场扩展能力。
房企A股上市，提供的上市资产其中就有囤积的房产。上市融资所得是继续用于房产开发建设还是归还债务，这是相机抉择的问题。因为很多房企的债务链问题没有得到大家重视，包括银行、股东和投资者在内，多是希望房企继续开发新楼盘赚钱，增加资产面基数，而不是用上市融资所得去消化前期滞留的债务。新的楼盘也可以带动旧有债务的消解。
股市房产板块，通常是顺经济周期波动，主要决定因素是房价走向。我国现在处于经济快速复苏期，经济由年初年中的下行转向较好增长。今年出台了多轮刺激经济的宽松政策，宏观经济环境比较开放，鼓励大家投资和消费。同时，国家也把房地产业的发展作为提振经济增长和保障民生的有效途径之一，增投资和稳房价是房地产市场调控的目标。在经济复苏过程中，城镇化建设造成的前期积压的购房需求在缓慢释放，近期要求金融机构增加房地产信贷资金供给，为房企解绑解困，为购房户消除后顾之忧，是稳增长的政策措施。不可忽视城市原有居民住房的改善性购房需求对市场的推动作用。疫情发生以来，居民储蓄率与储蓄余额均有明显增长，居民总财富量并没有因为疫情等下行因素影响而降低。在汽车等大宗商品购买量保持增量的同时，新楼盘和二手房交易保持较好的旺盛状态，居民的消费热情没有衰减。在扩大消费之时，各项投资也促进了金融经济和实体经济的发展。
问题的焦点是房企的资金链问题。房价调控是否对房企的资金链带来负面作用，是显而易见的，就是部分房企出现了债务危机，但是有部分房企的经营状况是逆市上扬，不退反进。加上房企投资来源的多元化，大部分房企的资产负债情况是相对健康的。房企A股上市，是对优质房企的进一步洗牌，好的越好，多的越多。当然，部分房企手里握有沉淀资产，拿出来上市再融资，一方面为扩大房地产开发集聚资金，另一方面可以维护资金链的稳健。作为投资者，也是长期价值投资的备选项之一。

要说今天最委屈的人，应该莫过于许家印许教授了。证监会终于放开了被叫停十年的A股房企股权融资，而恒大却已与之失之交臂。否则，恒大借壳深深房回A即刻实施，许教授又可以真诚满满地说恒大和我许家印的一切都是党给的，然后再继续加杠杆把恒大地产的负债干到4万亿的，然后各地的土地财政又可以继续增收，楼市继续火热了。

证监会昨天放开房企与涉房企业股权融资，政策力度在实质上远超之前的信贷、债券宽松政策，可谓房地产救市的“第三支箭”。因为股权融资除了可为房企提供增量资金之外，还可优化房企的资产结构与流动性，有利于房企再利用财务杠杆撬动夹层融资和债权融资来继续加大融资力度以获取更多的资金支持。另外，放开股权融资，也有利于房企利用资本工具开展行业并购，以促进行业整体流动性的恢复，推动楼市回暖，从而让房地产行业尽快进入良性循环的轨道。

就政策逻辑和覆盖面而言，此项政策直接利好于A股和H股上市地产与涉房企业，也利好于具备上市条件和发行REITs等条件的企业。而对于内房股与一些未上市，乃至出险房企而言则属于间接利好，因为股权融资推动的行业流动性的整体放松，自然也会推动市场回暖、项目并购，也就提升了这些企业的重组与合作价值，尤其对于推动出险企业的债务重组也是明显的利好。另外，内房股实际上也可借机分拆或打包内地资产与业务在A股进行股权融资来获得增量资金的同时优化存量资产结构，进而推动整个公司的重启与市场复苏。

具体到企业而言，如果恒大能挺到到现在，那么借壳深深房回A圈钱则是分分钟的事情，自然也就有可能不会发生资金链断裂，也不会以次生灾害的形式套牢和引爆苏宁与一众投资人和产业链上下游企业了，恒大的理财活动可能依然可以隐秘地继续滚雪球，恒大汽车依然可以高调地“买、买、买”，许教授依然在可以意气风发与张近东在交杯酒中喝出豪情万丈与风情万种来。但是如果许教授还是如之前那样把各种加杠杆措施用到极致，真把恒大负债整到4万亿的话，恒大也未必能不出问题。毕竟楼市再烈火烹油，树也长不到天上去。

再来看看万达再上市这个老大难问题。万达不屑于港股估值过低奋而退市，估计在退市前也就回A上市问题做过预沟通，因为毕竟在2012年A股叫停房企股权融资后还是在2015年开了带豁免条件的一扇小门的，比如重庆地产霸主之一的金科股份就是借力这一豁免文件借壳上市的。不过就在万达以数百亿的天量私募融资从港股“赎身”退市成功之后，却因为你懂的原因导致股债双杀，然后就是被迫果然决然到摔杯出售资产和项目以自救的地步。而此时如果能够顺利登陆A股，自然可救万达于水火，这也是万达为了符合A股上市要求而削足适履剥离地产业务，将拟上市主体重组为一家商管公司的主要原因。

但在A股漫长的审核排队耗尽了万达的信心，也耗尽了港股退市时支付巨额“赎身费”的那些投资人的耐心，同样因为你懂的原因，再次在腾挪私募投资获得喘息机会之后被迫情定港交所。不过，万达商管赴港上市应是采用民企通常所采用的小红筹架构，上市成功的话就可归入泛内房股板块，而非此次证监会放开股权融资的H 股。但也不能就此断言说万达商管的上市与此次证监会放开股权融资这一重磅政策就完全没有关系。

H股是指内地企业以内地主体身份赴港上市，需要内地证监会出具无异议函，也就是通常所说的“小路条”。以H股登陆港交所，更多的是境内央企、国企及极少数民企所采取的赴港上市方式，尤其是国央企以这种形式赴港挂牌的公司通常被称为“红筹股”。但这种上市方式对于民企而言却是一道实际上并不开放的“玻璃门”，所以民企一般都被迫采用在境外设立壳公司，并采取各种方式将境内拟上市的权益腾挪装入境外壳公司，再以境外壳公司为主体于港交所挂牌的“小红筹”架构。而万达商管采用的正是这种小红筹架构，属于绕行境内证监会审核程序的无奈做法，因此自然在逻辑上也就不包含在此次证监会放开股权融资的H股管辖范围内。不过，港交所虽然在地位上完全独立，但也不可能完全不顾及国内证监会的态度以及行业形势的变化，因此此次A股和H股涉房企业股权融资全面开闸，对于万达商管而言虽不包括，但利好也是不言而喻的。

其实，作为土地财政外衣的房地产发展高周转模式及其引发的金融风险与国民经济运行风险，从来都不是房地产和房企本身所能造就与造成的，就像时势造英雄一样都是时代和经济发展模式的产物，而曾经双双作过中国首富的许家印与王健林也同样如此。当头疼医头脚疼医脚，旨在降低涉房金融与经济运行风险，目标直指“黑天鹅”与“灰犀牛”的不断加码的行业调控所带来的却是大规模的烂尾楼、“抱团停贷”与一众头部民营房企的排队暴雷，以及已经几乎耗尽的行业流动性与市场信心，再多的政策与变着花样的债权输血自然也就无能为力了。但是“保交楼”却是不能不和不得不完成的任务，挽救土地财政也是不能明说却已经摆在台面上的事情。

希望此次证监会开闸股权融资能够成功救市救行业，也能实现“保交楼”的目标，因为之前的放开信贷、鼓励发债，即使提供国家队增信也只能惠及少量企业，而这些企业未必就是“保交楼”的大户与重点。至于市场未来会怎么走、一众房企的未来命运如何，则也只能走着看着了，否则许家印与张近东的交杯酒就永远不会散场。该翻篇儿的，就让它翻篇儿吧，正所谓时来天地皆同力，运去英雄不自由。

一切都是时代的产物。

回顾改革开放以来所有的政策出台，其实都是从先搞垮财政开始，再到搞垮银行，然后没办法了再通过股市割民间韭菜来续命这条路径进行的，此次房地产救市也同样如此，只不过整体环境已经市场化了，银行不是那么“听话”了。但既然一入股市深如海，那就要按照资本市场的伦理与逻辑、规矩来行事方可，不要只盯着股市里的韭菜们。如果续命过程中能够走市场化创新与开放之路，行业就可能获得新生，而如果只是为了政策狩猎或者财政找补，那政策后果与行业未来自然就都不好说了，而之前的许家印们，也就白白“壮烈”了一回。

一位地产基金老总的分析：首先，说明房地产行业的形势已经非常非常危险了，甚至已经波及到金融安全的根基了，并且还看不到好转的迹象。第二，这个政策是在为国有企业重组民营上市房地产企业铺路，因为除了极个别上市房地产企业可能还能在股市融资以外，大部分上市房地产企业在股市已经失去了融资能力。

“证监会决定调整优化5项措施，支持房地产企业股权融资”这事有多隆重？新华社的公众号都专门为此发了一篇，话题热度迅速升温，欢呼解放军终于下场的有之，感慨房地产调控沦为画饼的也有之，整体而言，越对房地产真熟悉的人似乎越谨慎乐观。
去年8月，我在《并购之王都不敢并购了》一文中就表达过这样的观点，“这一轮出清后，应该会有资产的‘黄金坑’出现，十亿国民总能支撑得起十万亿元的房地产年销售规模，但那时的黄金坑不是指挑公司，而是挑项目。有些老板退场了，有些债权认栽了，固有的包袱被甩轻了，该付出代价的人也都付出代价了，利润空间被砍到足够诱人的水平了，真正的赢家也就可以进场扫货了。”“房地产不死，但不少玩家，恐怕是要为房地产更好的明天做出牺牲甚至献祭的。”
事实证明，随后这一年多确是个献祭的过程，但献祭的惨烈程度还是超过了我原本的预期。
我现在对这场危机做个朴素的比喻，以前的房企是80块钱的账面负债，90块钱的实际负债，撑着100块的账面资产，幻想着房子入市时其实能博120块的公允价值。所以基于房价永续上涨的假设，杠杆越高越好，周转越快越好。
而官家是觉得你总幻想今天100块的资产，明天就能升值到120块，炒房炒地蔚然成风，让实体经济和社会和谐的运转成本越来越高，此风断不可长。一套组合拳下来，必须把升值信仰打掉。即便房企的账面价值由100元下降到90元，企业还有20元权益可缓冲，损失部分让欲壑难填、不知悔改的资本去愿赌服输，纵使献祭掉几家，也是教化市场、匡正预期的必要代价。
但不想资产泡沫如逆水行舟，不进则退，如果考虑账面资产流动性和隐性负债显性化，房企们真实的资不抵债程度远超预期。一方面由于再融资失能，90块的负债滚不下去了，不是初一还也得十五还。另一方面销售崩盘后，非但幻想中的120块资产公允价值成为泡影，若想马上处置，100块的账面价值可能连70块都回笼不到。仅献祭老板身家和金融投机资本是不够了，作为“好”债权人的购房者和银行业也得放血割肉，市场主体信心尽失，恶性循环根本停不下来。
所以如何破局呢？20多年的房地产大周期接近尾声，再叠加各种不可测的宏观因素扰动，这样的颓势是很难靠“市场化”手段来转危为安的，因为按照“市场化”的眼光，这些问题房企的“市场化”投资价值根本就寥寥。
目前各种融资利好的善政主要是作用于资产负债表右端，归根结底还是要让资产负债表左端稳住并活化。最理想的情况下，群众需求复苏，愿意以90块钱买原本标价100块的房子，心里美滋滋，却也不指望以此炒房致富；老板们愿赌服输，心甘情愿毁家纾难；金融投机资本为高风险偏好付出代价，多掉几层皮；银行贷款整体有惊无险，重新进入新陈代谢的稳定循环；经济风险和道德风险都可控，整个屋子打扫干净后，新资本再以REITs投资、新型城镇化之类的概念进场，则又一轮繁荣且温和的周期冉冉升起。
只可惜形势很少能这么恰到好处、妙到颠毫，矫枉过正、鞭长莫及才是常态。这一轮地产救市政策能捞回几个问题房企，尚且难说，也许更明确的积极意义在于政策不再犹抱琵琶、半推半就了，稳住房地产已经是个不必讳言的现实任务。

对比下2019年附近和今年，房企的待遇真是”两重天”，几年以前不用说房企融资了，就连普通消费者买房，贷款都不一定能顺利批下来。而到了今年，房企迎来的大利好真是一波接着一波，除了放款贷款限制以外，如今房企A股上市再融资渠道的打开，可能是最令人震惊的。

要知道之前那么多房企爆雷，某种意义上就是因为之前的融资环境下，引得房企纷纷盲目扩张。在已经对房企泡沫整治过一轮之后，再融资渠道又一次打开，到底是因为上面觉得房地产已经没有债务问题了？还是说现如今房地产行业危机下，已经顾不得考虑那么多了？

从个人住房贷款利率和首付比例连续下调，到2000亿元“保交楼”专项借款出台，再到扩大支持民企发债、支持开发贷款、信托贷款等存量融资在保证债权安全的前提下合理展期……以及地方出台的各种扶持政策、刺激政策、鼓励政策，近一段时间以来，针对房地产市场的各种政策，可谓密集出台、争先恐后，大有重回政策巅峰的感觉。

可以理解，面对稳增长压力巨大，房地产拖后腿现象严重，开发企业面临资金链断裂风险，市场却持续低迷，出台刺激和鼓励房地产市场恢复的政策，是可以理解的，也是需要的。不然，对稳增长、稳就业是不利的，对确保房地产市场安全、健康发展也是不利的。

但是，“稳楼市”也决不是重走房地产依赖的老路，不是用房价上涨刺激居民购房，而应当把落脚点放在让广大居民放心、安心的角度，理性购房、理智消费，能够让真正的刚需和改善性住房需求激发出来。如果“稳楼市”的结果是把炒房和过度投资住房的欲望激活，进一步挤压刚性和改善性住房消费，那么，楼市只会越来越不稳定，风险也越来越大。

而从目前地方出台的“稳楼市”政策来看，正在呈现这样的格局，并有可能埋下很多的风险隐患。因为，相当一部分地方仍在通过阻止开发企业降价售房、依靠政策刺激市场需求的方式，显然是不符合房地产市场实际、更不符合广大居民需要的。政策必须与降价协调同行，用政策鼓励居民购房，用降价激活购房需求。不然，既浪费政策、浪费资源，还会让购房者产生逆反心理。

事实也是，住房作为商品，需要买卖双方的共同行为才能构成交易。只有买的没有卖的，形成不了交易。只有卖的没有买的，同样形成不了交易。眼下的房地产市场，之所以出现持续低迷现象，就是因为只有卖的，没有买的，或者买者很少。政府作为搭建交易平台的主体，自然不能成为买卖双方的一员，不能替代买卖双方办事。出台鼓励住房消费的政策，也一定要站在市场和公平的角度，而不是站在买卖双方的某一边。否则，市场的平衡性就会被打破，稳定性就会越来越差，公平性也难以保证。

很显然，目前地方政府的屁股，仍然是坐在开发企业一边的，总寄希望于出台一些刺激住房消费的政策，就能把住房消费激活。殊不知，今天的购房者，已经不像过去那么感性、那么盲目，而是越来越理性，越来越用脑子购房，而不是用脑袋购房。脑子是用来想问题的，脑袋则更多是用来拍的。拍脑袋的结果，常常会错误连连。脑子想的结果，则决策更加科学。

地方指望购房者还像过去一样，政府出台一些政策就会疯狂购房，那就错了。只有降价，才是最佳选择、最优方案。哪怕信贷政策等都很宽松，购房者仍然会把关注点放在房价上。房价不动，市场不活；房价一降，市场必动。否则，所有的政策都会停留在书面上、文件上、要求上。而提供给开发企业的信贷政策等，则会成为新的风险隐患。

所以，面对市场仍然低迷，“稳楼市”的落脚点需要更加精准和有力，而不要再想当然。即便把房地产当实体经济看待，从而为给开发企业等提供信贷资金支持寻找比较充足的依据，也无法打开市场之锁，无法让广大居民释放购房欲望。既然政策上已经给开发企业开了口子，那地方为什么不能给开发企业在降价问题上开口子，把房价的决定权交给开发企业，而不是控制在地方政府手中呢？政府是包办不了房地产市场的，也是无法阻止房价下跌的。死杠房价的结果，就是积聚风险。这一点，地方政府必须有高度共识，必须放权给开发企业。否则，地方真的背不动开发企业风险爆发的后果。在目前的情况下，无论是管理层出台的相关政策，特别是金融支持政策，以及地方出台的房地产市场刺激政策，都是外因，开发企业如何调整房价，如何适应购房者需要，才是内因。外因只能通过内因才能发挥作用，才能产生效果。这既是哲学原理，也是市场逻辑，更是经济规律。

开个脑洞：核酸检测机构借房地产企业的壳上市，拍地款就用地方政府欠核酸检测机构的款冲抵，最终由韭菜买单。闭环了