小马智行、文远知行拟赴港二次上市

现今的地缘政治图景下，美股不太可能给这两家公司合理的估值

小马智行去年年底才登陆纳斯达克，被誉为Robotaxi“第一股”，上市后股价短暂地冲高到20多美元，而如今已经跌到了不到13美元，已经跌破了发行价，可以说在估值上是很不给力的。而从公司的业绩上来看，其这三年的巨大亏损额，以及无人驾驶出租车商业化的不确定性，无疑都影响着公司未来的发展和投资者的信心，这个时候再去谋求二次上市的逻辑的确不是很明白，不过能融到一笔钱，踏踏实实地去拓展业务，倒也是不错的选择。

再看文远知行，其股价也同样不给力，目前从40多美元的历史高位也跌到了16美元左右，这家被誉为 “全球通用自动驾驶公司第一股”的企业也到了破发的边缘，在自动驾驶的基本面没有太大改变的时候，也许回香港能有更好的估值？但显然，这个产业的爆发还需要时日，而不是在哪里上市就能有更好的表现的。

自动驾驶资本寒冬下的二次上市迷局

2023年9月，中国自动驾驶行业迎来标志性事件——小马智行登陆纳斯达克，成为全球首家上市的Robotaxi企业。然而这个"高光时刻"转瞬即逝，其股价在半年内从21.5美元高点跌落至13美元下方，与同样在美股折戟的文远知行形成"难兄难弟"的窘境。当市场尚未消化首次上市带来的估值冲击时，两家企业被爆出拟赴港二次上市的传闻，犹如在资本寒冬中点燃的星火，折射出中国自动驾驶企业生存战略的深层逻辑。

一、双重困境下的求生抉择

从财务数据透视，两家企业的经营困境触目惊心。小马智行2023年财报显示，其全年净亏损达4.8亿美元，研发费用占比超过60%；文远知行同期亏损3.2亿美元，运营成本中自动驾驶测试车辆单日维护费用高达400美元。这种"流血狂奔"的商业模式，在美联储加息周期下遭遇资本市场的残酷审视。截至2024年6月，全球自动驾驶板块市值较峰值蒸发65%，Waymo估值从1750亿美元腰斩至不足800亿美元，行业寒冬已成定局。

在此背景下，二次上市的动机呈现三重逻辑：首先是流动性纾困，小马智行当前市值约50亿美元，按港股科技股平均20倍市销率估算，二次上市可募集8-10亿美元，相当于现有现金储备的80%；其次是估值套利策略，尽管港股流动性弱于美股，但新能源产业链估值溢价显著，理想汽车港股溢价率达17%；最后是地缘政治避险，美国SEC对中概股审计底稿的新规，迫使企业寻求多元融资渠道。这种"未雨绸缪"的战略布局，实则是自动驾驶企业在资本寒冬中搭建的"诺亚方舟"。

二、商业化悖论与估值重构

自动驾驶的估值体系正经历根本性变革。资本市场从追捧"技术叙事"转向苛求"商业闭环"，这个转折点在2023年体现得尤为明显。Robotaxi每公里1.5美元的成本仍高于传统出租车，L4级自动驾驶渗透率不足0.2%。小马智行在加州运营的300辆测试车，日均接单量仅15次，单均亏损达8美元。这种商业化困境导致估值模型失效——传统PE估值法已不适用，而基于TAM（总可触达市场）的乐观预测遭受质疑。

港股市场对此展现出独特的价值判断逻辑。相较于美股对技术前瞻性的偏好，港股投资者更关注商业化路径的清晰度。这从商汤科技的估值变迁可见端倪：其港股估值较pre-IPO轮次下降40%，反映出市场对纯技术公司的谨慎态度。但自动驾驶赛道在港股具备稀缺性溢价，当小鹏汽车2021年双重上市时，港股IPO超额认购达14倍，显示市场对智能出行概念的持续期待。这种估值体系的差异性，可能为自动驾驶企业提供价值重估的窗口期。

三、战略纵深与生态重构

二次上市绝非简单的资本运作，而是企业战略生态的重新布局。从技术路线观察，小马智行正从纯Robotaxi模式转向"乘用车+商用车"双轮驱动，其与丰田合作的L4级物流车项目已进入路测阶段；文远知行则加码矿区自动驾驶，在内蒙古部署的无人矿卡车队规模突破100台。这种业务多元化需要持续资本支持，港股融资可为其战略转型提供弹药。

更深层的产业逻辑在于生态重构。香港作为离岸金融中心，能够衔接内地产业资本与中东主权基金。小马智行最新投资者名单中出现阿布扎比投资局身影，文远知行则获得沙特公共投资基金注资。这种"东方+中东"的资本联姻，不仅带来资金支持，更打开中东智慧城市建设的市场空间。迪拜计划在2030年前部署4000辆自动驾驶汽车，这个价值120亿美元的市场正成为中国企业的新战场。

四、黎明前的黑暗与破局之道

自动驾驶行业正经历"技术成熟度曲线"中的低谷期。波士顿咨询预测，L4级自动驾驶大规模商用将推迟至2030年，较此前预期延后5年。这意味着企业需要构建更坚韧的生存能力。二次上市募集的资金，实质是为穿越周期储备粮草。小马智行计划将30%融资额用于数据中心建设，其广州南沙的AI训练集群算力已达2000P，这种基础设施投入将构筑长期竞争壁垒。

破局的关键在于商业模式的创新突破。文远知行在厦门试点的"混合派单"模式——将自动驾驶订单与人工驾驶订单按1:3比例调配，使单车日均营收提升至180美元，接近盈亏平衡点。这种渐进式替代策略，既培育用户习惯，又控制运营风险，为技术迭代赢得时间窗口。当技术成熟度与商业可行性形成共振时，估值逻辑将发生根本性逆转。

站在资本市场的十字路口，自动驾驶企业的二次上市抉择，本质是在不确定性中寻找确定性。这既是对生存本能的回应，更是对产业未来的豪赌。当特斯拉FSD入华加速行业洗牌，当政策端L3级准入试点扩大至20个城市，这场关乎万亿级市场的竞赛正在进入新赛段。二次上市不是终点，而是重构技术、资本、市场三角关系的新起点。在这个智能出行革命的前夜，谁能将资本势能转化为创新动能，谁就能在黎明破晓时抢占制高点。