对冲基金、交易人和大石油公司是如何抬高油价的

    作者: Nelson D. Schwartz, Jon Birger

    5 月一个阳光明媚的日子里，在伦敦郊外萨里郡的乡间，一位开著法拉利跑车、名叫阿里夫 卡里姆（Aref Karim）的对冲基金经理正在接受源源而来的交易合同，要求在 7 月份以每桶 75 美元的价格吃进石油，这个价格比当前的卖价高出 3 美元。他所在的 QCM 公司自今年年初以来已经净赚了 1.25 亿美元，而且他还想继续这样干下去。在离此地往南几百英里的巴黎，法国兴业银行资产管理公司

    （Sociètè Gènèrale Asset Management）的交易大厅里，阿诺•克雷蒂安（Arnaud Chretien）领导的博士和工程师队伍正在功率强大的计算机上通过预设的计算模式买卖商品期货，利用的就是所有商品──从取暖用油、汽油到锌、铜等──瞬息万变的价格差。他们在干活时几乎鸦雀无声。“这里如此安静，是因为我们要思考，”41 岁的克雷蒂安说。他衣著入时，腕上戴著爱马仕牌名表，一副法国人气质，模样就像年轻时的影星库尔特•拉塞尔（Kurt Russell，《新海神号遇险记》主演──译注）。在西半球的洛杉矶附近，太平洋投资管理公司下属的商品实际收益基金（Pimco Commodity Real Return Fund）的经理们正在调集 120 亿美元，投资于以能源为主的商品指数──他们要像标准普尔 500 指数基金拥有通用电气（GE）和微软（Microsoft）股票那样，为退休储备金买下数百万桶原油。

    曾几何时，在上世纪 90 年代后期，这些巨资有可能用来追逐网络股。如今，这些游资要打入能源领域。不过，这不只是又一轮投资热，因为在技术股泡沫时期谁也不是非买亚马逊或 Pets.com 的股票不可，而我们大家现在买汽油或取暖用油却都是为了开车或在冬天不挨冻。即便我们比阿尔 戈尔（Al Gore，克林顿时期的副总统──译注）还主张保护环境，用煤和太阳能来取暖，我们仍然得承担航空公司、酒店和超市转嫁给我们的更高能源成本。这样看来，由于商品交易量和能源价格双双攀升，人们对卡里姆之流的对冲基金经理和其他金融玩家是否应该为每加仑汽油上涨到 3 美元承担责任而争执不休，口水大战从石油大公司的董事会扩大到国会以及比尔 奥莱利（Bill O'Reilly）在纽约主持的福克斯新闻节目里，也就不足为怪了。

    确实，几乎人人都在设法躲避责任。石油大公司指责对冲基金经理，对冲基金经理指责商品指数基金，指数基金又把责任推到中国能源需求猛增、尼日利亚和伊拉克产量下降以及伊朗和委内瑞拉敌对统治集团的身上。至少，福克斯电视台的奥莱利还算是个明白人: 他指责了所有“那些赌徒式人物，他们坐在电脑前，把赌注押在｀期货＇合同上。”正如他所说: “供需关系？无非是给我的车加上油，这跟自由市场压根儿没有关系。”

    假如真是这么简单就好了。事实上，虽然有许多对冲基金经理和交易员利用扶摇直上的油价赚得盆满钵满──如果卡里姆和他的 6 人小组出色的回报能维持下去，他们今年就能从中分到好几百万美元──但是，他们并没有能力去控制价值 2 万亿美元这个巨大的世界石油市场。[说真的，假如所有的游资都集中到一起，商品对冲基金的平均收益率怎么会──根据美林公司（Merrill Lynch）交易战略师玛丽•安•巴特尔斯（Mary Ann Bartels）的计算结果──至今每年才增长 5% 呢？] 这并不是说投资热对价格毫无影响。随著养老基金和投资者重新扩大商品期货在其投资组合中的比例，滚滚而来的资产在期货市场上形成了一个强劲的增长势头。不过，从长期因素──如 20 世纪 90 年代后期由于油价降到每桶 10 美元的最低点，大公司连续几年对石油开采投资不足──来看，要想准确地说出该由谁来为猛涨的油价负责，是件十分复杂的事。随后，价格低廉的能源在过去 10 年里刺激了需求的急剧增长──无论是在发展中国家还是在大马力越野车横冲直撞的美国郊野。

    公众对油价问题怒气冲天，实际上表明了这个有史以来最大的资本主义国家需要补补课，重新了解自由市场是如何运作的。这一点尤其重要，因为市场力量正在以我们闻所未闻的方式加大价格波动的幅度──政治领导人也对此大放厥词，但只会把事情搞得更加糟糕。商品交易热潮有起必有落（就像 1849 年的淘金热，还记得吧？）。但是，在纽约、伦敦和巴黎交易大厅里发生的情况与普通老百姓的生活关系如此密切，这可是头一遭。“我们最近看到黄金交易出现过这种情况。”BP 公司首席执行官约翰•布朗（John Browne）说。他指的是这种贵金属的价格涨到了 26 年来的新高──每盎司 700 美元──一事。“其结果无非是金首饰的价格上涨了。但是，油价一上涨便成了大事──不得了的大事。它会影响到每一个人。”

    这场口水大战先是从石油大公司那里开始的。皇家荷兰壳牌公司（Royal Dutch Shell）首席执行官范德伟（Jeroen van der Veer）每次往返于伦敦办公室和海牙总部之间，都要飞越欧洲的能源运输中心鹿特丹港，而且每次看到的都是同样的情景。“我看到装得满满的油轮。”他说。“这些油轮并没有挤在港口里等待卸货。荷兰的加油站前没有排起长队，航空公司也没有等著要燃料。”换句话说，眼下的油价飙升和 20 世纪 70 年代石油危机完全是两码事，当时确实是在闹油荒，司机们要等上好几个小时才能加上油。

    “所以说，既然库存量正常，油价为何还会这么高呢？”范德伟问道。他的结论是，肯定至少能从金融市场上找到其中一部分原因。“我知道，形形色色的养老基金过去买的是债券和股票，现在它们打进了商品期货市场，”他说。“这是个新动向，而且必然会产生后果。”根据德勤公司（Deloitte & Touche）的一位独立能源顾问乔•斯坦尼斯劳（Joe Stanislaw）的计算，实际供需关系所反映的油价为每桶 50 美元，而伊朗、委内瑞拉和尼日利亚的地缘政治不确定性可能再使其上涨 10 美元。他认为，如果超出这个价格，那就是人们纷纷把石油作为投资对象的缘故了。“基本影响因素肯定存在。”斯坦尼斯劳说。“但是金融投机者们在推波助澜，使油价虚高，并且节节上升。”

    这种观点一下子就把人们的注意力从石油公司正在攫取的巨额利润转移到了别处。去年，埃克森－美孚公司（Exxon Mobil）赚了 360 亿美元──超过了美国历史上任何公司的年收益──并且在今年第一季度又赚了 84 亿美元。（BP 和壳牌两家公司上一季度总共赚了 125 亿美元。）由于连白宫的石油专家都开始担心“操纵油价”，加上埃克森公司前首席执行官李•雷蒙德（Lee Raymond）退休后，除了拥有价值 2.5 亿美元的附限制股和购股权证之外，还一下子拿走了 1 亿美元现金，可以说石油业在公关方面犯了一个严重的错误。“这就像在公牛面前挥舞红旗一样，而且这事干得最不是时候。”一位业内人士说。去年拿了相对较少的 4,300 万美元报酬的范德伟指出: “美国的报酬方式必须根据美国市场的情况来判断。欧洲的报酬方式则比较保守。”

    当然，不能由于石油公司从上涨的油价中大发利市，就认为它们是罪魁祸首。事实上，它们也无法做到立刻打压国际油价。我们也几乎无法指望它们在有买主（比如中国）的情况下减少供应量。即使它们这样做了，其影响也可能是短暂的。正如范德伟指出的那样，他的公司只占全球石油产量的 3%。五大超级公司──埃克森、BP、壳牌、雪佛龙（Chevron）和道达尔（Total）──的总产量在全球 8,400 万桶日消费量中也只占 13%。另一方面，俄罗斯、科威特、沙特阿拉伯和委内瑞拉以国营为主体的石油业的产量占了 30%。“这不是在推卸责任，”范德伟说。“我们在全球石油市场上只是一些小玩家而已”。

    同样属实的是，大石油公司几年前做出的决策至今还在影响著全球石油市场。当今许多供应问题实际上根子在于令我们难以忘怀的 20 世纪 90 年代的低油价。在海湾战争结束到 2001 年 9 11 恐怖袭击之间，石油价格平均为每桶 20.75 美元。摩立特集团（Monitor Group）顾问彼得•施瓦茨（Peter Schwartz）说，这不仅刺激了中国和其他新兴市场的需求量，还导致超级大公司纷纷削减开采新油田的费用。施瓦茨说: “我们正在为 10 年前的低价汽油付出代价。”

    时至今日，石油公司的高管人员仍然不愿倾其所有搞开发，因为他们担心油价今后会下降，从而影响到他们的收益。不过，这种想法只会加大供应短缺的可能性。金融投机者对这种顾虑也看得一清二楚──并且欣喜异常地加以利用。

    在对冲基金经理和交易员这伙哥们（女士干这一行的仍然很罕见）方面，问题的关键是他们对石油市场究竟有多大影响。这些人跟在纽约商品交易所大厅里大喊大叫的场内交易人不同，他们多半属于脑力劳动者──其中许多人是数学和物理学博士──对数字了如指掌。“我们不是那种钻牛角尖的赌徒，”主管安格里安商品对冲基金（Anglian Commodities）的朱利安•巴罗克利夫（Julian Barrowcliffe）说。“我们并没有买下无数桶石油，然后坐在那里盼著油价上涨。”

    巴罗克利夫出生在英国，现住纽约，早在 20 世纪 80 年代就在伦敦进入壳牌公司工作，后来分别在银行家信托公司（Bankers Trust）和美林公司任职，90 年代后期开始负责美国银行（Bank of America）的石油交易业务。他从 2003 年起开始单干，如今管理著 5 亿多美元的资金。他是位热心的帆船运动员，现年 43 岁，已经成为地道的一流商品期货交易高手。“你必须足够年轻，才有精力干这一行，但又必须有一定的年纪，才能积累足够的经验，”巴罗克利夫说。他管理的基金并不在石油交易上下很大的赌注──相反，他们对交易员所谓的能源综合体中的不同产品进行大范围、小数量的下单。这也许意味著吃进有利可图的轻油、抛掉无利可图的重油，也就是抛出取暖用油，并且在夏天出游时节到来之前买进汽油。关键不在于其中某个商品的价格上涨或下降多少──而在于正确预测到升降之间的价差。

    下单的金额本身也许不大，但干得成功的交易员的回报却不小。英国石油公司的顶级交易员去年的报酬是 1,600 万美元，比首席执行官布朗还高 500 万。巴罗克利夫住的是曼哈顿苏荷富人区的一套 2,700 平米顶层公寓。就连比他更年轻的交易员也在分享著这波牛市的成果，因为巴克莱（Barclays）和瑞银（UBS）等银行也设立了自己的交易部门，并且从资历更老的摩根士丹利（Morgan Stanley）和高盛公司（Goldman Sachs）那里挖走人才。“我们每月介绍的工作是两年前的5倍，”人力资本公司（Human Capital）总经理贾斯廷•皮尔逊（Justin Pearson）说。这是伦敦的一家专门在能源期货领域里开展业务的猎头公司。“一位优秀的中等水平交易员现在能赚到 100 万~300 万美元。从前，只有顶级交易员才能拿到这个数。”

    不难看出，石油投机商为何成为人们责备的对象。“多少年来一向如此，”石油问题专家、休斯顿大学金融学教授克雷格•皮龙（Craig Pirrong）说。1997 年金融危机横扫马来西亚、泰国和韩国时，政府官员们怪罪于货币投机分子，而不是检讨自己错误的货币政策。早在 1958 年，洋葱种植者认定是投机商在压低价格，竟然说服国会禁止洋葱期货交易──这项禁令至今仍然有效。

    从统计学上看，期货交易量增加和石油价格上涨之间有一定的关联性（虽然两者之间的因果关系很难证明）。而且几乎可以肯定，至少期货交易人在一个领域里形成的多方势头会对价格产生影响。在石油市场上，如果期货价格高于当时的现货价格──这种情况被商品大亨们称为“期货溢价”──那么这种迹象表明现货价将会上扬。这正是当前的市场状况: 7 月交货的石油合同价格比当前价高出几美元。显然，有些交易人正在密切关注价值 850 亿美元左右的跟风基准标杆──如高盛公司的商品期货指数和道 琼斯－美国国际集团（Dow Jones-AIG）的商品期货指数。

    这只指数资金就像一头 800 磅重的大猩猩，一旦动起来，整个森林都会颤抖。比如，今年 3 月初，道 琼斯－美国国际集团期货指数的经理们从纽约商品交易所的某类汽油合同转向另一类商品后，汽油批发价每加仑下跌了将近 9 美分。“指数资金令对冲基金所做的一切都相形见绌，”巴罗克利夫断言。“有人认为是一大批捣乱的对冲基金造成了这个局面，这种说法太简单化了。”

    约翰•布林约尔松（John Brynjolfsson）未必会成为替罪羊。他现年 42 岁，在哥伦比亚大学获理学士学位，在麻省理工学院获经济学硕士学位，目前经营著商品实际收益基金。该基金是期货交易热的最大受益者之一，从 2002 年成立时的一文不名发展到如今的 120 亿美元。对于责怪像他这样财源滚滚的基金应当为居高不下的油价负责的说法，布林约尔松并没有为自己辩解，而是认为能源投资者应该承担部分责任，但不应一棍子打死。他说: “本人毫不怀疑的是，把资本投入商品期货市场，有助于这些市场发挥更好的作用。”

    布林约尔松争辩说，抑制油价需要的是实行经济激励措施，鼓励开发新能源。他指出，溢价的期货市场可以使石油公司维持高价，以减少成本高昂的开采工程的不确定性。他说: “业内人员可以投资增加产量，然后以更高的价格将其作为期货出手。”期货溢价的市场还能鼓励人们增加石油储备，条件是现在储备的石油以后能卖出更高的价格。布林约尔松坚持认为，尽管增加石油储备可能会稍稍抬高油价，但对整个经济来说是值得一试的。“汽油价格对卡特里娜飓风的反应如此剧烈，原因之一就是储量太低，”他说。如果有更多的储备做后盾，市场就能更好地应对灾难。

    大多数经济学家同意活跃的交易能抑制价格波动的观点。科罗拉多州的一位能源顾问菲利普•弗莱杰（Philip Verleger）认为，若是没有石油期货市场，油价可能最高达到每桶 90 美元，而不是 75 美元。他说: “因为价格产生新高的可能性要大得多。”这也是期货市场的政府主管部门──商品期货交易委员会（Commodity Futures Trading Commission）的意见。该委员会的老资格经济学家迈克尔•黑格（Michael Haigh）在去年的一份报告里总结说，油价变化是由商业交易人──石油公司、公用事业部门、航空公司，等等──而不是基金经理们引起的。他说: “投机者并没有导致价格上涨。”

    有相当多的反对意见，似乎产生自对期货市场运作规律及其与股票市场之区别的一个根本性误会。商品期货可以使生产者、消费者和投资者通过签订合同，按照双方同意的价格买卖未来某一天的某种商品，以预防价格风险。假如价格有可能偏离公认的基准──比方说，假如大多数市场参与者认为，鉴于汽油期货的价格平稳（这正是巴罗克利夫等对冲基金经理看好的走势），7 月份的石油价格不可能达到每桶 75 美元──人们会纷纷抛售 7 月的石油期货，从而打压油价。

    另外，与股票──这种开放式金融工具的意思是，投资人从来就没必要把他们投资的公司拿一份回家──不同的是，在期货市场上，合同一旦到期，石油交易人必须交付或者接受某种实际产品。当然，通常对冲基金或指数基金在交货前就得将期货抛掉。伦敦的巴克莱资本公司（Barclays Capital）期货研究所主任凯文•诺里什（Kevin Norrish）说: “不过，期货价格与实际市场上的供需关系密不可分。”期货与股票之间的另一个重大区别──也是期货不容易发生投机性泡沫的原因之一──是，每份期货合同都必须要有卖方和买方，其中卖方预计价格会下降，买方则认为价格会上涨。因此，对所有用赚来的石油交易利润添置法拉利跑车的老谋深算的对冲基金经理来说，受害者大有人在。[卡特里娜飓风的直接后果是，大本营投资集团（Citadel Investment Group）和里奇资本管理公司（Ritchie Capital）的能源交易员据说赔了数亿美元，因为他们在天然气期货上做空头。]

    还有一个问题是，大型指数基金通常只买进一两个月内就到期的期货。假如光靠它们就能抬高油价，你会看到随时会出现新合同，使价格下降。然而，即便这些合同──主要是石油公司和公用事业部门等商业交易人签订的──也属于同样的性质。（2010 年 12 月的石油期货价是每桶 71 美元，只比 2006 年 7 月的价格低 4 美元。）诺里什说: “依我看，这是表明不存在泡沫现象的最有力论点之一。”

    那么，油价为什么这样高？金融活动虽然起到了一定的作用，但也无须把那些市场参与者的动机看得那么坏，因为他们各自的操作都十分理性。似乎谁也不愿接受以下这个解释油价上涨原因的更为宏观的答案: 供需关系。能源的需求弹性非常低──物价上涨时，消费者不会立刻改变其消费习惯──而新的供应需要很长时间才能实现（埃克森公司投资了几十亿美元的萨克哈林一号工程用了 10 年时间才开始投产），所以，需求弹性稍微发生一点变化，就会对价格产生过大的影响，特别是在交易活跃的市场里。这正是现在石油市场上发生的情况。巴克莱银行预测说，2006 年的全球石油需求量将增加 1.4%，而产量只增加 1%。这个差额只有靠减少储备来填补，进而使石油市场更加活跃。（当然，预测未来能源需求，不是件容易的事。不信问问所有在去年秋天大喊天然气价格看涨的明白人──也包括《财富》杂志──吧: 自去年 12 月以来，天然气的价格已经下跌了六成。）

    但也有好消息: 市场自身就具有解决高油价问题的机制。由于短期需求弹性可能不大，只要每加仑 3 美元的汽油价格水平持续得越久，我们也就越接近消费行为发生变化的转折点──合伙用车，还有什么？──从政治角度抵制使用煤炭与核电的势力也会变得越来越弱。此外，油价居高不下的时间越长，投入新增能源（如乙醇、太阳能或开发新油田）的资金也就越多。这不是说前进途中就没有任何坎坷了。不过，只要你信赖资本主义，你肯定相信市场会让我们朝著正确的方向推进。因此，只要你愿意，尽管可以为了汽油价格上涨去责怪投资者。但是，从现在算起 10 年后，当你用上你的第一辆电动汽车时，别忘了给他们写封感谢信哟！

    译者: 夏蓓洁