我们应该投资中国的银行股吗？

这个使人癫狂的对象是什么？不是谷歌（Google），而是一家银行。它不是那种靠互联网起家、自称能改变理财方式的前所未闻的新潮产品。不，它是中国工商银行，一家由中国共产党指派的人员管理、分枝蔓生的国营贷款银行。人们对它知道得更多的是，它和所有的中国银行一样，背负著庞大的工资开支和坏账，在经营能力方面却乏善可陈。

这场狂热不是出现在华尔街──而是发生在香港。2006 年 10 月末若是有什么大事，那就是热门的中国银行业新股最近在香港股市上市。中国大陆的第二大银行──中国银行在 2006 年 5 月从全球投资者那里总共圈走了 110 亿美元。2005 年 10 月，排名第三的中国建设银行把 90 亿美元收入囊中。

这三家银行的成功上市，确实让人开眼。但它真正预示著什么？个人投资者能否指望靠这些股票发财？它们是否会变成懂行的、财源滚滚的美国投资企业？抑或中国政府才是真正的收益者？对于任何一个想了解中国金融投资机会现状的人来说──本人有言在先，我们决不会推荐你把投资组合中的大部分投入这样一个变化不定的市场──最近上市的这些银行新股便是一个可资佐证的案例。当然，中国的市场会继续改善。但是，一些美国金融机构不久就会发现（或者在某些事例上再度发现），中国连同它的银行仍然存在著难以置信的风险。

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不可否认，这个“中央王国”正在成为全球股票市场上的一支新生力量。近年来，全球的银行、经纪公司和资金管理机构拿出数以百亿计的金钱购买中国公司的股份。根据金融数据供应商 Dealogic 公司的统计，自 2000 年以来，中国的国有企业通过股票上市总共从海外投资者那里筹集了 910 多亿美元，还有几十家正等著在 2007 年发行新股。大陆公司如今占了香港股票交易所日成交量的一半以上。难怪高盛（Goldman Sachs）、摩根士丹利（Morgan Stanley）和美林（Merrill Lynch）等美国公司都在向中国企业投资或是拉对方做自己的客户，大型机构投资者则纷纷向香港派出资金经理，以便更好地把握市场动态。

中国的几家巨型银行看上去也许不值得去投资。尽管它们最近匆匆采取了一些改革措施，但它们的贷款账目和收益前景仍然像烟雾弥漫下的北京城空中轮廓线一样模糊不清。然而，至少在最初阶段，几乎每个在它们身上下注的人都中了头彩。

最大的赢家是一小批在中国几家银行向海外交易所发行流通股之前应邀购买其战略股份的外国蓝筹投资者。苏格兰皇家银行（Royal Bank of Scotland）花 16 亿美元购买的中国银行股份眼下已价值 100 亿美元。高盛公司花 26 亿美元买下了中国工商银行 5% 的股份，其价值现已是当初的 3 倍。美国银行（Bank of America）对中国建设银行投资的 25 亿美元也已增值到了将近 100 亿美元。

自 2005 年以来，中国的银行通过在境外上市总共筹集了 400 多亿美元，使大陆三大银行在市值上跻身世界十大银行之列。境外投资者甚至在购买麻烦最多的中国金融机构的股份上展开了激烈的争夺。例如，花旗集团（Citigroup）在 2006 年 11 月宣布它将与 IBM 及四家中国大公司联手收购一家几乎无偿债能力的地方银行──广东发展银行 85% 的股份，并以略高于对手的报价把以法国兴业银行（Société?Generale）为首的一家财团挤了出去。

由于这么多大公司向中国的银行股投下这么多金钱──而且效益看起来又这么可观──普通百姓巴不得加入这场盛宴的想法也许无可厚非。和热门新股发行史上经常发生的情况一样，早下手的人眼下都发了大财（参见附表）。然而，你若是现在才投注，就几乎没什么便宜可拣了；而且，你买进的价格会比当初卖给投资银行的价格高出许多倍（这也不是什么值得写进投资年鉴的创新之举）。截止 2006 年 12 月，中国三大银行股票的市盈率已经是一流西方银行市盈率的两倍。

同样值得关注的是，如果说高盛、美国银行和花旗集团等全球性金融巨头似乎对投资中国银行股有著非同寻常的兴趣，那是因为它们玩的游戏与你不同: 它们的目标是拉关系，以便打入方兴未艾的中国金融服务市场。例如，高盛公司希望利用它与中国工商银行的合作关系，获得在中国国内开展投资银行业务和帮助中国企业快速发展海外投资的新机会。花旗集团瞄准的则是广东发展银行 500 家分行的业务网络及其在中国这个最富有省份的企业客户名单。对于花旗集团、汇丰（HSBC）和美国运通（American Express）这些金融服务公司来说，中国市场的吸引力──它拥有 13 亿人口和 2 万亿美元的个人存款，持有信用卡的人却不到 2,000 万──是无法抗拒的。有了这些股份，它们干吗还要在乎往这里或那里投下区区几十亿美元会冒多大风险呢？

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对于个人投资者来说，向中国银行股投资的风险越来越大。根据分析家的测算，就在 10 年前，中国最大几家银行的不良贷款率超过了 40%。自 1998 年以来，中国政府动用 4,000 多亿美元雄心勃勃地实施了一系列资本注入和核销坏账的措施，以帮助银行站稳脚跟。结果是，不良贷款率降到了个位数，这在一个发展中的经济体里通常被认为是可以控制的水平。但是，持怀疑态度的人担心，价值几千亿的有风险贷款只是被归入一个所谓“特别提名”（special mention）的新类别里。另外一些人则警告说，不良贷款率的下降也许只表明新增贷款──其中有许多与房地产相关──会出问题。

中国的银行在建立最先进的信息技术系统上投入了数十亿的资金，中国工商银行、中国银行和中国建设银行的高管人员声称，他们给了外国合作伙伴充分的自由去审查他们的账目，并建立了现代化的信用控制程序。但是，问题仍然很大。例如，中国工商银行拥有 1.8 万家分支机构和 33.5 万名雇员。高管人员承认，在大多数分行里，贷款员未必了解借贷方的信用记录，尽管后者在同一城市该银行的另一家分理处里还有一个账户。这是那种你想投资的企业吗？

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赞成购买中国银行股的更有说服力的观点之一是，它们最大的股东是中国政府。银行股一旦暴跌，会使政府感到在政治上不光彩；况且，中国中央银行还掌握著 1 万亿美元的外汇储备，当局既有能力也有动力去援助其中一家甚至全部三家。但是，从长期来看，给银行注入更多资金来抬高股价的做法，会破坏当时发行银行股的初衷。在 20 世纪 90 年代，一些改革派技术官僚想出了这样一个主意: 把部分股份卖给外国人，以此来吸引资本和管理知识，但其主要目的是为了改进管理、防止腐败现象蔓延。从理论上说，国内银行在感受到外来审查和竞争的压力时，会纠正自己的行为。并非巧合的是，在中国谈判加入世贸组织期间，这种观点就很流行。其实，早在五年前加入该组织时，中国就同意在 2006 年 12 月 11 日对外敞开银行业的大门，外国银行有权与国内银行按照同样的规章制度从事经营活动。

可是，在去年，中国当局失去了对银行进行改革的热情。温家宝总理在 3 月的一次讲话中明确指出，北京虽然愿意把中国大型银行的少数股权转让给外资，“但国家必须拥有绝对的控股权。”

中国不允许非国内银行向普通中国公民提供金融零售服务。花旗集团和汇丰银行等外国企业不能从事人民币存贷款业务。花旗集团在中国开了 13 家分行，但主要服务对象是非中国顾客以及在当地有业务的海外企业客户。

北京不会让花旗集团并购广东发展银行的做法轻易得手。主管当局拒绝了这家美国银行用 30 亿美元收购 85% 股份的最初报价，而是坚持执行现有的规定: 非中国企业拥有国内银行的股份总共不得超过 25%，单个非中国投资者的股份不得超过 20%。这样一来，它自然就变成了一个以中国企业为主的财团，而这些中国企业全都是国家所有。（想不到吧！）花旗集团的高管人员希望通过这笔交易使当局默许它管理该银行日常业务的权力，但谁也没有这个把握。

既然中国不愿对外开放金融市场，投资者不妨认真考虑一下另外一种战略: 把资金投向寻求扩大在华业务的管理完善的西方银行，以此借助中国的经济发展来发财。

眼下，北京已经在这两方面都有收获。它已经引进了足够的外来资本和专业技术，使中国的银行更具竞争力，同时又不丧失过多的经营控制权。它还难以置信地设法把乏善可陈的国营银行变成了热门股票；甚至还有可能──从长期来看──培育出管理良好的银行，成为稳妥可靠的投资对象。但是，对于大多数投资者来说，这种结局仍在成败未定之天。正如一句古谚所说的那样: 买时要当心。

尽管进行了各项改革，这家银行的贷款状况和收益预期仍然像烟雾弥漫的北京城空中轮廓线一样模糊不清

现状尚好

截止 2006 年 12 月 4 日，中国三大银行首发新股的上涨势头均超过了标准普尔指数

银行首发日期总收益率（美元）标准普尔 500 指数

中国建设银行 2005.10.26 72.2% 20.9%

中国银行 2006.5.30 26.9% 13.0%

中国工商银行 2006.10.26 26.8% 1.7%

译者: 于少蔚