巴菲特与学生问答会（摄影：BEN BAKER）

    作者：Nicholas Varchaver

    华尔街一片混乱，《财富》自然要前往奥马哈讨教。沃伦•巴菲特与记者谈论起了经济、信贷危机、贝尔斯登等话题

    如果定于今年 5 月 3 日举行的伯克希尔－哈撒韦公司（Berkshire Hathaway）年会被称为“资本主义的伍德斯托克”（Woodstock of Capitalism，这里借用着名的“伍德斯托克音乐节”的称呼，意指其重要地位─译注）的话，那么以下也许可以说是鲍勃•迪伦（Bob Dylan，着名音乐家，上世纪 60 年代美国叛逆文化的代言人─译注）在自己家中的私人表演：伯克希尔首席执行官沃伦•巴菲特（Warren Buffett）时常会邀请一群商学院学生来进行为期一天的强化学习。这样的活动他每年要做 15 次左右。这些学生首先会拜访该公司的一两个业务部门，然后前往位于奥马哈的伯克希尔总部。在那里，巴菲特接受他们两个小时的提问。之后，大家一起前往巴菲特最钟爱的餐馆之一共进午餐，同饮乐啤露。最后，每位学生都可以按照自己设计的造型与巴菲特合影。

    4 月初，这位超级富翁接待了来自宾夕法尼亚大学沃顿商学院（巴菲特曾就读于该学院）的 150 名学生，并给予《财富》杂志一个难得的机会，聆听他就各种问题发表高见：从救援贝尔斯登（Bear Stearns）和他对美国经济的预测，到他是否愿意担任通用电气（GE）的首席执行官（或者做报童）。下文节选自他与学生的问答会、在 Piccolo Pete's 享用意式烤鸡时与沃顿商学院学生的谈话，以及在他办公室接受《财富》采访时的谈话。

    活动开始，巴菲特用可口可乐公司（Coca-Cola）的多种产品欢迎学生们的到来。（“伯克希尔拥有可口可乐公司 8% 多一点的股权，所以每消费 12 罐，我们就能享受其中一罐所创造的利润。你们喝不喝我不管，只要打开它就行，如果你愿意的话。”）然后，他开始进入更重要的话题。

    在开始提问前，我想谈一谈目前正在发生的一件事情。如果你们还在学有效市场理论（efficient-market theory）的话，这件事也许对你们是有意义的。有效市场理论 25 年前曾是标准的讲授内容，但我们最近有一个例子可以表明这一理论是错误的。在过去的七、八或九个星期内，伯克希尔建立了大约 40 亿美元的拍卖利率证券（auction-rate securities，一种通过拍卖定期重新设定利率的债券）的头寸。在这里，我们看到的情况真的是相当异常。我们每天都收到出价清单。但不可思议的是，在这些出价单上，同一只债券常常会出现不止一次。

    这是一张昨天的清单。我们参与竞拍的正是这只清单上多次出现的债券，发行方是 Citizens Insurance，这是佛罗里达州设立的一个专门承保飓风险的机构。它发行的债券是用保费税做担保的，一旦遭遇重大飓风并导致资金不足，他们就会提高保费税。这只证券并没有什么问题。所以我们当天参与了三批不同的 Citizens 债券的竞标。其中一批我们以 11.33% 的利率中标。我们没有买的两批最终的中标利率分别是 9.87% 和 6.0%。这是同一只债券，在同一时间拍卖，由同一交易商经办，是个很大的盘子。这是一个不小的反常现象。学术界在遇到与自己的理论不一致的地方时，总是称之为反常现象。

    所以说，违反常规的事市场上会时有发生。这么多年来，市场并没有因此变得更加理性，倒是越来越变得见怪不怪了。当人们感到恐慌时，当恐惧占上风时，或者当贪婪占上风时，人们的反应跟过去一样仍然是不理性的。

    您认为美国金融市场正在丧失竞争优势吗？如何找到适当的平衡？即激发信心的标准与……

    ……监管与狂野西部之间的平衡？哦，我不认为我们在丧失优势。我的意思是，《萨班斯－奥克斯利法案》（Sarbanes-Oxley）确实会带来成本，其中一部分被浪费掉了。但是，相对于 20 万亿美元的总市值来说，这些成本还是较小的。我想我们国家有极好的资本市场，而且因为经常陷入这样那样的麻烦，它更是显得好极了。我的意思是说，如果你从事我的职业，你并不希望看到一个运行完美的资本市场。无论监管如何严格，人们仍旧会做愚蠢的事情，而且他们永远会做这样的事情。监管所能做到的，会有很大的局限。一个极端的例子就是，过去十年间发生了两起最重大的会计灾难：房地美（Freddie Mac）和房利美（Fannie Mae）。两起事件中均涉及数十亿美元的错报。

    当前，它们是两家重要程度难以估量的机构。我是说，几年前它们占有抵押贷款流量的 40% 以上。现在，我想应该高达 70% 了。它们属于半官方性质。所以政府设立了一个名叫 OFHEO 的机构。我不太确定这些字母代表什么。[给沃伦注解一下：它们代表的是联邦住房企业监管办公室（Office of Federal Housing Enterprise Oversight）。] 但是，如果登录 OFHEO 的网页，你会发现它的设立目的仅仅是为了监管这两家机构。OFHEO 拥有 200 名雇员。他们的工作职责就只是监督这两家机构，并确定“这些家伙是否在按照规定行事”。然而，事实上就是在这 200 名雇员监督之下，它们发生了历史上两起规模最大的会计错报。难以置信。

    我是说，两家有两次要监管人的行为，是非常非常困难的事情。如果我被任命为一个新的监管者─并且给我配备你们所能想象到的 100 名最聪明的人，并且我每天都得到最大型机构的头寸情况，即它们所有的衍生品头寸，它们所有的股票头寸和货币头寸，我也无法告诉你它们做得怎么样。如果是涉及数百家交易对手的非常复杂的票据，监管工作将会是非常、非常困难的。交易对手行为和风险的存在，正是财政部和美联储被迫在周末介入贝尔斯登事件的一个主要原因。如果涉及几百家交易对手，并且相互间存在价值 14 万亿美元的合同（我是在别的什么地方读到这一数字的），没人知道会出现什么结果。一旦贝尔斯登破产，这些人将会设法解除所有这些合同。这将会给市场带来什么样的后果，会给这些交易对手的交易对手带来什么样的后果？这非常非常的复杂。所以监管是体系中非常重要的一部分。其功效真的是非常难说。

    在 Piccolo Pete's 餐馆─巴菲特曾在这里与很多人一起用餐，从微软公司的比尔•盖茨（Bill Gates）到纽约扬基棒球队（New York Yankees）薪酬最高的选手阿莱克斯•罗德里格斯（Alex Rodriguez）─他与 12 名沃顿商学院的学生坐在一张桌子前，就众多话题侃侃而谈。

    您对大选怎么看？

    在希拉里宣布参加竞选前很久的时候，我就对她说如果她参加竞选我会支持，我对奥巴马也说过同样的话，所以说，我犯了政治重婚罪。但是，我认为他们两个都很优秀。事实上，我觉得如果共和党胜出，我希望是约翰•麦凯恩（John McCain）。我想本次竞选中我们有三个非常优秀的参选人。

    他们的路线都比较温和。

    哦，我们不太确定的是奥巴马。另一方面，他也有可能是转型力度最大的一个。

    我知道您曾卖过报纸，那是您的第一份工作吗？

    哦，我在（家族）杂货店为祖父做事，这真是不轻松的活儿。但是，如果你让我在通用电气、IBM 或者通用汽车这些公司的首席执行官和报童之间作出选择的话，我会选择当报童。我喜欢送报的工作。我可以思考我喜欢思考的事情。我无需做我不想做的任何事情。做通用电气的首席执行官，可能是一件奇妙的事，杰夫•伊梅尔特（Jeff Immelt）是我的朋友。他是个了不起的人。但是，请想想那些他不得不做的事情吧。

    您如何获得灵感？

    我的方法就是阅读。比如，我们曾向中国石油（PetroChina）投资 5 亿美元。我所做的所有事情就是阅读年报。[《财富》编注：伯克希尔是在五年前购买的这些股票，在 2007 年以 40 亿美元卖出。]

    对于非职业的投资者，您有什么建议？我们应该投资哪些产品？

    哦，如果他们不打算成为主动投资者─应该是很少有人想这样─他们应该只投资于指数基金，任何低成本的指数基金。并且他们应该作长线投资。他们没有能力挑选正确的价格和正确的时间。他们要做的是避免错误的价格和错误的股票。你只需确保你拥有美国企业的一部分，你并不想一下子购买整个美国企业界。

    巴菲特刚说完自己准备好照相了，150 名学生几秒钟内迅速涌出房间，形成一条强大的阵线。在接下来的半个小时内，每个人都按顺序依次与巴菲特合影，并且往往使用夸张的姿势（撕扯、抢夺他的钱包是最受欢迎的一个）。之后，在他离开之时，上演了一幕 77 岁版本的《艰难时光》（A Hard Day's Night），30 名学生尾随直至他坐进自己的金色卡迪拉克。活动结束之后，他带《财富》记者回到办公室，继续回答问题。

    当前的混乱局面与过去发生过的危机相比有何特点？

    哦，这很难说。每个人都可能会考虑很多变量。但是可以肯定的一点是，这一次危机中存在极端的杠杆效应，并且在某些方面存在极端的住房价格或产权收购价格。我们有 20 万亿美元的住房不动产，以及 11 万亿美元的抵押贷款，其中很多没什么问题，但是也有很多存在问题。在美国，2006 年有 3,300 亿美元的现金被用于抵押贷款再融资。这是非常巨大的一笔资金─我的意思是，现在我们有 1,500 亿美元的激励资金，但当时有 3,300 亿美元的激励资金。并且那只是来自优质抵押贷款的，不是来自次级抵押贷款的。因此，杠杆效应当时对经济产生了极大的激励作用。

    如果这算是个激励，那您认为政府 1,500 亿美元的激励计划能够奏效吗？

    哦，这让我们又多出了 1,500 亿美元。但这不是说我们以前就没有过激励。差不多同时的激励，还有杠杆收购（LBO）的繁荣，眼下我们称之为私人股权投资。滥用这一手段的情况不断出现─并且条款变得非常吓人，等等。我们现在要面对一个陷入很多此类问题的银行系统。我们的抵押贷款行业正在经历一个“去杠杆化”（deleveraging）的过程，而这将是一个痛苦的过程。

    从您描述的情况看，我们离走出低谷的路还很遥远。

    我想是这样的。我的意思是，每个人都说危机将会是短暂的、温和的，但事实似乎正好相反。你知道，去杠杆化本身的性质决定了它需要很长的时间，带来巨大的痛苦。并且其后果也会以不同的形式表现出来。迄今为止，我从未根据宏观预测作出过一分钱的投资决定，所以我认为人们不应该因为它出售股票。我也不认为人们应该因为它购买股票。

    您举的有关 OFHEO 的例子表明您对于监管的态度不是很乐观。

    金融已经变得太复杂了，相互依存度太高了。我曾在（《华盛顿邮报》董事长）唐•格雷厄姆（Don Graham）的饭局上与艾伦•格林斯潘争论过这一点。他会说，你通过所有这些票据在全球散播风险，而现在你并没有将其全部集中在自己的银行中。但是，你所做的就是你已经将不同机构的清偿能力如此密切地联系在一起，达到了一种任何人可能都不曾预料到的程度。评估工作非常困难。如果贝尔斯登没有从事衍生品交易，我想美联储不会被迫做它现在所做的事情。

    银行都在不断考察自己的投资，但却不知道自己投资了些什么。你觉得这奇怪吗？

    我阅读过几只住房抵押担保证券的募集说明书─这些证券以抵押贷款、数以千计的抵押贷款作为担保。这些抵押贷款被划分成大约 30 个系列。你拿出其中一个低档次系列，共拿出 50 个这样的类似系列，创设一个债权抵押证券（CDO）。现在，如果要理解这只 CDO，你需要阅读 50 乘以 300 页，即 15,000 页的募集说明书。如果你拿出这只 CDO 中的一个低档次系列，共拿出 50 个，你就创设了一个 CDO 的平方，你现在要阅读 750,000 页，方才能理解一只证券。我认为这不可能。在你开始购买其他票据的系列时，没有人知道他们究竟在干什么。太荒唐了！当然，你购买了一只抵押贷款担保证券的一个低档次系列，共购买了 100 个这样的系列，你认为自己分散了风险。见鬼，它们全都面临相同的东西。我是说，它们所处之地可能有所不同，有的在加利福尼亚，有的在内布拉斯加，但是人们说它们是一种非相关风险，因此你可以买进这只 CDO，并称其中最高档次的 50% 为超级优质，这样的观念完全是无稽之谈─这根本不是什么超级优质证券。它就是一批捆绑在一起的次级证券。而所有的次级证券都是相关联的。

    如果连大型金融机构似乎都不理解其投资组合的成分，投资者如何得知何时是安全的呢？

    他们无法知道。无法知道。事实上，他们必须试去阅读经营这些公司的高管的资质。但是，我认为，在任何大型的金融机构，首席执行官必须是首席风险官。在伯克希尔，我就是首席风险官。我可以走多远？我想我知道自己在这方面的限度。最糟糕的事情就是模型和电子表单。比如说所罗门兄弟（Salomon），他们拥有所有这样的模型，但是，你知道，结果他们倒闭了。

    现在我们应该对投资者说点什么？

    答案是，你并不想让投资者认为他们今天读到的东西对于自己的投资策略是很重要的。他们的投资策略应该考虑到以下两个因素：（a）即便你知道整体经济将要发生什么，你仍然未必知道股市将要发生什么；（b）他们无法挑选到比平均水平优秀的股票。股票是一种适合长期持有的投资品。你可能做错的事情只有两件：你可能购买到错误的股票，以及你可能在错误的时间买卖股票。事实是，你永远无需出售它们，基本上是这样。但是，他们可以购买美国产业中一组有代表性的股票，如果挑选一组有代表性的股票都做不好，试图挑选优秀个股当然更不会成功。其次，他们必须对贪婪保持警惕。你知道，我总是说，你应该在别人感到恐慌时变得贪婪，在别人贪婪时感到恐慌。但是，要做到这一点实属不易。当然，你不能在别人变得贪婪时变得贪婪，在别人感到恐慌时感到恐慌。至少，设法远离它。

    照您的法则，现在好像比较适合贪婪一点。人们感到相当恐慌。

    没错。他们正在走向那个方向。这正是股价下挫的原因。现在买股票比几年前更划算。比如说，三年前。

    但是，对于美国的长远前景，您仍然感到悲观吗？

    美国经济将会有好的表现。但是，它不会每年、每个星期或者每个月都表现很好。我的意思是，如果你不认为是这样，那就别买任何股票。你知道，我们的生产率每年都在提高。长期内，这是一个“正和游戏”（positive-sum game）。投资者被宰杀的唯一可能，是高昂的手续费或者试图要赛过大盘。

    译者：郑欢