5月30日，花样年控股公告称，因到期未偿还约1.49亿美元贷款，公司已于5月26日接获Flower SPV 4 Limited向开曼群岛大法院提呈的日期为5月24日的清盘呈请，并称公司将极力反对该呈请，在保持沟通的同时采取一切必要行动来保障自身的法律权利。“极力反对”的表述颇为强烈，而让人记忆犹新的是，去年10月8日，花样年创始人曾宝宝向全体员工发布《宝爷家书》，对公司遇到的流动性困难做出首度回应，并称花样年“绝不躺平”。

实际上，包括花样年在内的房企美元债的发债主体都为境外法人，而其在境外的实体资产却不多，而且其主要业务和资产都位于中国内地，由此引发债权人胜诉之后维护自身权益的跨境执法难题。目前国内的执法环境和行业氛围都是以保交房和减少涉案企业的社会震荡为第一诉求，因此境外债权人即使胜诉，生效的境外清盘裁决也未必能够得到境内法院的支持。不过，这样的裁决依然会对违约房企的市场声誉、品牌形象及资本市场活动造成较大的负面影响。这也是这些美元债债权人逼迫房企作出部分妥协进而试图降低自身损失的最大筹码。

5月30日花样年公告称，因为一笔1.49亿美元的债务而被申请清盘，截至目前这是因暴雷而被债权人申请清盘的第三家内房股企业。由于花样年在内地房企中本来就颇受关注，而作为美元债违约企业被境外债权人呈请清盘更具有代表性，在很大程度可为美元债违约房企未来解决债务违约问题提供一定的借鉴与参考，因此花样年被债务人呈请清盘事件相对而言就更加引发行业关注。

对行业和资本市场情况稍有了解的人都知道，内地民营企业很难拿到监管部门发放的出境上市“路条”，因此以内地主体赴港上市的H股从来基本上都是国企和央企的独有特权。民营企业只能绕道出境并搭建海外架构，将境内权益注入海外主体并以海外主体实现在境外上市，最典型的代表就是小红筹架构与VIE架构。

由于香港资本市场对于内地房地产行业与体制、政策环境的理解和接受程度更高，因此在多年以来房地产融资在A股受限的情况下，资金密集的行业特点和高周转模式之下以规模赢得发展条件与资源优化的房企，在发展冲动所带来的资金饥渴症逼迫之下就以八仙过海的方式涌向港交所，并运用各种融资工具和产品进行大量融资。而小红筹模式就成为内地民营房企赴港上市的典型模式，并形成了港股市场具有代表性的内房股板块。

由于境外资本市场融资更为市场化，因此各种针对不同风险偏好、基于不同风险定价和风控结构的融资产品也就十分丰富，而美元债作为发行条件更为灵活多样的融资工具，更是成为近年来内房股企业融资的代表性工具之一，用一句广告语来戏称就是“总有一款适合您”。不过，由于内房股基本上都以小红筹方式在港上市，因此美元债的发债主体基本都位于境外，这也就导致了一旦内房股发行的美元债发生违约，债权人的追责对象就只能是位于境外的美元债发行主体，并只能依照发债协议约定的仲裁或者诉讼地及其适用法律来解决双方纠纷和维权。

这些内房股美元债的发债主体为境外法人，但是其在境外的实体资产却不多，而且其主要业务和资产都位于中国内地，这也就自然引发了债权人胜诉之后维护自身权益的跨境执法难题。即使在有司法文书互认机制和执法互助协议的情况下，分属不同司法体系的境内外司法与执法机构，由于对事实认定标准与司法文书的执行力度差异，也会导致跨境判决或裁定在执行与履行中存在较大的不确定性风险，更不用说没有司法互助协议和司法文书互认机制的情况了。

按照发债协议中的相关约定，这些违约房企往往已经触发了被清盘的条件，因此无论是仲裁还是诉讼，在司法独立的环境之下基于违约事实和法理而被境外法院或仲裁机构裁定清盘则是大概率的事情。不过由于这些违约企业的有效资产和业务大都集中于国内，而目前国内的执法环境和行业氛围都是以保交房和减少涉案企业的社会震荡为第一诉求，因此生效的境外清盘裁决未必能够得到境内法院的支持。

如果债权人转而试图在境内发起诉讼，按照国内法律体系关于管辖权的规定则很容易就会被拒绝立案。另外，由于境外投资人对国内司法环境的不信任，即使发债协议中约定了仲裁条款，一般而言仲裁地和仲裁规则也会被约定在境外。也就是说，美元债债权人试图借助司法体系维权的努力，实际上对于跨境融资和运营的内房股企业而言不会有太大的实际作用。正因为如此，所以部分发生美元债违约的内房股企业才会在第一时间就选择了对美元债的“躺平”。

不过，美元债的债权人们也并非对此状况不够了解，这也是部分债权人诉诸本国政府而进行外交施压的真正原因之一。但是这些美元债债权人之所以在明知清盘呈请即使胜诉，生效的裁决也存在较大执行和履行难度的情况之下依然坚持呈请对花样年等违约房企予以清盘，只不过是为了以此来向违约企业施压，以促使其做出对自身有利的妥协而已。因为即使清盘申请通过而无法具体执行，这样的裁决也依然会对花样年等违约房企的市场声誉、品牌形象及资本市场活动造成较大的负面影响。这也是这些美元债债权人逼迫和促使违约的内房股企业作出部分妥协，进而试图降低自身损失的最大筹码。

不过，这些习惯了基于规则和法律思维而心存侥幸的美元债持有人，可能忘记了“只要我不觉得尴尬，尴尬的就是你”的残酷现实，也忘记了对外融资时以政府信用背书，而违约时却马上以市场原则破产清算与重整的“广国投”与“青海省投”的殷鉴了。前者并不久远，后者至今并未收尾完毕。

据说鱼的记忆只有七秒，这些前赴后继的投资者们在垂涎于内房股美元债的高息厚利时，不知到底是心存侥幸，还是自认为武艺超凡而能够成功刀口舔血与钩上吞饵？（财富中文网）

作者柏文喜为财富中文网专栏作家，IPG中国区首席经济学家

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编辑：刘兰香