1月3日，节后第一个交易日，A股低开高走，实现大逆转。节前不久，中央经济工作会议于12月15日至16日在北京举行。作为判断当下经济形势和定调第二年宏观经济政策最权威的风向标，这次会议吸引了国内外的广泛关注，其对资本市场的影响也在逐渐显现。

那么这次会议释放出了哪些重磅信号？投资者可从中抓住哪些机遇？牛市号角是否已吹响？12月23日，我们在“财富相对论”播客节目中与经济学家、增量研究院院长张奥平就这些问题进行了深度对话。以下为对话内容摘要，有删改。

1月份面临疫情带来的两大冲击

《财富》（中文版）：这次中央经济工作会议将稳增长放在首位，同时我们也看到在疫情方面，各地正在或马上要面临高峰。参考其他亚洲国家的经验，离疫情彻底翻篇要2-3个月。这么看来，可能要到二三月份才会用来落实稳增长的政策？

张奥平：这次中央经济工作会议重提了12月份政治局会议所讲到的“三稳”，即稳增长、稳就业和稳物价。其实稳增长和稳就业可以归类为一个事情，因为有增长才能保证就业，这也是宏观政策的一个主要目标。另一大目标是维持通胀水平，也就是商品价格维持稳定。这次把稳增长放到了第一位，也就能够看出当前我们经济社会发展当中最大的困难点到底在哪里，这是第一。

第二，2022年4月份开始，受到一轮疫情冲击，当时整个经济也陷入了一个停摆期。决策层也推出了一揽子的稳经济增长措施，后续又在加码新的政策。所以其实这些措施和政策是在持续发力的。在当下我们可以看到有很多政策从根本上来说是使不上劲，为什么说使不上劲了呢？因为经济的复苏发展，尤其是经济内生性的修复，包括居民消费以及民营企业投资发展，这种内生性的复苏一定是来源于人的流量。人的流量是经济内生性复苏的一个先行指标，也是一个先决条件。如果说人的流量没有实现恢复，那么很多政策在落实的时候就像打到海绵上一样，打不上劲。

1月份我们要经历春节，有很多在城市就业的年轻人群已经两三年没有回过家了，这次这种“刚性限制”已经打破了，他们好不容易回趟家，是不是在家里多待几天？所以1月份我们整体面临着疫情所带来的两大冲击，第一是感染高峰，第二是整个劳动力市场的供给短缺。这也就意味着一二月份政策的执行很可能打在了一个像海绵似的物体上，很难实现发力，一二月份我们的经济也依然会受到较大的冲击。只有到人的流量恢复了，这些政策才能够不断落地。考虑到3月初我们要召开两会，有新一年的政府工作报告，政府工作报告要定具体的经济增速目标，例如2022年我们定的是5.5%，2023年既然经济活动逐步放开了，我们定的目标稍微高一点还是保守一点，所代表的政策发力的力度是完全不同的，所以两会开完之后，我们其实就真正可以放开手来提振经济，各类社会市场主体也能撸起袖子加油干。

《财富》（中文版）：确实，这个时间线还是合乎逻辑的。回到经济基本面来看，2022年11月经济数据应该说比较差，这是一个“数据底”吗，或者说经济基本面还会更差吗？

张奥平：这个问题很重要，因为确实11月份的数据是2022年的次低点，包括非常重要的一个先行指标PMI 11月份是48%（最新数据显示12月份是47%）。只有PMI逐步地到荣枯线以上，我们的经济才能实现复苏，而当前来看，1月份大概率还是难以回到50%的荣枯线之上的。另外还有社融数据，我们可以看到当前整个市场的货币存量是不缺的，M2增速不低，但是整个市场主体内生性复苏的两大指标没有实现自我修复。什么叫市场内生性复苏的指标？主要是社融的两大指标，一个是居民的中长期贷款，一个是企业的中长期贷款。为什么是中长期而不是短期？做一个很简单的比喻，好比说我现在渴了，可以喝口水润嗓子，但这没办法使身体更健康，我得长期保持每天喝6瓶水，长期喝水才能使身体更健康，也就是市场主体长期融资“喝水”，才能使经济真正复苏发展。企业贷了长期的款才会投项目，贷了短期的款是为了还负债。所以社融的两个重要指标什么时候能够实现修复，也就代表着我们的经济将逐步实现复苏了。

这两三年受到疫情波动冲击，很多市场的活动受阻，我们首先损失的是利润表，简单来讲就是我们的收入和利润没了，之后我们的资产负债表衰退越来越严重。所以当下第一步要修复的依然是资产负债表，就是大家赚到了钱，但赚到钱也未必敢花钱，这个是关键。赚了钱第一步想的是什么？先还债，先把资产负债表打平，只有等利润表也恢复了，大家才敢花钱。虽然经济活动已经放开了，但“疫情后遗症”还是存在的，那么短期来看，至少在3月份之前，可能经济数据都不会太好看，大概率在12月到1月这两个月之间会是经济数据相对的低点。

扩内需不止促消费，也要靠投资

《财富》（中文版）：你刚刚提到修复资产负债表，包括个人和企业的中长期贷款，其实这两块都是跟一个领域密切相关的，就是房地产。在中央经济工作会议公报出来的前一晚，刘鹤副总理表态说房地产是国民经济支柱产业，正考虑新的举措改善行业资产负债状况。中央经济工作会议上也表示要支持改善性住房需求，以及化解优质头部房企风险等。这是否意味着接下来房价又会经历一轮大幅上涨？

张奥平：2022年以来全国房地产开发投资额的负增长的幅度在一直拉大，包括决策层一直在维持房住不炒的总基调，所以在这样的环境之下，整个房地产市场和过去的发展模式真的是应该说再见了。这其实就会影响市场价格，因为任何市场都是如此，一旦市场的需求和供给的方式出现了变化，价格也一定不会按照过去的价格走势。那么房地产未来怎么发展？要向新的发展模式平稳过渡，这也是这次中央经济工作会议的一个表述。

什么是新的发展模式？这次会议对于房地产的描述内容还是比较多的，和7月28号的政治局会议表述相比还是有边际上的变化。年中728政治局会议所讲的是保交楼、稳民生，现在是保交楼、保民生、保稳定。保稳定这个词就很重要——保什么的稳定？要保市场稳，而要保市场稳，就得保市场主体稳，市场主体就是这些房企，所以这次会议讲到要有效防范化解优质头部房企的风险，改善资产负债情况，同时要坚决依法打击违法犯罪行为，之后还讲要因城施策，支持刚性和改善性住房需求。所以整体来看，决策层已经从保交楼、保民生进一步走到了稳供给端，也就是稳房企这一部分，因为房企是房地产市场的供给方。

供给侧已经在发力了，现在还差需求侧。需求侧也不是没发力，2022年以来各个地方因城施策实行一系列举措，都在稳需求侧，2022年上半年需求侧的房地产政策的发力还是会出现的，因为决策层也清楚房地产是支柱产业，会想办法去稳住。所以我们测算大概在二季度末全国房地产开发投资同比增速的负增长应该会打平，能不能转正不好说，但基本上不会出现大幅度的负增长。那么房价是否会出现一轮大的上涨？目前来看难度非常大，因为我们虽然说要稳住房地产市场，但和过去中国经济的发展规律是不同的，过往经济一旦出现较大的衰退压力的时候，我们是需要靠房地产市场来稳增长，基建投资来配合，而现在变成了房地产投资得想办法稳住，消费复苏会稍微快一些，房地产投资会比消费稍微慢一些，基建投资依然要发力，但是因为2022年基数已经很高了，2023年基建就不会像消费复苏的弹性这么大。

《财富》（中文版）：也就是说房地产供给端会相对稳一点，但需求端很难快速上行，还需要很多政策来推动或者刺激。刚刚提到消费，这是中央经济工作会议非常强调的一个点，也是扩内需一个重要的点。但如果说未来一年收入不涨，大家没钱消费，怎么扩大内需？所谓扩内需是不是还会走到靠基建和房地产的老路上？

张奥平：其实市场有一个很大的误区，一看到扩大内需就以为只有消费。老百姓的理解就是扩大内需如果不让我们消费，叫什么扩内需呢？其实不是这样的，因为需求侧来测算经济三驾马车，有两驾是内需，一驾是外需，外需就是出口，内需就是另外两项——消费和投资，而基建和房地产其实代表了投资的两个重要项目。

先厘清定义后，再来看怎么扩大内需？还是有一些明确的政策信号的。这次中央经济工作会议我们可以简单归给它归结为565，5是5大政策部署，6是6个统筹。5大政策分别是积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力，产业政策要发展和安全并举，科技政策要聚焦加强，以及社会政策要兜牢民生底线。6大统筹也是我们当前经济社会发展的六大“矛盾”，统筹就是要避免单打一，避免合成谬误，也是在这里提到了扩大内需，所以扩大内需不是单打一的事，虽然当前来看内需是排在第一位的，尤其在经济复苏的层面上来看，内需首当其冲毫无疑问，但是包含在6大统筹里。第三个5是什么？就是5大主要经济工作，第一大经济工作就是要着力扩大国内需求，首先讲消费，重点提到了住房改善、新能源汽车和养老服务这三个，那么我们可以期待的是围绕这三个方向，两会政府工作报告会有哪些细化的政策措施落地。

内需不止有消费，还有投资，那么投资干什么？投资就是要通过政府投资和政策激励有效带动全社会的投资。所以我们认为接下来政府和民间的PPP项目可能又会有新的发力。另外很有意思的是，在5大经济工作的第一个，着力扩大国内需求的部分提到了要继续发挥出口对经济的支撑作用，所以其实出口也不能单独摘出去看，更优质的进口对于我们扩大内需也是一个很好的促进作用，它是相辅相成的，所以这一部分讲要积极扩大先进技术、重要设备、能源资源等产品的进口。

整体来说，围绕扩大国内需求，这次中央经济工作会议所讲到的围绕消费、投资、出口的政策方向和基调非常清晰。具体来看扩大内需还会有哪些？大家可以重点看下中共中央、国务院最近印发的《扩大内需战略规划纲要(2022-2035年)》，这份文件讲得比较细，一定得按顺序看，越往前放的越重要，大家可以看看自己身处的行业或者自己要投资的行业排在顺序的第几位，能够预测到一些明年的政策力度。

平台经济是“科技型房地产”，进入常态化监管

《财富》（中文版）：奥平老师给我们做了一个很好的概念的普及，我们可以看到扩内需其实是一项系统工程，还需要很多有力度的政策来推动并改变市场预期。说到市场预期，其实大家会比较关心的一个点是民营企业。这次会议提出“鼓励支持民营经济和民营企业发展壮大”。但我注意到近期高层提出“中国特色估值体系”，似乎更多是支持国企和央企做大市值，怎么去理解这两者的关系？

张奥平：这次中央经济工作会议，包括12月6号的政治局会议，其实都提到了要大力提振市场信心，在如此重要会议当中出现这个提法是非常罕见的。刚刚我们所讲到的565当中第三个5，也就是5大经济工作方面的第三个点，讲的就是要切实落实“两个毫不动摇”，要从制度和法律上把对国企民企平等对待的要求落下来，这对于市场的信心的提振还是很重要的，其实也就意味着两个毫不动摇，要一视同仁，要支持民营经济发展壮大，这个是没有任何可以“商讨”的余地的。各个部门和各个地方在具体的执政的时候，那就需要理清政商关系，怎么去支持民营企业？怎么去支持企业家精神？这都很重要。

至于中国特色的估值体系，有很多券商研报解读为国企、央企，尤其是国有的银行股市盈率太低，估值太低，就应该提振国企的市盈率，提升国企的估值。很多企业可能总会觉得一提到两个毫不动摇的一方，支持一方好像就对另一方动摇了，但我们还是要梳理清楚这些政策的表述，才能够看得更加清晰。这次中央经济工作会议所讲到的促进民营经济发展壮大，其实是在20大报告中首次提出来的，其实20大报告新增了“支持民营经济发展壮大”这个点，还新增了“支持中小微企业发展”等。所以5个工作怎么做？首先要从改善社会心理预期、提振发展经济入手。大家还是要提起信心来，当下也不用过多地焦虑或者说心里预期不稳，因为如果这样的话，我们最终又是追着经济周期曲线跑，增长红利我们也拿不到。

《财富》（中文版）：客观来说，这两年有一些创业公司或者是民营企业确实有一点“躺平”的心态。从你打交道的企业家群体来看，在新的政策环境下，他们的心态会不会有一些变化？

张奥平：是的，我们接触到的企业家的心态，其实是和疫情防控措施的波动完全成正相关的。因为我们知道企业主要分两大类，一个是toB端和toG端业务，一个是toC端业务。如果你没有线上的平台，完全做线下toC端的业务，只要疫情一来，接触式的商业生态基本上全被停住。B端业务就更费劲，因为很多业务环节都没有办法在线上完成，所以其实很多民营企业家真的在这一年时间下来确实预期和信心低迷，这也就是为什么我基本上一直在呼吁我们的政策的发力点、落脚点、着力点，要紧紧围绕市场主体的信心和预期。包括扩大内需，得先把市场主体激活，企业不激活，没有办法给员工发工资，不给员工发工资，对员工的利润表就改善不了，员工利润表改善不了怎么消费？不消费，怎么扩大内需？所以它是一条线的问题。这就是我一直提到的对于市场主体的政策支持应该是我们一个期待点，最起码这次重要会议当中能够看到一些新的提法，我相信大家也一定也会有所期待。

《财富》（中文版）：对，2023年确实是关键的一个年头。刚刚谈到民营企业，其实互联网平台是民营企业中非常重要的一个组成部分。对平台企业，这次会议不再提过去两年的“严控监管”、“反垄断”、“无序扩张”，而是要“引领发展”、“创造就业”、“大显身手”。我们又如何解读这一政策的反转？

张奥平：这次会议对于平台经济的提法，其实是围绕着主要经济工作任务的总基调，大力提振市场信心，从改善社会心理预期，提振发展信心入手。所以五大经济工作当中，把平台经济放到了第二个加快建设现代化产业体系当中了。这部分讲的要大力发展数字经济，提升常态化监管水平，支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手，这也是实事求是讲到了平台经济的关键作用。我过去一直把平台经济比作“科技型房地产”，因为其实平台经济所贡献的就业，尤其是对高等院校毕业生的就业支持和贡献是非常大的，这是第一。第二如果没有平台经济，当前中国的数字经济怎么可能发展起来？第三就是说让平台经济引领发展，在国际竞争中大显身手，我们可以看到互联网企业很多的创新就是引领国际的，比如微信支付、抖音海外版TikTok等。

所以平台经济过去几年的问题不是说反垄断是错的，不是说防止资本无序扩张是错的，如果把反垄断和防止资本无序扩张理解成是错的话，这样又是出现了一个政策的反扭，未来再扭回来大家又会不理解。那么什么是错的呢？防止资本无序扩张，不是防止资本有序扩张，这一点大家要看清楚。我们看到过去平台经济对于社会的贡献，但是另一端我们也要看到平台经济造成了年轻人工作的内卷，以及靠着大量的流量和资本无限制地进入到各个产业和行业当中，包括形成了垄断之后强制商家二选一等，如果这些问题不制止，早晚会把各种压力传达给作为市场最终端的消费者，所以决策层反垄断和防止资本无序扩张，这些政策的意图都是正确的，只不过在执行层面，包括在市场主体的预期层面，出现了很大的问题，所以我们如何做好平衡，也就是我们如何做好统筹，不能单打一，这也是在考验各个部门各个地方相关领导的执政能力。在这样的环境之下，首先我们要清楚，对于平台经济专项整改之后要实施常态化的监管，常态化监管阶段我们要怎么样？要支持平台经济引领发展、创造就业、在国际中大显身手，所以过去的一些问题基本上该整顿的都整顿完了，下一步得推着你接着往前干，这个是未来的一个趋势。

二季度中国经济或能回到内生性复苏

《财富》（中文版）：对，大的方向应该还是相对明确了，包括备受打压的中概股接下来也不太可能再像之前那样持续下跌了。谈到资本市场，还有一个热点，新能源汽车，这次会议提出要大力发展新能源汽车，但其实国内新能源汽车的渗透率已经在36%左右，还能把它当作一个新兴行业看吗？未来哪些车企有可能胜出？

张奥平：如果我们从新兴行业的传统概念来说，我认为新能源汽车早已不是新兴行业。不少家庭都有了新能源汽车，这怎么能叫新？但是如果我们从相对不那么传统的定义来说，我认为各个行业都有机会成为新兴行业。就是说如果你能够嫁接这个时代最先进的技术或者说当前最高效的商业模式，为消费者提供更好的产品或服务，都可以给它定义为新兴行业。所以资本市场很多传统概念上的这种夕阳产业，我们也能看到有好的公司，包括一些制造业传统的工业企业也能实现资本价值的成长，无非就因为他们实现了数字化转型，实现了低碳绿色化转型，或者嫁接了一些新的技术方向，实现了新一轮的发展。所以新能源汽车这个行业还是有很大的机会的，因为毕竟我们可以看到5G的应用，包括很多人工智能、大数据、云计算以及无人驾驶等一些技术应用还没有完全落实在新能源汽车的应用层面。可以给它定义为“新型汽车”，这个产品不要用新能源去定义，传统能源现在的技术也都用的不错，所以新能源怎么又能和这些新的技术实现更好的融合，我觉得机会更大。所以从这一点来看，一些像造车新势力可能会比传统车企的发展机遇更大，尤其是嫁接新技术的能力会强很多。

《财富》（中文版）：最后一个问题是关于全球经济的，主要还是美欧市场的情况，美国11月CPI增速继续超预期下行，有券商预测美联储或于2023年一季度停止加息；与此同时欧洲通胀压力仍居高不下，可能维持货币紧缩。这些因素对国内资本市场意味着什么？投资者应该如何掌握好自己的节奏？

张奥平：除了欧美，其实日本央行最近出的问题也不小。欧美从我们之前讲的“暴力”加息变成了小步慢走的加息缩表，但是它也是加息缩表，不是降息，而且通胀到底能不能下来？即便需求侧可能相对稳住，但是供给侧呢？全球供应链产业链的受阻，逆全球化的不断加深，还有全球的一些冲突和战争事件，都很难预测。

目前来看，我们确实看到了美国的通胀下到了7.1%的水平，接下来加息缩表可能是小步慢走，但是欧洲问题还不小，通胀达到了新高10%，所以欧洲央行2023年加息的压力还是很大的，包括日本也在紧缩，这些对于中国资本市场影响都是很大的，因为中国资本市场难以避免全球资本流动的影响。

2023年全球层面不确定因素依然比较多，与其过多关注外部不如聚焦国内经济，我们还可以相对看到一些确定性。我们自己的经济稳步发展，一定是对抗外部任何冲击的良药。对于国内资本市场，一个很大的确定性是从二季度开始，中国经济大概率能走回内生性复苏的状态。而且当前资本市场的点位也不高，未来十年难道还会一直在这个水平上？（财富中文网）