中国公司赴美上市之路再现隐患

    兰亭集势（LightInTheBox Holding Co.) 6月6日在纽约证交所（NYSE）上市，首日交易即跃升22%。美国中概股IPO断流已有时日，很多投资者希望这次IPO是一个信号，说明美国上市公司会计监管委员会（PCAOB）与中国监管机构签订的谅解备忘录可能已足以消除不确定性，让资金再次流入。

    但就在中概股投资似乎已然安全之时，现在又冒出了VIE问题。《纽约时报》记者内尔•戈写过一篇有意思的Dealbook专栏，谈到已故香港巨富龚如心。文章发现，从1995年开始，龚如心就在通过一个类似VIE的机构控制一家中资银行。后来，VIE及其所有人显然打算否认赋予龚如心控制权的合约，1997年龚如心提起诉讼。中国的司法流程有时耗时漫长，最终中国最高法院于去年10月做出了判决。这项判决是一大转折。最高法院判定合约安排无效，因为它的目的显然是要绕过中国对外资投资的限制，企图“用合法形式掩盖非法目的”。

    更加雪上加霜的，上海两位法官在《商法》杂志（China Business Law Journal）上发表的一篇文章称，中国国际经济贸易仲裁委员会上海分会仲裁的两个案例均认定VIE安排无效。

    如果我们是在美国，或者说龚如心案件审理的基础是美国法律，VIE从此将休矣。但在中国，不一定如此。我需要超出自己的专业领域来谈谈中国的法律。会计与法律往往相互交织。我对这方面并不是很了解，希望这方面的专家学者们，比如GW的唐纳德•克拉克能站出来澄清这个问题。

    中国采用大陆法系，而美国是基于普通法系。普通法系高度依赖判例：一类事件一旦有了判例，基本上就很难再做出不同的判决。普通法系的概念是，有违公共政策的合约无效。中国也有同样的概念，但在中国这是法规的一部分。这就是中国最高法院适用的法规。

    如果此案完全发生在美国，依据普通法，我不相信将来还会有哪个负责任的律师给出“VIE合约有效”这样的意见。但我相信在中国，律师们还会这么做。这是因为在中国的法律体系中，即便是最高法院的判决也不构成判例。法院会重复审理类似案子，判决却不尽相同。我相信将来律师们在给出法律意见时会加上很多附加说明，但也会放进一些SEC关注的关键词——“根据中国法律，这些安排是合法有效的”。即便从未有人成功执行过这些合约，即便每次法院或仲裁庭都认定这些合约无效，他们还是可以这样干。只要这些合约没有争议，他们这样做就没问题。

    这会让会计师、SEC和投资者们陷入麻烦。通过一些法律花招和伎俩，律师们可以说VIE合约是有效的。当然，在发生争议，需要法官来对此作出判决之前确实是如此。然后合约会变成无效，除非法官决定无视法律规定和其他判决，他的确有权这么干。这里头，会计师们的麻烦就来了。他们需要判断这家公司是否有可能拥有对VIE的控制权，并且必须出具意见书，意见书中的所有限定语都会被律师们用在法律意见书中。我严重怀疑审计师是否能得出“VIE合约有可能会执行”的结论。如果得不出这个结论，将导致VIE的分拆。

    我想不出哪家会计师事务所会采取这样的立场。如果这么干，他们会立即失去所有的VIE客户，这些客户将转向其他更加变通的会计师事务所。律师们承受同样的压力。VIE对于中国的法律和会计事务所们如此重要，它们无论如何也不能拆台。

    SEC也处在类似的困境中。长时间以来，他们早已知道VIE合约并不真的提供控制，但他们必须接受中国律师给出的“合约有效”意见。

    这给投资者带来了巨大的风险。在其他哪些领域，投资者还会遇到这样性质的所有权风险？

    VIE问题需要解决，而且需要中国来解决这个问题。中国公司走向国际市场的方式需要改变，抛开什么开曼群岛控股公司和VIE。中国需要加强防范敏感领域的外资控制，而不是简单禁止外资对这些领域的投资。我以前也写到过这一点。这些改革不轻松，但中国的企业家需要这样的改革。（财富中文网）