腾讯控股（港0700）

    腾讯凭借集聚6.7亿用户的QQ即时通信工具迅速发展成为中国最大的互联网综合服务提供商。截止今年一季度，QQ最高同时在线账户数为1.4亿, 中国最大网络社区QQ空间活跃账户数高达5亿，为腾讯的网络平台带来巨大的网络效应与影响力。公司2010年收入同比增长58%，增至196亿，其中网络游戏、QQ社区增值服务收入占比约48%和30%，其余为移动增值及网络广告收入。

    尽管此里程碑式的战略转型或因为引入外来竞争导致腾讯自有服务收入被分流的危险，但通过对平台准入的选择及管理，腾讯能够较大程度避免与自有服务的竞争，并能通过产业共赢基金参股于获得成功的合作伙伴，从而改善原来较为单一的收入结构。在互联网用户需求高度细化导致网络平台开放化的趋势下，我们认为腾讯平台能够凭借强大的网络凝聚力及流量吸引优秀合作伙伴。倘若转型成功，我们期待多元化的应用将引领腾讯平台突破现时收入组成及主流用户结构等方面的局限，进一步提高客户粘度，创造出更高的客户转移成本。根据晨星模型，腾讯港股内在价值为每股200港元，对应2011年市盈率约38倍。除非年内推出新网游获得巨大成功，目前估值可谓不算便宜。

    ——谭嘉萍

万科（深000002）

    近期来看，公司受益于均衡分散的项目布局和优秀的市场敏感度，上半年销售同比增长79%，增至656亿元，在去年销售规模领先的情况下增速仍大幅跑赢同行。晨星认为，房地产整合正在加速进行，像万科这类领先房地产商在越发艰难的行业环境下更能突显其判断力、资金实力及项目运作能力方面的优势。随着未来房地产市场宏观调控的深入，以及行业各方参与者运作趋于规范合理（如保障房建设、土地供应加大、招拍挂制度改革、户籍制度改革，等等），商品住宅市场将逐步回归居住本质，此时行业竞争将视乎开发商的可持续竞争优势。万科一方面在资金管理、项目投资方面保持稳健风格，另一方面在商业模式、技术应用方面积极创新。基于以上企业特质，我们相信万科在行业整合阶段表现将超越同行。公司近期业绩锁定度极高，2010年底预收账款及2011年前六月销售已经覆盖2010年结算收入的280%。由于项目去化率高且市场规模领先，万科资金压力较轻。目前公司估值处于历史低位，根据晨星模型，万科内在价值为每股11.5元。 ——谭嘉萍

中国平安（沪 601318）

    晨星认为，公司的竞争优势在于：1）多元化金融集团平台，提供包括保险、银行、证券投资、资产管理等一整套金融产品及服务，且集团以统一品牌在上述子业务均获得行业领先的市场份额，塑造了极强的品牌号召力及信誉度。2）“一个客户、一个账户、多个产品”的一站式金融服务理念，提供优秀的交叉销售机会及资源整合能力。集团拥有约5,100万零售客户及200万企业客户，过去七年年均增速分别超9%及19%。从后台运营设计到产品营销、客服等方面均以客户为中心。3）创新能力较强，从公司运营体制、保险产品及服务设计、销售渠道创新等方面均有引领行业的举措。得益于其交叉销售，以及在产品设计以及营销渠道的创新能力，公司在保险、银行及投资领域均显现较高的成长空间。面对银保渠道整顿、负利率下保险产品面临理财、信托产品的竞争及个险增员困难等压力，公司寿险保费增速明显放缓。但平安财险发展势头大好，在目前财险进入硬周期背景下，公司凭借新渠道财险销售的领先优势，有望实现收入利润双重高增长。目前中国平安估值处于历史低位，根据晨星模型，中国平安内在价值为每股66元。——谭嘉萍

工商银行（沪601398）

    截至2010年，公司在国内拥有16,227家机构网点，并在主要国际金融中心等地设立203家分支机构。晨星认为，工行规模效应显著，长期稳居个人及公司类业务存款及贷款市场首位，资产规模及网络覆盖领先同行。领先的规模有利于公司提升利润水平，实现业内较高的净资本收益率及较高的成本控制能力。另外，凭借庞大的客户群体、广泛的网络布局以及深入民心的品牌地位，公司长期以来能够以较低成本吸取大量公司和个人存款。公司存款占付息负债比重持续高于同行，因此能获得较低的付息负债成本率。尤其值得一提的是，银行的个人业务具有初始投入高、规模效应显著、品牌依赖及客户粘性高的特征，晨星认为工行在这方面具备得天独厚的优势。

    不过，目前高通胀背景下凸显了利率与汇率管制下中国金融体制的先天缺陷，具体表现为银行贷款及存款双重表外化（即国有行大量廉价存款被分流至股份制银行发行的理财产品或其他投资领域，贷款规模被压缩衍生更多表外资产）。目前，资金利率双轨制问题显现了中国金融改革刻不容缓，尽管改革进程或漫长反复。晨星相信，以工行强大的客户基础、网络规模，及较其他国有行灵敏的零售业务触觉，能够保障公司很不错的中长期发展前景。目前工商银行估值处于历史低位，根据晨星模型，工行内在价值为每股5.8元。

    ——谭嘉萍