财政部将推近年来最大力度化债措施，如何解读？

10月12日，国新办邀请财政部部长蓝佛安等召开新闻发布会。积极财政未来将如何加码？

一、 确保完成全年预算目标。蓝部长指出“在这里我可以负责任地告诉大家，中国财政有足够的韧劲，通过采取综合性措施，可以实现收支平衡，完成全年预算目标”。市场对完成全年预算目标的疑虑在于，以当前财政收入增长形势推测，全年一般公共预算收入将比年初预算少近1.3万亿。要实现收支平衡、完成一般公共预算目标，有两条路径：一是，从预算稳定调节基金、政府性基金预算、国有资本经营预算调入资金。这三点财政部本次都有提及，其中明确的就是地方政府结存限额的4000亿，发行后再从政府性基金预算全部或部分调入一般公共预算。二是，扩大赤字规模。2023年末，国债余额距离限额还有8300亿结存、地方一般债余额距离限额还有6800亿结存、地方专项债余额距离限额还有7500亿结存。在不调整预算赤字的情况下，再动用国债或地方一般债共8000-9000亿结存，即可实现目标。这是仅考虑实现硬性一般公共预算目标，今年财政收支更大的缺口在于政府性基金预算。按照当前增速外推，全年政府性基金收入缺口为近1.5万亿。结合“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”来看，后续全国人大调整预算或为大概率事件，增发国债规模可能在1.5-2.5万亿范围（政府性基金收入缺口1.5万亿+或不动用上述往年结存8000-9000亿）。

二、加力支持地方化解政府债务风险。这是本次发布会最大的亮点所在。第一，年内已安排的“特殊再融资债”仍有近3000亿元发行空间。据新闻发布会介绍，2024年已安排用于化债的地方政府债资金达到1.2万亿，其中盘活限额的“特殊再融资债”规模在4000亿元左右。据企业预警通统计，截至10月12日，年内“特殊新增专项债”已发行规模约8210亿元，基本达到预定目标；“特殊再融资债”已发行规模约1133亿元，年内剩余待发行额度不足3000亿元。第二，为支持债务化解，地方政府债务限额将一次性调增。结合地方政府隐性债务存量和前期化债规模，我们预计，本次地方政府债务限额一次性调增的规模上限在10万亿元左右，低于2015-2018年的12.2万亿。因地方政府存量债务化解进程在2023年底过半，在2024年至2027年底需要化解的隐性债务余额预计在10-15万亿元。就下限而言，我们预计地方政府债务限额一次性调整规模不低于5万亿元。这主要是基于，2023年7月以来已安排的、用于化债的地方政府债务限额已经达到3.4万亿，财政部新闻发布会上“较大规模”、“近年来出台的支持化债力度最大”的表述暗含了相比此前的加力空间。第三，“以2023年为例，基层“三保”支出约占可用财力的五成左右，如果再加上其他的刚性支出，占可用财力的八成左右”，已占据地方较多精力。本次“大大减轻地方化债压力后，可以腾出更多的资源发展经济”。

三、 支持推动房地产市场止跌回稳。蓝部长指出“叠加运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具，支持推动房地产市场止跌回稳”。其中最重要的是：允许专项债券用于收购存量商品房作为各地的保障性住房。此前商品房收储的一大痛点在于项目成本收益难以平衡。9月24日央行宣布将3000亿元保障性住房再贷款政策中中国人民银行出资的比例，由原来的60%提高到100%，从而将商业银行提供资金的成本降低到等于再贷款利率1.75%，若再加上1.5%的息差，则项目成本约为3.25%。本次允许专项债提供资金后，考虑到1-8月地方专项债平均发行利率为2.4%，则可能将项目综合成本下拉到3%以内，与2%左右的租金回报率更加接近。商品房收储政策的可行性将得到提升，从而能够有力促进房价止跌回稳。当然，除了资金的价格，资金的规模也非常重要，我们估算房地产收储实现有效库存去化或需2万亿量级资金，这就需在地方专项债额度中统筹考虑。

四、 除却前述措施，财政部新闻发布会还有两项重要举措值得关注。一是，发行特别国债，支持国有大型商业银行补充核心一级资本。这属于财政与货币相结合的政策，其用意在于，增强国有大行的风险抵御能力，增强其信贷投放能力，也有助于充分发挥国有大行在地方政府债务化解中的重要作用。在商业银行净息差显著收窄的情况下，补充商业银行资本金也间接为货币政策进一步降息拓宽了空间。可兹参考的案例是，2020年以来我国累计安排5500亿元专项债额度用于中小银行资本补充；1998年我国曾发行2700亿特别国债，所筹集的资金拨补国有大行资本金。二是，加大对重点群体的支持保障力度。在市场关注的财政补贴促进消费方面，财政部着眼点还是在于困难群众、学生、老年人等重点群体，财政在促消费方面还有待迈出更大步伐。

地方政府财务隐患的问题很早就有了，地方政府干行政的多且冗杂，是一大问题，地方官员的商业素质和观念落后，干实事推进当地发展的人少。绿水青山就是金山银山，有多少地方政府意识到这句话的含金量的？现在时代的变化是个地方政府化解财政危机的好开端！天时地利有了，希望地方政府们能做到人和。

就房地产而言，有形之手终于下场，调整税费且以专项债收地收房，对推动行业复苏作用几何？

针对边际宽松并走到差不多有史以来最为宽松的市场准入管制，外加不断宽松并走向一边倒的支持性金融政策，上半年以来已陷入“躺平”状态的楼市在传统“金九银十“这一行业旺季已走完一半时，终于迎来了少数头部城市的结构性微微回暖。不过客观而言，过往的旨在推动行业复苏的系列政策，无论“三支箭”还是“组合拳”，显然都未能达成预期目标。这主要是因为在市场预期无法修复，行业信心无法恢复，且通缩实际上已然明显的情况下，加杠杆的金融政策显然难以奏效，这也是今天财政部针对房地产行业和楼市伸出有形之手的逻辑所在。

其实在大批民营房企暴雷、楼市去化困难日益严重、大量烂尾楼涌现的前年秋天，本人已多次呼吁政府应从行业整体考虑，发行特别国债或直接下场救楼市、救行业了。那个时候随着行业下行和去化日益困难，大量民营房企暴雷，行业流动性几近丧失，在债务螺旋之下，行业对于不断出台的利好政策自然失去了反应能力，市场功能很大程度上已实际丧失，以有形之手弥补市场缺陷，推动市场功能的恢复和行业自身修复，正是政策伦理的题中应有之义。而发行特别国债救市救企，或者政府直接出手，比如以国央企、平台公司入市干预，则是在行业进入休克状态前的理性选择。而这一点，却迟来了两年。

财政部今天祭出专项债大招，直接入市收房收地，新举措对房地产行业与楼市的意义自然不言而喻。房地产行业作为国民经济的支柱产业，其健康发展对于稳定经济增长、促进社会就业、改善居民居住条件等方面具有不可替代的作用。楼市下行和房地产行业衰退对于这两年宏观经济稳定、居民收入和就业、社会稳定的影响可谓刻骨铭心。在当前全球经济环境复杂多变、国内经济面临多重挑战的背景下，今天财政部副部长廖岷在国新办新闻发布会上透露了三项旨在促进房地产平稳发展的新举措，这些措施不仅为当前房地产市场注入了新的活力，更预示着未来房地产行业发展的新方向。对于迟来了两年的应有举措，谁痛谁知道。

本人十分愿意尝试从这三个方面入手，就这些直接而具体的财政措施对房地产行业与楼市可能产生的近期效果和深远影响作一简单评析。

一、允许专项债用于土地储备：增强土地供给调控能力

当前，我国部分城市存在闲置未开发土地较多的现象，这些土地资源的浪费不仅影响土地市场的有效供给，也制约了房地产市场健康发展。土地储备作为地方政府调控房地产市场的重要手段，其资金来源和运作效率直接影响到土地市场的稳定性和可持续性。允许专项债用于土地储备，意味着地方政府将有更多的资金来源用于土地整理和开发，从而加快闲置土地的盘活和利用。这一举措有望减少闲置土地数量，提高土地资源利用效率，进一步增强土地市场供给调控能力。通过专项债支持，地方政府可更加灵活地安排土地供应节奏和规模，有助于稳定市场预期，促进房地产市场平稳发展。展望未来，随着专项债在土地储备领域的深入应用，土地市场的供给结构将进一步优化，土地资源配置将更加合理。这不仅有助于盘活闲置土地和缓解部分城市土地供应紧张的局面，也有助于降低房地产市场的开发成本，为购房者提供更加多样化的选择，同时也有助于推动地方政府所重度依赖的土地财政的复苏，借以缓解地方政府日益严峻的财政增支减收压力。

二、支持收购存量房：加大保障性住房供给

当前，我国房地产市场面临着已建待售住房较多的情况，这些存量房的存在不仅占用了大量社会资源，也增加了房地产市场库存压力。随着城镇化进程的加快和人口结构变化，保障性住房需求日益增长，但供给相对不足的问题依然突出。支持收购存量房并加大保障性住房供给，是财政部新举措中的一项重要内容。这一举措不仅有助于消化市场库存，缓解房地产市场库存压力，也有助于满足中低收入群体的住房需求，促进社会公平和稳定。通过专项债收购存量商品房作为保障性住房房源，不仅可降低保障性住房建设成本，还可以缩短建设周期，提高供给效率。 展望未来，随着保障性住房供给的加大，我国住房保障体系将更加完善，中低收入群体的住房问题将得到更好的解决。同时，这一举措也将对房地产市场的整体格局产生深远影响，推动市场向更加健康、可持续的方向发展。

三、优化完善相关税收政策：明确和取消普通住宅和非普通住宅标准相衔接的增值税政策

当前，我国房地产市场的税收政策相对复杂，尤其是增值税政策方面，普通住宅和非普通住宅的划分标准及其对应的税收政策差异较大，给购房者和开发商带来了不小的困扰。这种复杂的税收政策不仅增加了交易成本，也影响了市场的透明度和公平性。明确和取消普通住宅和非普通住宅标准相衔接的增值税政策，是财政部新举措中的一项重要内容。这一举措有望简化税收政策，降低购房者和开发商的交易成本，提高市场的透明度和公平性。同时，通过优化税收政策，还可以更好地发挥税收在房地产市场调控中的作用，促进市场的平稳健康发展。展望未来，随着相关税收政策的不断优化和完善，我国房地产市场的税收政策将更加合理、透明和公平。这不仅有助于激发市场活力，推动房地产市场的健康发展，也有助于提升购房者和开发商的信心和预期。

总之，财政部此次推出的三项新举措对于促进房地产行业的平稳发展具有重要意义。通过允许专项债用于土地储备、支持收购存量房，加大保障性住房供给以及优化完善相关税收政策等措施的实施，有望解决当前房地产市场面临的一些问题和挑战，推动市场向更加健康、可持续的方向发展。同时，这些举措也将对购房者、开发商以及整个社会经济产生积极的影响和推动作用。

希望这迟来的政策尽快落地实施，而在这些政策的支持和引导下我国房地产行业走向复苏的同时，也将迎来异于过往的全新发展模式。

过去几十年，地方政府搞基建，搞开发，债务问题非常严重，过度开发问题也很严重。中央协助地方化债，绝对不是直接给钱，而是要增强地方政府的化债能力，盘活烂尾资产，用资产置换债务，增加流动性，堵住过度开发再次举债的口子。只有地方政府真正提高的经营能力和水平，形成了健康内循环，才能根本解决债务问题！

地方债的问题，在最近几年里明显激化了。其中最大的原因就是因为房地产市场萎缩，地方政府卖地收入减少，土地财政难以为继，这种情况下，很多地方政府债务越积越多。中央对地方债一直都在努力化解，不管是发放特殊再融资债券还是求助于其他金融机构，政策出了很多，今天财政部公布的这个政策也算是比较有力度的一个。地方也开始过上紧日子。只不过在之前很多建立大拆大建下积累的庞大地方债规模下，现有的化债措施效果到底如何还是很难讲，根本上解决这个问题更是难上加难。

❶地方政府隐性债务目前余额（存量）如此巨大，要用多少财政资金才能还本付息！其实可用于还债的资金量只是九牛一毛，因此它们不敢说“还债”，只敢说“化债”，实际上是债务到期时“借新还旧”拖着。甚至有些地方连利息也付不起，只能本息一起逾期、坏掉信用记录。
❷即使逐年降低债务存量的还款计划，它们也不敢公布，因为根本没信心可以做到。
❸那么不应该发生的债务增量呢！这些隐性债务的非法发生及其恶行膨胀，未见任何责任人被依法追究责任，因此可以预见还会继续新增。那么，逐年降低债务存量的还款计划，更不会成为趋势。

9月初我们的月报还是认为“不赌政策变化”，以“经济转型期”的模式来做投资应对，认为政策重复2022年疫情放开时的“一夜转变”概率不大。到9月底，画风突变，政策大放水，股票市场进入了狂飙模式。事实证明，政策变化依然是可以“一夜转变”的，“撞南墙回头”的政策决策逻辑依然有效。事实也再次证明，越是绝望情绪普遍蔓延之时，恰恰会是转机出现之时。

9月A股独领风骚，沪深300和中证500分别上涨20.97%和23.80%。恒生指数上涨了17.48%，标普500指数上涨了2.02%。19日美联储降息的靴子落地，全球央行终于可以大张旗鼓的进入降息周期。因为降息，因为中国刺激政策出台，9月南华商品指数止跌反转上涨了4.6%。其中黑色反弹最强，整月上涨8.75%，能化受原油价格拖累，涨幅只有1.49%。中美国债终于开始走势一致，两者收益率在9月都走了一个V字反转，显示降息预期落地之后，市场风险偏好正在增强。人民币离岸汇率是人民币资产价格较好的衡量器，7月见底以来，人民币汇率一直持续上涨，一度突破7大关，其与这波股市阶段性高点刚好吻合。

这波A股港股以及中概股狂飙行情初始于24日金融监管部门联合新闻发布会，并经26日提前召开关注经济问题的政治局会议而彻底引爆。金融货币政策，以及政治局会议的声明让市场看到了政策制定者迫切提振经济，要在四季度努力完成全年经济发展目标的态度。政策出台、价值投资者喊多，以及各路资金的支持，促成了9月最后几个交易日的股市狂欢。9月30日是国庆节前的最后一个工作日，这一天几乎所有的A股指数都涨到了接近涨停的位置。沪深300指数的单日涨幅和单周涨幅都是21世纪以来A股市场第三高的，前两名都出现在2008年的这一轮牛市中。但要说市场还会持续一路高歌猛进，我们也不敢轻易下定论。既然是政策市，是“水牛”，就要看政策是否能够持续，能否让表态变为行动，要看水是否放得足够多，能够彻底改变市场的预期，走出通缩螺旋的陷阱。

在这一波股票市场快速的拉涨过程中，我们的进行了多头加仓。因为我们认为这一轮A股上涨是政策强烈刺激意愿和股市极低估值共振的原因，政策的刺激意愿是比较明显的。我们不能因为担心万一政策不及预期或期间的波动而放弃这一轮可能的牛市上涨行情。牛市当中，重要的是仓位和速度。随着股票市场成交量迅速提升，波动率放大，各种套利策略收益也得到了急剧的放大。我们进行了一部分移仓，试图抓住波动放大过程中的机会。相对股票的大幅上涨，可转债的涨幅可谓是微乎其微的。主要的原因还是在于之前股价跌得太厉害，可转债的转股溢价率实在太高。正股暴涨仍带不动可转债的价格。信用债对于市场情绪的乐观反应更加的不敏感。地产股都涨疯了，地产债却几乎纹丝不动。若市场继续上扬，我们相信转债会有较大的机会。

未来的所有行动，都取决于政策如何的演化。这是一波政策牛，强烈的刺激预期激发了中国资本市场久违的“动物精神”。大家都蠢蠢欲动，又怕受伤。国庆第一周，市场给大家上了很好的一场风险警示课。但我们相信，若政策持续出台，并提升市场预期，获取收益的欲望会大大强于风险的担忧。久旱逢甘霖，“贪婪”的欲望已被激发。节前股市的暴涨，让7天国庆长假充满了乐观情绪。事实证明，股市的上涨是推动社会预期改善最好的药方。

我关心的是，因为货币政策操作导致债券收益极速下滑，以债基打底的固收类银行理财亏损严重，啥时财政能够支持银行理财止跌回升？

意思就是借新债换旧债是吧？