公司很大但投资价值有限

即使对于谨慎的投资者来说，听上去也很有吸引力：包括微软（Microsoft）、可口可乐（Coca-Cola）和思科（Cisco）在内的大市值全明星企业，他们的股价只相当于最高位的 40% 到 85%。这些公司不仅在行业中业绩最好，而且他们超一流的管理层也在不断地为股东创造回报，从而推动了整个市场。是的，近两年来这些公司受到挫折。但除此之外，你会发现目前是一个千载难逢的买入时机。人们说，通用电气（GE）和戴尔（Dell）最近在市场中带领股市上涨 13%，从而证明了他们的实力。而最好的消息是，你现在买进还不算晚。股价依然很便宜。赞成这一观点的人们说，现在正是购买一张打折车票登上这列豪华列车的好时机。

但是购买这些受人尊敬的成长股划算吗？或者他们只是选择了行动迟缓的巨型企业，而这些企业的超大规模意味着能够促使股价攀升的那种快速未来收益增长超出了他们的能力?要想搞清楚，我们仔细地审视了五家大市值公司──可口可乐、微软、思科以及戴尔和通用电气的财务数字。我们不知道这些公司将来能赚多少钱。但是我们能够预测他们必须赚多少钱才能为投资者带来满意的回报。

在 77 年间，标准普尔 500 家上市企业平均每年为投资者带来 10.4% 的资本回报。这是我们现在考虑购买思科或者可口可乐的股票时的一个合适的参照。为了达到 10.4% 这一目标，我们这些候选的技术公司必须在七年时间里（也就是到 2009 年）将股价提升一倍。由于通用电气和可口可乐派现，所以他们股价的上升那麽多就能实现目标。通用电气只需将股票价格每年大约提高 9%，即从现在的每股 27 美元上升至 2009 年的 48.23 美元，增长 80%。

但是到 2009 年，两个关键性因素将会发生重大变化，从而将大幅度地抬高未来收益增长的门槛。第一个因素是，由于日益增加的股票期权，这些公司将会有更多的流通股份。对于技术公司来说，这一门槛变得格外之高。根据 Frederic W. Cook & Co. 对股票期权转变为股票的比例的估计数值，《财富》计算出，在 7 年时间里，戴尔在市场上将有额外的 2.5 亿股股票，使其证券数额总量增加近 10％。对于微软和思科公司来说，这一数字则高出了 8%。股份数量的增加意味着这些技术公司的市值及收益与没有大量的期权时相比，必须要高出很多。

为了抵消未来的股权稀释的影响，仅微软一家就需要在七年时间内增加 500 亿美元的价值。或者微软也可以像几年前那样，用大部分的收益回购股份。那笔钱是微软用于发展业务的。为了容易说明问题，我们假设微软、戴尔和思科公司的流通股票都增加了 8% 到 10%。

第二个因素是，目前的市盈率要比历史同期的平均数高出很多，将来必然会下降。“市盈率通常都会从很高回落到平均水平，”沃顿商学院的杰里米•西格尔（Jeremy Siegel）说。在过去十年里，标准普尔 500 家上市企业的平均市盈率为 26 倍，比过去 77 年里的平均值 16 倍高出许多。因此可以预期市盈率将回落到历史上的平均值。但是大型公司的市盈率比平均值高出太多了。在过去十年里，思科的市盈率高出 500 家标准普尔上市企业平均市盈率一倍以上，可口可乐高出 32％。我们预测思科 2009 年的市盈率为 33 倍，可口可乐的市盈率为 21 倍。让人大为吃惊的是，通用电气的市盈率与 500 家标准普尔上市企业的平均市盈率相当。所以我们预测其在 2009 年的市盈率为 16 倍。但即使是这一估计也可能过于乐观。通用电气现在被认为主要是一家金融服务公司。因为金融服务行业的风险很大，业内人士认为该行业的市盈率应低于 500 家标准普尔上市企业平均市盈率。等着瞧吧，通用电气的市盈率会一直保持在低水平（目前为 16 倍）。而对于思科公司，高市盈率也只是一种乐观的估计。

回到每年 10.4% 回报率这一问题 ──要想战胜不断增加的稀释和市盈率下降──我们的竞争对手需要赚多少钱？数字非常惊人。戴尔的情况最困难。在上一个财政年度，它赚了不到 20 亿美元。到 2009 年，戴尔需要将利润提高至不低于 79 亿美元，即每年将利润提高 30%。要想评估这一目标的难度，考虑一下自 1998 年以来戴尔每年的收益仅增加 7% 这一事实。即使戴尔能够创造接近最高纪录的利润率，每年向投资者提供 10.4% 的回报率，在七年时间里戴尔仍需实现 1,180 亿美元的销售额。而这需要戴尔能够占有全球个人电脑超过 80% 的市场份额；而现在戴尔所占有的市场份额仅为 16%。

对于微软和思科公司来说，尽管门槛不像戴尔那麽高，但仍然是高不可攀：微软需要将利润每年提高 15%，而思科公司则需要提高 16%。考虑到这些公司在 90 年代的高成长，那些数字听起来似乎很合乎情理。但是自 1999 年以来，微软和思科公司的盈利就没有增加过。产生高于 15% 的利润增长将需要那些现在已经成熟的公司的利润和市场份额大幅度增加。明智的人会说，这不可能。

对于通用电气来说，要求低一些，每年仅需将利润提高 12%。但是综合在一起，通用电气的工业行业──喷气发动机、涡轮机、医疗系统──与宏观经济紧密相关。通用电气的市场份额在保持 5% 的情况下增长率能够达到 12% 吗？你尽可以这样设想，但事实上这却不大可能。可口可乐公司需要在增长率为大约 7% 的软饮料市场实现 16% 的增长率。这意味着到 2009 年其销售额达 570 亿美元，几乎是 2001 年销售额的叁倍。要想实现这一目标，可口可乐需要占领几乎整个全球的软饮料市场。没有问题，别忘了，这可是五家非常出色的大型公司。但是如果要你拿出大笔钱来投资他们？拜托，太吓人了。

译者：孙钰

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