华尔街会信任时代华纳吗？

迪克•帕森斯（Dick Parsons）不像是一个有信任问题的人。无论是在谈论爵士乐或是最新的有线技术，这位时代华纳集团（Time Warner）董事长兼首席执行官的身上都散发出一种无声的权威感。同行和竞争对手把他比作外交官。康卡斯特公司（Comcast）首席执行官布莱恩•罗伯茨（Brian Roberts）说: “他在任何事情上都表现得像个政治家。”人们还说他从不失信。他三年前上任，那时公司还叫美国在线－时代华纳（AOL Time Warner），正因商业史上最糟糕的一次合并而步履维艰。从那时起，帕森斯几乎做到了他说过要做的每一件事: 他把公司债务减少了近一半，稳定了美国在线的状况，了结了政府的两项调查，并将完成对有线电视公司 Adelphia 的大笔有线资产的收购。去年，公司营业额为 420 亿美元，盈利竟达 33 亿美元。

不过，帕森斯确有一个重大的信任问题。眼下，他还很难让投资者相信时代华纳（《财富》杂志的母公司）已经摆脱了麻烦、开始增长。他采取了一些举措，想让公司重见天日，可华尔街的反应却总是沉默。时代华纳的两项主要业务─有线和美国在线─在华尔街失宠，给它带来了不利影响。美国在线的拨号业务正在萎缩，它在建设免费门户网站，同雅虎（Yahoo）、MSN 展开竞争，力图大举占领在线广告市场。投资者对有线业务也感到忧虑。他们担心，来自电话公司、卫星运营商甚至是互联网的竞争，将导致毁灭性的价格大战。此外，公司自身也让投资者感到困惑。增长型投资者喜欢公司的有线业务和美国在线的前景，但又觉得它的出版、广播业务在拖后腿，因此他们更愿意把钱投给康卡斯特或雅虎这些纯玩家。另一方面，价值型投资人已经被有线和网络业务的风险所吓倒。尽管时代华纳拥有一些全球最好的娱乐资产，但信奉“内容为王”的投资者依然偏爱迪士尼（Disney）的股票。眼下，时代华纳的股价约为其 2005 年预计每股息税摊销及折旧前盈利（Ebitda）的 9 倍（华尔街喜欢用这个指标评估媒体公司），其他多元媒体公司的股价约为各自 2005 年预计 Ebitda 的 11 倍。总的说来，时代华纳的股价还是顽固地低于预期，每股 17 美元左右，和一年前基本没变。

纽约市 5 月的一个下午，风和日丽。时代华纳中心（Time Warner Center）第十层的食堂里熙熙攘攘。食堂有很多窗户，天花板非常高，你可以在这儿看到纽约最美的一些风景。这座中心是公司新盖的大楼，闪闪发光，俯瞰中央公园。食堂是大楼的主厅，本来是用作会议室的，但帕森斯决定把它当作一间气派的食堂。他回忆道: “我们说: ｀让我们与员工一起享用它吧。＇”（当然，帕森斯从他位于第 11 层的豪华办公室里，也能全天看到同样的美景。）用餐的时候，他得到了员工们的问候和微笑。无论是处理邮件的员工，还是 CNN 的明星主持人奥布莱恩（Soledad O'Brien），都停下来向他问好。

面对眼前满满一盘空心粉，57 岁的帕森斯没有表现出对股价过多的焦虑。他解释了为什么他比以往更坚信公司和股价正在步入正轨。在宣布 Adelphia 收购协议后的第一次采访中，帕森斯透露了他为时代华纳的未来制定的发展蓝图。他说，“显然，光注重股市，并不能管理好公司。但是，让股价上涨，确实是管理层最优先考虑的事情。”帕森斯称，公司可能要动用部分现金支付股息，或回购股票。这两步都可能会导致股价出现小幅回升。另外，他预计，有线部门将保持良好业绩，会在下半年给股价带来更大的升力。最令人感到意外的消息是: 帕森斯透露，如果美国在线在最后一搏中没能借助免费门户网站（包括搜索引擎和从前仅向美国在线订户提供的服务）抢到更多的网络广告，他将考虑剥离这个部门，让它成为一支独立的股票。他在谈到门户网站战略时说: “如果它管用，这项业务就会变得像我们的出版业务，像我们的电视业务，像我们的本地有线广告业务。”他脑子里并没有明确的时间表，只是说: “如果不管用，你对美国在线的看法就会有很大不同。你看待它的方式就变得像我看待有线公司那样。我们会提供进入平台的入口，但它要有现金去收购或是做别的交易。我们必须为股东找到价值最大化的办法。”

和其他媒体公司眼下所想的不同，帕森斯和他的副手杰夫•伯克斯（Jeff Bewkes）和唐•罗根（Don Logan）不会考虑将公司拆分。时代华纳仍将控制有线业务，即便美国在线今后被剥离，公司还会对它实施控股。直性子的罗根强调: “别人赶时髦，我们可不想。”他以前是时代公司（Time Inc.）的首席执行官，现任公司传播集团董事长。“看看维亚康母（Viacom）吧！它要一分为二。这到底是为什么？我不明白。你呢？”

相反，包括帕森斯、罗根和伯克斯（任娱乐集团董事长）在内的时代华纳高管都认为，这些部门在一起比分开要好。比如，美国在线可以帮助各部门更好地理解互联网; 电影公司又可以进入购买其产品的电视台，从中获益。反之，了解华纳兄弟公司（Warner Bros.）的电视剧《老友记》（Friends）重播的收费标准，有利于特纳广播公司（Turner Broadcasting）同其他制片公司讨价还价，购买它想要的电视剧作品。伯克斯说: “你可以从中获得有用的市场信息。它不可能让你多收 50% 的盈利，但能多挣几个百分点，就算获利非浅了。”

特纳广播公司将从时代华纳与康卡斯特的收购 Adelphia 有线资产交易中获益。它的电视台将增添 300 万左右有线电视观众。协议要求时代华纳创建一家自有股权的上市公司（时代华纳承担新公司 84% 的股份，新公司将自己负担债务，但它的营业收入、亏损或利润都将记入时代华纳的损益表）。这家新公司使时代华纳有线业务有了自己的运作空间，使它在收购其他的有线公司或是和某个无线运营商结成联盟的时候，不再让时代华纳的投资者感到困惑。

帕森斯认为，投资者会对有线业务的前景重新充满信心。他承认电话公司是个威胁，但又声称它们的互动电视时代还远没有到来。同时，时代华纳有线业务仍从电话公司那里抢夺客户。目前，公司基于升级光缆的有线数字电视服务的用户已经超过 50 万。帕森斯预计，年底，时代华纳的用户将超过 100 万。

投资者担心，时代华纳为 Adelphia 花费过大而债台高筑。但公司利用新公司的股票支付，因而实际只拿出了 110 亿美元现金（其中 90 亿用来购买 Adelphia 公司的资产，20 亿用于解除与康卡斯特原来的合资企业）。这不是个小数目。但帕森斯说，时代华纳有足够的现金买下 Adelphia，改造业务，并且还在考虑回购股票或分红（主要原因是，由于公司最近相当成功地将营业利润转化为现金流，去年公司宣布拥有 33 亿美元的自由现金）。新公司的成立，还使那些反感有线业务的人对时代华纳股票有了更大的兴趣。著名卖空专家、基尼克斯联合基金（Kynikos Associates）的创办人吉姆•查诺斯（Jim Chanos）说: “要玩媒体股，就得做内容多头，发行空头。就时代华纳来说，我要等到它剥离有线，然后做母公司的多头，再做有线公司一定数量的空头，抵消有线的风险。”查诺斯尚未购入时代华纳股票。

美国在线首席执行官乔恩•米勒（Jon Miller）正站在他位于弗吉尼亚州杜勒斯市办公室 [从前是李文（Jerry Levin）的寓所] 的阳台上，向我指点着公司的建筑。他指给我看美国在线著序员的工作大楼以及喧闹的托儿所。这些表明，今日的美国在线依旧庞大。“现在还有人找我问: ｀你们能赚钱吗？＇”米勒摇着头说。去年，美国在线的营业利润是 9.34 亿美元，为时代华纳贡献了 10 亿美元的现金流。

米勒的任务是在美国在线用户减少的情况下保持现金流量。他的计划很简单: 发展门户网站，向客户提供免费搜索、音乐、美国在线的大量高级内容以及在网页上登陆使用的电子邮件，这一切都是为了吸引在线广告商。

今年晚些时候，公司将发布 AOL.com 网站的测试版。它看上去还不错: 一本美国在线的传统，便于浏览，带有一些对用户友好的功能，比如浏览器的自动下拉地址可以显示用户访问过的网站的图标（而不仅仅是网址）。网站几乎所有内容都是免费的，包括新闻和信息，甚至还有大受欢迎的网上演唱会这样的好东西。

可人们还是会觉得美国在线的战略有点老套。实际上，它似乎在把自己变成另一家更成功、更受好评的公司的样子。那家公司就是雅虎。美国在线同有线公司合作、留住客户的庞大计划，很像雅虎与电信公司 SBC 或 Verizon 的结盟。[与美国在线达成过协议的唯一公司，是它的姐妹企业时代华纳有线公司（Time Warner Cable）。] 它争夺现行广告业最热门的领域─在线广告用户─的计划，同雅虎也很相似。这难道不是它几年前就该走的路吗？

米勒坚称，在 2002 年夏天来到美国在线的时候，公司要走哪条路还不是十分明朗。一位受人尊重的硅谷经理人曾建议他完全专注于订户业务。那时的美国在线与广告商之间也没有信任可言。从前，它很难和别人合作，甚至不愿接受用网页标准语言 HTML 写成的广告。米勒说: “要是我一开始就能说: ｀让我们把宝全押在广告上，其他的一概不管＇，那我想今天你也不会在这儿和我谈了。”

而广告商正渴望找到 MSN 和雅虎外的其他选择，它们似乎愿意原谅美国在线从前的过失。今年第一季度，公司的广告营业额达到了 3.11 亿美元，比去年同期增加了 45%。Avenue A/Razorfish 的负责媒体的副总裁杰夫•兰克托特（Jeff Lanctot）说: “我认为，广告行业正期待美国在线的反弹。”Avenue A/Razorfish 的业务是为一些大客户购买在线广告。这对时代华纳的股东来说是件好事。如今，投资者对美国在线的评价，很像对 EarthLink 或 United Online 这样的公司的评价，这两家公司的业务是提供互联网接入服务，比美国在线小得多。大多数分析师认为，以时代华纳目前的交易价格，美国在线的价值似乎只有 80 亿美元。也就是说，在公司的股价中，美国在线只占到 2 美元。但看过美国在线的广告盈利，投资者或许愿意给它乘上个更高的倍数，当然到不了雅虎的 30 倍 Ebitda，但可能会接近 20 倍。果真如此，美国在线的价值可能接近 180 亿，那么在公司每股价格中就可以占到 2.2 美元。

尽管面临重大挑战，米勒仍说自己没有感到太多的压力。“帕森斯很明确: 按你说的做就行。能说到做到，你就了不起！”如果说迪克•帕森斯也会受人批评，那是因为他对时代华纳并没有一个宏大的愿景。他是有些故意这么做的。毕竟，他的前任对美国在线和时代华纳的结合曾有过很多愿景[你或许记得，史蒂文•凯斯（Steve Case）和李文曾承诺将公司搞成全球最有价值的公司]，结果一个也没实现。在和帕森斯共进午餐时，我问他有什么远大计划。他说: “和你今天看到的没有太大不同。”他说话时就像在念讲稿: “我们立志成为全球最优秀的多元媒体公司，制作并包装最好的内容，通过最多的渠道提供给最多的用户。” “但是，”他又以坦白的口气说，“我们不会成为外人难以理解的新奇东西。”

对他的思路，没有人会提出异议。四方集团（Quadrangle Group）的媒体投资人斯蒂文•拉特纳（Steven Rattner）说: “我觉得时代华纳永远也不缺少令人兴奋的东西。目前，他们最需要的并不是这些东西。他们需要一位平稳的舵手。他们似乎有了这样的人。”拉特纳手里并没有时代华纳的股票。要理解帕森斯的世界观，就不能忘了他三年前继任时所面临的形势。当时的时代华纳一团糟，但除了帕森斯和他圈子里的人，很少有人能认清形势有多么严峻。当时时代华纳的股价在 8 美元左右，信用机构准备调低它的债务评级，证交会（SEC）开始了对美国在线会计违规的调查，而帕森斯还要了结时代华纳与康卡斯特的一段麻烦。由于嫌估价低，康卡斯特不愿把它在双方合资企业的股份转给时代华纳。一位不愿透露姓名的高管向我回忆，2002 年夏，帕森斯曾给他打电话说: “这家公司快抛锚了。”这位经理人对我说: “这是我唯一一次看到迪克抱怨。”

帕森斯说服康卡斯特接受了现金、时代华纳股票、有线部门股份相结合的收购方式。2002 年 8 月，两家公司宣布重建伙伴关系。康卡斯特的布赖恩•罗伯茨说，“我想，迪克是带领时代华纳渡过困难时期的完美人选。时代华纳需要一位成熟而有信誉的领袖，在迪克帕森斯身上正体现了这两点。”

稳重不偏执，也是帕森斯在商界发迹的方式。他不是泰德•特纳（Ted Turner）或鲁伯特•默多克（Rupert Murdoch）那样的创业者，缺乏公司创始人的那种热情。多年来，他一直担任尼尔森•洛克菲勒（Nelson Rockefeller）的律师，1988 年当上了 Dime Bancorp 公司的总裁。在此期间，他加入了时代华纳的董事会。1994 年，李文请他担任公司总裁。

与前一代媒体大亨不同，帕森斯并没有把精力全部耗费在工作和企业中，至少他是刻意摆出这样的形象。他是个狂热的爵士乐迷，声称很少听流行乐。他的阅读口味很杂。他说最近刚读完描写纽约市历史的《世界中心之海岛》（Island at the Center of the World）和小说《追风筝的人》（Kite Runner）。现在，他正看两部非小说作品: 《完全博弈理论》（The Complete Game Theory）和《迪士尼纷争》（Disney War）。他说，“《迪士尼纷争》已经读完了一半，觉得很沉闷，无法让他细读下去。”

要说帕森斯的职业热情专注于哪个领域，答案竟然是人力资源。特纳公司的主管菲尔•肯特（Phil Kent）说: “我和帕森斯最长时间的会面，是每年一度的人力资源会议。”这似乎不是一位首席执行官利用时间的最佳方式，但实际上，这是一项非常重要的工作。各部门的协同效应难道不重要？但如果各部门不能融洽地合作，怎么能有协同效应呢？帕金斯做到了他的前任未能做到的事: 消除时代华纳部门间的隔阂。各部门的主管都说，现在公司鼓励他们携手合作。而他们的合作通常会给他们带来竞争优势。比如，特纳的肯特就可以有充分时间同时代华纳有线公司接触，从中了解视频点播（Video-on-demand）这些新产品的情况，进而调整业务。肯特的对手维亚康母公司就没有这样的渠道。

而这种和谐对投资者来说意味着什么呢？没有能把它计入股价公式的办法，但美林（Merrill Lynch）分析师杰西卡•雷夫•科恩（Jessica Reif Cohen，她预测公司股价可在 24 美元左右）认为，这种新合作精神可能推动公司发展出新业务，以前时代华纳在这方面从未有过出色表现。“我不能理解，以前，他们有美国在线，怎么就搞不出在线搜索？他们有华纳音乐公司（Warner Music）和美国在线，怎么做不出 iTunes [苹果公司（Apple）的在线音乐服务] 这样的东西？现在，他们有能力创造出得益于他们所有资产的新业务。”

至少，公司能够避免像李文决定让时代华纳和美国在线合并那样的糟糕主张。现在，公司的大事都需经过伯克斯和罗根的审查（这两人是最反对与美国在线合并的），他们都喜欢挑毛病。比如，罗根一开始就不喜欢竞购米高梅的主意。“我们要更多的电影干嘛？”他问。“后来我想法变了，觉得以当时我们谈的价格收购，会是一笔很好的交易。”但无论价格多少，时代华纳已不打算做这笔交易: 随着估价飙升，公司退出了。

帕森斯也许对股价并不感到失望，但伯克斯和罗根绝非如此。“唐和杰夫在公司里是负责大事的，但管理股票的事不需要他们搀和，”帕森斯以其特有的冷漠语气说。“我独自承担股票的风险，股票是在一个更广阔的市场上交易的。”

然而，投资者正在失去耐心。尽管帕森斯在时代华纳成绩斐然，但他的任期长短取决于他能否给股东带来好处。或许今天还有投资者对公司有位稳重的舵手感到满意，但如果近来的举措，如支付股息或回购、成立有线业务公司、美国在线押宝在线广告等，不能带来回报，他们可能要另觅高人、改弦更张了。

在一起收拾午餐碗碟的时候，我对帕森斯说，现在是他自担任首席执行官以来最有信心和最放松的时候。他马上说并没有感到更轻松，但表示对公司充满乐观。“假如你去问谁拥有最佳的媒体资产组合，是人都会说时代华纳。默多克充其量也就是老二，”帕森斯说。“谁一直拥有最好的管理团队？是我们。所以啊，公司的形势能坏到哪儿去？”

译者: 岱逸