10月22-25日，10年美债利率升破并企稳于4.2%上方，刷新7月26日以来新高。10年美债利率继续上升并突破4.2%，主要反映未来利率预期的进一步上移。美债利率“超调”了吗？

CME FedWatch显示，10月11-25日，期货市场对年内美联储降息的预期基本不变，但对于明年6月以后的利率预期上移了15BP左右。对于利率预期有较强指示意义的2年期美债利率，累计上行16BP至4.11%；10年美债利率累计上行17BP至4.25%，其中实际利率贡献了21BP，通胀预期则拖累4BP。

10月中旬以来，市场利率预期上行背后有四条线索。一是，美国零售销售数据走强，令GDPNow模型预测创新高。截至10月18日，GDPNow模型最新预测三季度美国实际GDP环比折年率为3.4%。二是，美联储官员讲话传递了较强的“鹰派”信号。10月21日，明尼阿波利斯联储主席卡什卡利、达拉斯联储主席洛根，以及堪萨斯城联储主席施密德，三人均表示支持放慢降息。三是，特朗普当选以及共和党横扫的预期继续上升。特朗普在经济政策方面仍然主张“减税+关税”的政策组合，对应更高的经济增长、债务增长和通胀前景，对美债利率有上行支撑。四是，“美元信用”担忧持续发酵（以金价走强为信号），可能加剧美债抛售。据CRFB数据，特朗普上台可能让美国债务在未来十年里增加7.5万亿美元，远超哈里斯当选的3.5万亿美元。

我们认为，美债利率或已“超调”，年内10年美债利率合理中枢仍在4%左右，明年或在3.5%左右。

首先，当前10年美债利率可能明显超出了中性利率水平。10年美债名义利率在4.2%左右，明显高于美联储9月经济预测的长期政策利率中值的2.9%；10年美债实际利率超过1.9%，明显高于纽约联储LW模型最新预测的“中性实际利率”的1.22%。

其次，10年美债利率在首次降息后的反弹幅度远超历次降息周期。本轮10年美债利率自美联储首次降息后回升了60BP，明显高于1995年（一次典型“软着陆”）最高反弹幅度的40BP。本轮降息空间较1995年更广阔，10年美债利率的下行空间理应更加充足。

再次，尽管美国9月经济数据反弹，但未必扭转近半年就业和通胀的降温趋势。我们测算，美国居民的“超额储蓄”在今年5月首次转负，与就业和通胀的“拐点”基本吻合。

最后，有关特朗普上台及美国中长期经济、债务与通胀的交易可能太过超前。美国财政的可持续性压力，可能反向约束新一届政府的财政扩张。而美国保持较强的经济增长，可能增强债务的可持续性。2021年二季度至2024年二季度，美国名义GDP累计增长24.2%，高于同期美国未偿还债务总额累计增长的22.1%。至少在近三年，美国经济增长能够消化债务的增长。（财富中文网）

作者钟正生为财富中文网专栏作家，平安证券首席经济学家

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编辑：刘兰香