资产证券化模拟实战演习：如何找到最合适的牵头行

    我们在上期专栏中谈到了2000年成立、总部位于杭州的中小型企业ZipChip。这家公司依靠当地资金以及捐助的专利模块设计方法发展壮大。这项知识产权为ZipChip在设计精度和生产速度方面都赢得了优势，从而一跃成为中国晶片代工行业的龙头。

    ZipChip在2014年战略计划中设定的目标是成为第一家跻身全球10大半导体供应商的中国公司，加入英特尔（Intel）和三星（Samsung）等公司的行列。未来五年，ZipChip至少需要2亿元人民币的营运资本来实现自己的远大目标，但它在资本市场缺乏知名度。而另一方面，ZipChip拥有优质的应收账款。这些应付款人信用良好。他们有很强的动力来付清应付款项。这种状况已经持续了很多年，ZipChip有很多资料可以证明这一点。鉴于ZipChip的国际野心，未来很多年可能都会保持这样的状况。这一切使得它成为了合适的证券化对象。

牵头行的职责

    要将这些优势转化为一项成功的交易，ZipChip需要聘用一家投资银行进行架构搭建，同时指引它通过信用评级流程。这项职责被称为“融资牵头行”。如何选择正确的银行合作伙伴？为评级流程做准备会涉及到什么？

    理想的投资银行应该具备丰富的交易经验，能指导ZipChip顺利渡过信息搜集和分析过程，拥有实力雄厚的、喜欢此类价值概念的投资者群体，以及愿意投入自身资源帮助ZipChip实现潜力。

    一家银行能同时具备这三种特征吗？

    答案绝不会一目了然。ZipChip将必须在推介环节仔细聆听，确定各家银行的优势所在。国际大型投行的证券化经验最为丰富，但中国本土投行部门和证券公司经手的里程碑式交易也越来越多。另外，也有一个相关性问题。证券化“经验”通常与消费者资产相关，而ZipChip要证券化的是它的工业抵押资产。一家牵头行如果对发行方的行业、抵押资产和经营状况缺乏系统性的了解，将来在执行交易的时候依然可能会遇到麻烦。最好能在证券化经验与对ZipChip的抵押资产和行业经验之间达到一个平衡。至于是否愿意投入自身资源帮助ZipChip，中小型银行可能证券化经验相对欠缺，但固定成本可能较低，会有更强的内在动力希望看到客户的成长。它们可能更愿意对客户“投资”。

    除了投行自身，投行团队也很重要。他们需要：具备正确的态度、知识以及达成交易的决心，这些都会让最终的结果完全不同。

阶段1：为证券化做准备

    第一次证券化涉及到多个层面的尽职调查，围绕经营状况、信用销售政策、收账、抵押资产历史业绩以及IT管理/安全。

    抵押资产历史业绩：拟证券化应收账款至少需要有三年的连续历史业绩数据。（ZipChip有10年，而风险敞口是短期的。这是非常有价值的信息。)不用多说，这些数据必须真实，没有人为错误：信用评估主要是基于计划支付与实际支付的历史流水记录。如果ZipChip篡改了数据，那么它第一次进入资本市场也将成为它的最后一次。

    经营状况：传统证券化是基于“静态资产池”。即融资标的是固定金额的现有应收账款。未来新的应收账款不会进入融资标的。不过，ZipChip打算证券化的是经常性短期贸易应收账款。如果ZipChip打算基于经常性应收账款融资，未来应收账款需要保持与今日应收账款相同的质量。这意味着它需要继续生产“买家将继续购买的”产品。它的健康程度非常重要，不亚于公司债发行。（事实上，此次“证券化”是混合型：使用证券化方法的公司融资。）

    信用销售政策和收账：ZipChip的信用销售政策就是它的信用控制结构，包括授予谁信用、多少额度、多长时间、何时对违约人进行止赎等条例。信用销售政策是确保应收账款健康的基础。它如何执行信用销售政策以及如何通过收账带来回款也同样重要。因此，收账团队的流程以及人员技能也需要评估。

    IT管理/安全：由于证券化高度依赖IT，数据质量、数据库管理以及平台安全对于ZipChip能否支持通过证券化满足经常性资金需求很重要。它将面临来自证券化投资者、公司投资者、监管部门、评级机构以及可能还有其他媒体等不同方面的报告要求。能否支持这些要求很关键，即便是在灾难发生的时候也不例外。

    如果初步尽职调查的结果是可以实行证券化，牵头行就会开始着手分析ZipChip的应收账款历史，衡量它的历史减值水平。这个时候，分析重点将从ZipChip转向风险评估和交易结构：阶段2-ZipChip寻求评级（它将成为作者下一篇专栏的主题）。

    ZipChip有很多有利因素进行证券化，但证券化如何进行取决于牵头行说服投资者的技巧：证券化对他们的投资组合是否有利，ZipChip的资产品质是一个非常独特的投资机会。有两个关键群体需要说服。一是评级机构。二是投资者群体。

    哪些投资者最容易接受这样的风险回报“风格”?能否将他们分成两类风险偏好：一是寻求将资金置于安全投资，二是愿意承担风险但寻求相应或超高的回报？

不只是融资，同时也是无价的营销机会

    ZipChip的牵头行必须搜索自己的客户网络。他们可能需要联合另一家银行的网络（可能合并国内外网络）来大致确定市场偏好。需要被说服的一方是评级机构，或者更确切的说是两家评级机构。（通常，证券化交易上市时都需要有两家评级。）阶段2包括两个平行过程，一是组织投资者，一是组织对此次交易将发行的证券进行评级。

    随着阶段2结束，牵头行必须为ZipChip做好路演准备，把这个机会展示给投资者，同时与投资者直接沟通。ZipChip在路演过程中将有机会把自己的竞争优势及其在细分市场的可持续发展前景逐一解释给全球债券市场投资者。这完全就是一场营销！除了筹资，这还将是一家正在走向国际化的半导体公司向金融和行业媒体讲述自己成功故事的无价机会。（财富中文网）