2012：把股票当债券做
记得去年末的某个时候，有个在保险公司做投资的朋友在MSN上叹道：“等下要头脑风暴，领导要讨论明年的投资怎么做。”我当时一时兴起，就回了句“2012年就把股票当债券做，把债券当股票做。”虽然听上去是句玩笑话，但当我发出这句话的时候，突然感到这很可能是我对来年投资市场的直觉。
回想临近去年岁末的时候，我们和广大投资者所面对的是这样一个股债双熊的惨淡年份。去年是中国股市20多年历史中第三差的年景，仅以微弱差距落后于1994年，并且还是历史上首个第二年跌幅大于上年跌幅的年份，而这对股票市场的杀伤力不亚于单纯的指数跌幅，主动管理的偏股型基金平均跌幅为24%。而在债券市场上，通胀见顶预期的迟迟不兑现和因宏观环境紧张导致的信用利差波动，交替冲击着市场参与者的神经，很多谙熟市场的债券老手也在去年落得灰头土脸，债券型基金几乎是集体负收益，平均跌幅约为3%。
我对2012年市场的直觉，来源于对去年毫无机会的熊市的分析。主要有：第一，政策的持续收紧，表现为史上最严厉的房地产调控政策，连续上调存款准备金率至历史高位以及信贷指标的严格管理和削减基建项目；第二，国内经济逐级减速，各类经济活动开始放缓；第三，流动性环境明显紧张，市场利率水平显著抬高，年化收益在10%以上的理财产品和信托项目比比皆是，而且贷款项目源源不断；第四，欧债危机的冲击；第五，新股发行和大小非解禁等股票市场供给压力的增加。但世易时移，上述多个因素能够成立的基础正在慢慢地消解，地产和金融的紧缩政策已经持续了很长的时间，如果以历史上历次紧缩的周期来衡量的话，紧缩的效果正在显现，并且朝着中央的政策目标方向发展。国内经济减速也使得各项经济指标冷却，有的已经位于历史的较低水平，虽然说尚无必要重燃一把火，但是做些必要的政策放松让其自然恢复也属必要和正常。
我的分析是，制约着2011年市场的因素在2012年多半会有改善，只是程度和节奏一时并不能看清楚，而这主要是因为对于经济形势演变的轨迹以及对于政策制定者的容忍底线并不能做出比较清晰的判断和假设。于是在2011年末的时候，我对来年市场的感觉像有点雾里看花，或者说在一个长隧洞中看到前面有些亮光，这些光并没有直射到我的脸庞，而是在渗着水珠的光滑岩壁上反复折射之后，才被我瞳孔收集到些许。于是我写下这样的话来作为2012年的投资指南：“把股票当债券做，把债券当股票做。”
中国股市，牛短熊长、波幅较大是其历史上的主要特征。而债券，从传统意义上来说又是一种较为稳健的资产类别，收益和波动都相对较小，市场参与者的交易频率也会低一些。所以把股票当债券来操作的立意，就是降低对收益率的预期，不做过于频繁的交易，也不做太多的选择，比如选个指数基金一直持有，没准还好过很多主动管理的基金。
之所以这样说，其一，2012年股市在大概率上是个小年。也就是说，虽然指数全年收阳的概率较大，但既然目前中国经济仍处在艰难的转型期，无论最终转型成功与否，在目前这个阶段经济前行的步伐必然是沉重的，企业盈利全面改善的机会基本为零，更有可能的是蛋糕在不同的部门之间分配的比例有所改变，或是部分行业的景气程度局部好转。而宏观政策的放松力度也不会大，一则是因为前次“4万亿”的教训，二则政府的资产负债表也早已不如四年前那样强壮，三则是因为当下的宏观环境只能采取小碎步，跃马扬鞭是万万要不得的。因此，股市全年的涨幅会较为有限。
其二，中国股市在2012年的发展脉络很不好判断，各种线索交织且指向各异。乐观的人把2012年看成新一轮牛市的起点，而其他人则最多将其作为一个震荡上行的调整之年来看，以后怎么发展，目前尚无足够线索进行分析。从政策取向上看，自郭树清入主证监会以来，整体方针是遏止对于小盘股的炒作和投机行为，鼓励对于大盘蓝筹股的投资。但是受制于资金的供给、银行股庞大的市值和不良资产预期的制约，主板低估值大盘股目前的吸引力并不十分突出。而其他一些中小市值股票仍有可能凭借着行业属性、政策和题材等因素成为阶段性引领行情的主力。再从行业方面来看，周期股和非周期股之间孰强孰弱？两方都有坚定的拥笃者。看好周期股的人相信政策的放松对于高弹性的周期行业有利好作用，而另一方则认为消费潜力的持续释放，对于非周期行业的发展具有长久的持续推动作用。至于股市的行情演变方面，更多地受到投资者预期和市场情绪的影响，来无影去无踪，在2012年更是在临界点的左右不停摇摆，令人捉摸不透。以上种种观点分歧，是所有投资者都需要面对的选择题。
因此， 2012年投资者有个不错的懒办法，就是多看少动，尽量避免试图去超越大盘。因为在股市阴晴不定、板块轮动较快的情形下，这种努力多半是徒劳，或者只能产生负贡献。如果手里的股票挑不出什么毛病，那一直拿着问题也不大，因为涨来涨去，差不多每个板块总会轮上一遍。如果对自己手里的股票还是不太放心的话，那就换成一个大盘的指数基金。反正既然亮光隐约在前方，那就顺着最宽的那条路走吧！别想走羊肠小道找捷径了。
至于债券，今年倒是一个需要做波段的年份，和往年众多股市投资者干的活一样。一直以来，债市的行情是有较为固定的路径可以遵循的。先是国债价格上涨，带动收益率曲线下移。随后是AAA级的公司债券价格上涨，带动相应的信用利差收窄，而后是AA级的公司债券价格上涨，再次带动其对应的信用利差收窄。2012年在通胀压力有所缓解，流动性环境开始出现松动的情况下，债券市场的复苏仍是可以期待的。当然，环境转暖的程度有限，债券经理们需要积极地把握每一个波段的机会，不断地增厚自己的收益。实际上，本轮债券的行情从去年9月开始后，国债和AAA级别的企业债券的价格已经各自完成一波涨势，并在随后出现了回调。AA的第一波也已进入后半段。在年中以后如果通胀压力能够再次释放一些，则国债的收益率水平可能再行下降，从而又一次带动价格上涨。而企业债券的信用利差也会随着下半年经济形势的逐渐明朗而出现继续收窄的倾向。
以上的这些闲言碎语，是对今年投资思路的总体阐述。落到实处，难免多些细节，但是切勿偏离整体的框架太远，以免在混沌的市场中迷失方向。如果年初的这些假设和判断是大致正确的话，那么就应该避免短期行情的波动对自己的投资操作所造成的干扰。
作者系基玉资本总裁，著有畅销书《百万理财计划》。基玉资本陈晨先生对本文亦有贡献。作者联系方式：wangxiang@fofund.com.cn
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